轻工制造、美护板块24年报及25Q1总结：国货新消费表现抢眼，关注国补释放与出口关税

——轻工制造&美护板块24年报及25Q1总结 评级及分析师信息 2024年全国新建住宅销售面积、竣工面积、新开工面积同比均为双位数降幅，对下游家居行业需求产生明显不利影响，对定制家居影响尤为明显。2024年定制家居/成品家居板块（按SW分类，下同）营收分别同比-14.9%/+7.9%。拆分季度看，2024下半年家居消费补贴政策的落地一定程度提振了行业消费信心，2024年7月，国家发展改革委、财政部联合印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确要统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。此轮政府补贴（1）补贴力度较大：按照家装补贴的七类产品销售价格（剔除所有折扣优惠后成交价格）的15%比例给予补贴，每位消费者每类产品可补贴1次，每类补贴不超过2000元；(2）补贴品类全面：成品家具、定制化家具、卫浴家具、门窗、智能锁等产品均可享受补贴；（3）参与区域广泛，辐射全国绝大部分地区。此外补贴额度上除政府补贴外企业也给予一定补贴，例如顾家家居在各地政策优惠基础上再提供最高2000元购物津贴。补贴政策 落 地 以 来 效 果 已 显现 ， 具 体 表 现 为：（1） 成 品 家 居2024Q2/2024Q3/2024Q4/2025Q1营收同比分别为-1.3%/+5%/+8.9%/+8.5%，增速由转正到走扩，定制家居由于前端到后端存在滞后，国补对收入拉动在24年表现不明显，但2025Q1降幅已明显收窄，定制家居2024Q3/2024Q4/2025Q1营收分别同比-20%/-21.1%/-5.7%；（2）受补贴拉动经销渠道表现好于大宗，2025Q1欧派家居/志邦家居大宗渠道分别同比-28.61%/-55.79%，而经销+直营渠道分别同比-0.7%/+15.4%；（3）从在手订单看，定制家居/软体家居2024Q4/2025Q1预收+合同负债均明显增加，后续订单有望转化后拉动收入增长。 此外为应对全球贸易不确定性，家居企业也在向外转移产能，如欧派家居2024年公司外销产能加速向海外制造基地转移，越南基地综合成本已低于中国，战略价值凸显。同时为应对美国对墨西哥床垫的反倾销政策，快速筹建了美国达拉斯床垫工厂，同时积极调整外贸床垫的经营策略，大力进攻国际市场（非美市场），取得超预期突破。 利润端2025Q1修复明显：定制家居2024Q4/2025Q1毛利率分别同比变动-1pct/+2pct，2024Q4/2025Q1净利率分别同比变动-5.1pct/-0.1pct；成品家居，2024Q4/2025Q1毛利率分别同比变 动-4pct/-2pct，2024Q4/2025Q1净 利 率 分 别 同 比 变 动2.9pct/+2.2pct。 ►两轮车：电动自行车先抑后扬补贴催化需求释放，摩托深化全球布局业绩超预期 2024年可谓是两轮车行业的多事之秋，年初南京发生一起电动自行车起火事件，引发公众对电池安全的高度关注，降低了市场对电动两轮车的需求。24年4月国务院常务会议部署开展电动自行车安全隐患链条整治工作，此后监管部门引入新的国家标准，修订对充电设施、电池设计及生产的要求，这些变化一定程度影响了行业原来的动销节奏，减缓了增长速度。2024Q3在国家以旧换新补贴号召下各地方政府纷纷出台电动自行车换新政策，一定程度提振了两轮车的终端消费信心，尤其经过2024下半年的持续铺垫，2024Q4补贴效果开始加速，2025Q1将势头进一步延续。根据商务部数据，截至2024年12月13日电动自行车以旧换新带动新车销售近90万台，今年1-2月电动自行车以旧换新达117万台，截至4月8日电动自行车换新已快速爬坡至334.1万台，相当于2024年（9-12月）置换总量的2.4倍。截至4月24日电动自行车换新420万台，效果进一步释放。 