社会服务行业双周报（第106期）-沪上阿姨招股说明书梳理：跨价格带覆盖茶饮咖啡品类，于北方市场优势突出

沪上阿姨招股说明书梳理：三大品牌覆盖平价、中价茶饮、咖啡赛道，于北方市场优势突出。沪上阿姨成立于2013年，首款产品为五谷奶茶，后适应消费需求推出鲜果茶，并进一步形成三大品牌概念“沪上阿姨”、“沪咖”、“轻享版”，价格带横跨7-32元，产品布局全面。2024年公司实现营收32.8亿元/-1.9%，经调整净利4.2亿元/+0.5%，系允许加盟商自行采购设备导致相应收入下滑。2024年公司毛利率+0.9pct，受益于加盟商业务占比走高及供应链效率提升，销售、管理费率分别+1.2/+0.5pct。公司为北方门店数量最多的中价茶饮品牌。2024年末公司共有9176家门店/+1387家，加盟店占比99.7%，其中有约4000家位于中国北方地区，远超其余中价现制茶饮品牌，公司较早推出热饮适配寒冷天气需求。门店经营层面，2024年公司三大品牌“沪上阿姨”、“沪咖”、“轻享版”单店GMV分别下滑10%/19%/11%，主品牌沪上阿姨相对韧性较强，面对经营压力加盟店闭店率也上升5.7pct至12.7%。为应对市场变化，公司已推出更适配下沉市场的平价轻乳茶新品牌“茶瀑布”，截至2024年末已有304家，后续进展值得关注。 板块复盘：消费者服务板块报告期内下跌3.06%，跑输大盘3.00pct。 2025.4.21-5.4期间国信社服板块涨幅居前的股票为奈雪的茶、BOSS直聘、中国东方教育、天立国际控股、呷哺呷哺、金沙中国有限公司、科锐国际、美高梅中国、宇华教育、国旅联合。 行业新闻：国家税务总局联合商务部、财政部等六部门于2025年4月27日发布修订后的《境外旅客购物离境退税管理办法》，全国范围推广“即买即退”服务，并计划推出退税商店动态地图和多语种退税指南，提升境外旅客消费体验。多邻国近日宣布，依托AI技术一次性上架148门全新语言课程，实现平台课程数量翻倍。4月30日，本地生活服务平台饿了么通过官方公众号宣布，即日起启动"饿补超百亿"大型促销活动，加大平台补贴力度 风险提示：消费力修复不及预期；行业竞争恶化；门店扩张增速放缓等。 投资建议：维持“优于大市”评级。伴随国家不断出台扩大内需的利好政策，报告期内社服板块估值有望迎来持续修复。目前经济环境和市场风格下建议配置同程旅行、学大教育、九华旅游、峨眉山A、首旅酒店、北京人力、科锐国际、海底捞、携程集团-S、美团-W、天立国际控股、中国东方教育等。中线优选中国中免、美团-W、华住集团-S、学大教育、携程集团-S、海底捞、天立国际控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科锐国际、锦江酒店、同庆楼、行动教育、宋城演艺、百胜中国、九毛 九、海南机场、米奥会展、君亭酒店、峨眉山A、天目湖、三特索道、黄山旅游、广州酒家、首旅酒店、东方甄选等。 沪上阿姨招股说明书梳理：三大品牌覆盖平价中价茶饮、咖啡赛道，于北方市场竞争力突出 沪上阿姨公司成立于2013年，逐步形成覆盖平价、中价茶饮和咖啡的三大品牌概念。2013年沪上阿姨首家门店在上海开业，彼时品牌主打适合冬季热饮的五谷奶茶，受到北方市场欢迎，以此沪上阿姨迈开在中国北方地区扩张的步伐，同年11月公司成立。2019年，为适应国内消费者的需求，沪上阿姨开始提供鲜果茶，由此价格带扩充为7-22元。2022年，公司进一步在沪上阿姨门店中推出咖啡新品牌“沪咖”，主打“东方拿铁”等咖啡拿铁、茶拿铁、茶咖拿铁等，价格带为13-23元。2023年，公司在为进一步加强下沉市场布局，推出平价茶饮品牌（价格带2-12元）的沪上阿姨·轻享版，并于2024年3月起推广轻享版2.0“茶瀑布”。综合来看，为积极应对现制茶饮消费需求分散等背景，公司目前形成3大品牌概念，分别对应中价茶饮、现制咖啡、平价茶饮，发展布局全面。 股权结构：创始人周女士及单先生组成的一致行动人，为公司实际控制人。