在补贴催化、行业竞争态势良好等多重利好因素加持下，2025Q1两轮车行业业绩表现亮眼。爱玛科技2024Q4/2025Q1营收同比+15.7%/+25.8%,归母净利润同比+34.24%/+25.12%，新日股份营收同比-14.1%/+39.5%，归母净利润2025Q1转正，同比19.08%。雅迪控股2024实现营收282.4亿元，同比下滑18.8%。收入下滑系（1）上述行业因素影响；（2）分销商的去库存周期导致电动两轮车的销量下降；（3）作为应对国家标准调整、加速现有型号库存清仓战略举措的一部分，若干现有型号产品售价降低。总体看公司2024年电动两轮车销量从2023年的约16.5百万台减少至2024年的约13.0百万台。对标同板块的爱玛科技、新日股份我们预计雅迪控股2025Q1业绩大幅改善。 后续我们继续看好板块补贴催化带来的需求释放，此外看好下半年新标落地对行业格局的优化。 摩托板块2025Q1春风动力、隆鑫摩托业绩均超预期。 春风动力：（1）全地形车动态调整库存策略，中高端新品U10PR表现亮眼，助力公司全速挺进高端市场；（2）摩托业务依托全球2000+经销网络势能，全年两轮产品外销14.33万台，销售收入达29.43亿元，同比增长30.22%，品牌渗透从玩乐领域向大众出行领域突破延伸，展现全球化战略的纵深发展潜力；（3）极核电动聚焦高端电动出行领域，通过技术下放与产 品创新，勾勒出指数级增长曲线，全年实现销量10.60万辆，销售收入3.97亿元，同比增长414.15%。公司多元业务快速发展，此外公司通过墨西哥、泰国、杭州、重庆等制造基地的协同运营，完善生产布局，进一步优化全球产业链布局，协同各基地推动产业链优化与完善，提升应对全球贸易不确定的抗风险能力和产能效率。 隆鑫摩托：六年沉淀无极品牌闪耀绽放，加速成长。2024无极品牌实现收入31.54亿元，同比+111.43%。海内外全面开花：内销同比+114.45%，外销同比+107.50%。 ►出口：出口动能强劲，关税博弈仍有缓和空间 依依股份：24年度营收同比+34.41%至17.98亿元，其中出口收入占比至93.57%，扣非归母净利同比+75.09%至1.91亿元；毛利率/净利率分别为19.63%/11.97%，同比+2.61pct/+4.25pct，不仅聚焦客户基础和产能优化以推动营收稳步增长，还关注成本端的稳定，为盈利增长夯实基础。25Q1单季营收/扣非归母净利同比+26.56%/+40.99%，毛利率/净利率分别同比+0.63pct/+0.12pct，预计系到期赎回理财产品较同期增加所致。凭借突出的规模化生产优势，公司连续多年占据国内同类产品出口总额30%以上，稳居国际市场核心供应商阵营。 恒林股份：24年收入110.29亿元，同比+34.6%，扣非归母净利2.81亿元，同比+19.5%，公司营业收入创历史新高，首次突破100亿元大关，主要系跨境电商业务增长所致；利润承压主要系厨博士计提商誉减值损失7895万元及股份支付成本2231万元;毛 利 率/净 利 率 分 别 为18.64%/2.14%， 同 比-5.14pct/-0.98pct。25Q1单季收入26.54亿元，同比+12.74%，扣非归母净利0.53亿元，同比-48.89%，主要系报告期终端促销，导致毛 利 率 下 降 所 致 ； 毛 利 率/净 利 率 分 别 同 比-8.53pct/-2.62pct。 共创草坪：24年收入29.52亿元，同比+19.92%，扣非归母净利5.05亿元，同比+20.63%,国际市场实现收入26.24亿元，同比+20.85%，占营业收入的比重88.91%，是公司业绩增长的核心来 源；，毛 利 率/净 利 率 分 别 为30.01%/17.32%， 同 比-1.57pct/-0.20pct。25Q1单季收入7.93亿元，同比+15.27%，扣非归母净利1.55亿元，同比+31.98%，毛利率/净利率分别同比+2.07pct/+2.06pct。越南生产基地三期项目，目前尚处于设备安装阶段，预计竣工投产后能够实现年产人造草坪4,000万平方米的生产能力，即接近淮安生产基地产能的80%。若越南和美国达成较低关税，公司可能凭借越南基地优势进一步扩大拉开与竞争对手的产能差距。 致欧科技：24年收入81.24亿元，同比+33.74%，扣非归母净利3.08亿元，同比-28.53%,其中跨境电商零售收入80.32亿元，占营业收入的比重98.88%，同比+34.24%，，是拉动营收增长的 核 心动 力 ；毛 利 率/净 利 率 分 别 为34.65%/4.11%， 同 比-1.67pct/-2.69pct。25Q1单季收入20.91亿元，同比+13.56%，扣非归母净利1.20亿元，同比+24.86%，毛利率/净利率分别同比-0.61pct/-0.16pct，其中管理费用同比+34.77%，预计主要系薪酬及股份支付费用规模增加所致。公司已实现东南亚产能对美国市场的出货，并持续提升东南亚区域对美出口比例，一定程度上缓解了关税摩擦带来的负面影响，这不仅分散了单一供应链风险，更通过多元化产能配置提升供应链韧性，为北美市场提供了稳定的供应保障。 宏观来看，短期加税背景可能一定程度上影响海外订单与终端消费，但多数出口公司正在加速东南亚等海外供应链建设，以缓解关税压力，且全球范围看中国制造仍难以被颠覆，供应格局不会发生根本性改变。此外，中美贸易问题仍有缓和空间，中美将于瑞士进行会谈，双方仍存在对话与合作可能，出口公司在当前估值压制下有较高配置性价比。 ►造纸包装：造纸盈利承压，包装竞争格局改善 造纸：成本压力下盈利承压。太阳纸业、中顺洁柔、五洲特纸、华旺科技2025Q1收入分别同比-2.82%/+12.06%/+15.21%/-10.89%， 归 母 净 利 润 分 别 同 比-7.32%/-30.05%/-51.56%/-45.05%。 包装：纸包装受益于3C需求改善，裕同科技2025Q1收入同比+6.42%，归母净利润同比+10.26%；塑料包装需求稳健，油价走低盈利能力小幅提升，永新股份2025Q1收入同比+1.58%，归母净利润同比+2.89%；金属包装板块，行业整体需求平稳，奥瑞金对中粮包装收购完成，行业集中度进一步提升，后续可期待两片罐价格与盈利能力提振。 ►美妆：国货品牌持续深耕产品与渠道，业绩全面开花 美妆板块2025Q1业绩分化明显，情绪价值消费浪潮与渠道变革下，美妆行业格局持续洗牌，国际美妆品牌在中国市场波动明显，欧莱雅、联合利华、雅诗兰黛、资生堂、拜尔斯道夫等国际美妆品牌均出现业绩下滑或增速放缓现象，国货品牌则显示强劲韧性，珀莱雅、丸美生物2025Q1营收分别同比+8.13%/+28.01%，归母净利润分别同比+28.87%/+22.07%，华熙生物、贝泰妮、敷尔佳短期业绩波动，2025Q1营收分别同比-20.77%/-13.51%/-26.39%，归母净利润分别同比-58.13%/-83.97%/-39.77%。港股标的毛戈平、巨子生物一季度线上数据优秀，根据蝉妈妈，毛戈平、可复美、可丽金品牌Q1抖音销售额分别同比+50.06%/+75.76%/+302.85%。 珀莱雅：2024年度分品牌看，珀莱雅/彩棠分别实现收入85.81/11.91亿元，分别同比+19.55%/+19.04%。分渠道看，线上/线下分别实现收入102.34/5.32亿元，分别同比+23.68%/-13.63%。2024年公司持续夯实“大单品策略”，全方位升级核 心大单品，2024年珀莱雅品牌在天猫平台、精华品类、面霜品类均排名第一，持续保持领先地位；贴片面膜排名第2，面部护理套装跃升第2，眼霜排名第5，核心品类市场份额继续保持显著增长。另公司推出两个全新产品线净源系列（主打油皮产品）和光学系列（主打美白产品），看好新品拓圈赋能公司后续持续增长。 毛戈平：2024年公司彩妆、护肤、美妆培训分别实现营业收入23.04、14.29、1.52亿元，同比分别+42.0%、+23.2%、+45.8%，彩