本次全球发售完成后，公司第一大股东为上海璞海，拥有44.92%股权，公司创始人周女士及单先生分别持有上海璞海80%、20%股权，此外周女士、单先生持有上海森芮权益，单先生持有上海禹超权益。二者为一致行动人，为公司实际控制人。 图1：本次全球发售后沪上阿姨公司股权结构 茶饮&咖啡行业：现制茶饮和现磨咖啡系国内现制饮品市场最主要细分品类，现制茶饮规模占比高、咖啡赛道增速快。2023年，现制茶饮市场规模约259亿元，占比约50%，现磨咖啡市场规模约172亿元，规模占比约33.3%。从赛道增速看，现磨咖啡复合年均增速（2018-2023年）为36.3%，是增速最快的细分赛道；现制茶饮2018-2023年均复合增速为19.0%，赛道增速同样可观。 图2：中国不同类型现制饮品市场以终端零售额计的市场规模，按品类划分 从价格带划分，中价现制茶饮店（对应产品单价10-20元）是现制茶饮店赛道中GMV最大细分赛道。通常而言，中国现制茶饮店按照客单价分为产品平均售价不高于10元的平价现制茶饮店、产品平均售价在10-20元间的中价现制茶饮店、以及产品平均售价不低于20元的高价现制茶饮店。中价现制茶饮店品牌一般使用新鲜水果及鲜奶等优质原材料，产品品质相对平价现制茶饮店更高，而相对于高价现制茶饮店，价 格又更为亲民，总体而言其提供的产品更适合消费者日常饮用。据灼识咨询 数据，中国中价现制茶饮店市场GMV由2018年的人民币364亿元增长至2023年的1086亿元，年复合增长率达24.4%，并预计后续将以年复合增长率20.8%增长至2809亿元。该细分市场2023年占国内现制茶饮市场GMV总额的51.3%，预计2028年将提升至54.1%。 图3：按价格带划分的中国现制茶饮店市场GMV（2018-2028年，2024-2028年为估计数） 从城市线级划分，三线及以下市场GMV规模最大、增长最快。中国有大量的乡、县级城市，根据2020年人口普查，国内有约8.4亿人居住在乡、镇。由于这些区域商业发展及物流基础设施建设进展相对落后于城市，现制茶饮品牌渗透不足，有大量需求尚未满足。据灼识咨询数据，2024年，四线及以下城市现制茶饮店的GMV达524亿元人民币，大于其他线级城市，且2018-2023年间复合增速达33.2%，远超其他线级城市，灼识咨询数据测算后续2024-2028年间四线及以下城市也将以22.9%的复合增速增长，领先于其他线级城市。 图4：不同线级城市现制茶饮市场规模 竞争格局：1）中价现制茶饮店是集中度更高的现制茶饮店细分赛道，2023年以GMV计CR5近60%。相较于平价现制茶饮店，中价现制茶饮店在食材供应链的门槛相对更高，因此尾部品牌较少，集中度更高。按2023年的GMV计，前五大中价现制茶饮店品牌合计市占率达59.9%，沪上阿姨为以GMV计，中国第五大现制茶饮品牌，拥有4.6%的市场份额。以门店数计，为第三大中价现制茶饮品牌。 图5：按2023年GMV计前五大现制茶饮品牌 图6：按2023年门店数前五大现制茶饮品牌门店数 图7：按2023年GMV计前五大中价现制茶饮品牌 图8：按2023年门店数计前五大中价现制茶饮品牌 2）公司差异化竞争，在中价现制茶饮品牌中拥有最多的北方地区门店。由于气候、原料产地、饮食习惯等多重因素影响，北方地区（按参股说明书，指中国秦岭-淮河线以北省份）现制茶饮数量显著低于南方地区，而沪上阿姨以五谷奶茶热饮系列为起点，打开北方市场。根据招股说明书，截至2023年底，中国约有19.8万家中价现制茶饮店，其中有5.6万家位于中国北方，同期公司拥有3995家中国北方门店，位列中价现制茶饮品牌首位。 图9：按2023年门店数计前五大中价茶饮品牌北方门店数 图10：公司门店布局 公司财务数据：2024年收入承压下滑，加盟店业务占比走高、毛利率提升。2024年公司实现营业收入32.85亿元，同比-1.9%，收入下滑考虑主要系2024年宏观消费环境疲软及茶饮行业竞争加剧，实现净利3.29亿元，同比-15.2%，若剔除股权支付开支5778万元及上市开支3137万元，公司实现经调整净利4.18亿元，同比+0.5%。分业务看，2024年公司向加盟商销售食材及原材料、销售设备、加盟服务、自营店收入、其他分别占比77.5%/2.6%/16.4%/1.5%/2.0%，同比+2.4pct/-2.1pct/-0.1pct/-1.9pct/+1.7pct。收入结构与中价现制茶饮品牌古茗类似，后者2024年销售食材、加盟服务费分别收入占比74.6%/19.9%。2024年公司经调净利率为12.7%/+0.3pct，毛利率31.3%/+0.9pct，主要系加盟相关业务收入占比提升。销售及营销开支占比+1.2pct，茶饮行业竞争激烈，加大市场投放；行政开支占比+0.5pct，期间产生上市相关费用及股权激励费用。 图11：公司收入规模及经调整净利润（单位：亿元人民币） 图12：公司收入构成 图13：公司毛利率及经调净利率 图14：公司期间费用占比 公司经营数据：竞争加剧经营有所承压，加盟商闭店率走高。 1）门店数量：2024年末公司旗下共有门店9176家，同比新增1387家（同比新增17.8%的总门店数），其中加盟门店为9752家/+1396家，占比99.7%，新开门店数目仍居行业前列。分区域来看，2024年末公司已覆盖300多个城市，为布局城市数目最多的中国中价现制茶饮品牌，其中一线城市/新一线城市/二线城市/三线及以下城市分别有门店686/1896/1964/4629家 ， 分别同比+100/+154/+352/+780家，三线及以下城市门店占比已达50%，为中价现制茶饮品牌中下沉市场比例较高品牌（古茗2024年三线及以下城市门店占比约51%）。分品牌来看，2024年末沪上阿姨/沪咖/轻享版分别有门店8683/1700/492家，分别同比+987/-364/+399家（分品牌门店数量求和大于总门店数系沪咖采取店中店形式），中高端咖啡品牌沪咖承压较为明显。激烈行业竞争下，2024年加盟店闭店率有所走高，2024年内关闭加盟店987家，闭店率为12.7%/+5.7pct（口径为期内关闭加盟店数目/期初加盟店数目）。 表1：公司门店数量 2）单店GMV：2024年三大品牌均有不同程度下滑，主品牌沪上阿姨韧性相对较强。2024年公司层面及沪上阿姨、沪咖、轻享版单店GMV分别为137.0万元/139.9万元/4.2万元/62.6万元，分别下滑12%/10%/19%/11%，主品牌沪上阿姨韧性相对较强，中高端现制咖啡品牌沪咖承压明显，订单均价相对保持稳定。2025年第一季度末公司共有门店9367家，总GMV达到26.3亿元/+5%，测算一季度单店GMV为281万元，较2024年平均季度单店GMV仍有下滑（相较343万元下滑18%）。 订单价仍维持稳定，为26元。 表2：公司三大品牌门店经营情况 供应链网络覆盖面积较广，仓储物流部分交由第三方委托，原材料以外采为主。 截至2024年末，公司供应链网络包括12个大仓储物流基地、4个设备仓库、8个新鲜农产品仓库、15个前置冷链仓库。其中3个大仓储物流基地及所有前置冷链仓库为独立第三方运营。公司原材料主要来源为外采，公司曾通过私人配售认购A股上市公司佳禾食品1.40%股权，同时也拥有主要生产珍珠、芋圆、芋泥和茶叶相关的4条生产线。 风险提示：消费意愿复苏缓慢、公司拓店不及预期、公司单店GMV持续下滑、加盟店可能出现食品安全问题 板块复盘：消费者服务板块跑输大盘3.00pct 消费者服务板块报告期内下跌3.06%，跑输大盘3.00pct。2025年4月21日至2025年5月4日期间，中信消费者服务板块期内下跌3.06%，位列所有行业指数中第29位（共30个行业指数），同期沪深300指数下跌0.05%，跑输大盘3.00pct。 图15：各行业板块指数涨跌幅（2025.4.21-2025.5.4） 报告期内（2025年4月21日-2025年5月4日），国信社服板块涨幅居前的股票为奈雪的茶（24.24%）、B