创造价值归因白皮书：去杠杆化何去何从

在新的利率环境下，私募股权投资的价值创造受到三重影响：债务承压能力减弱、债务支付中利息占比增加以及更高的债务成本。这些因素导致投资所需回报率（WACC）上升，进而降低估值倍数和投资组合公司价值。假设增加150个基点的债务利差并将债务能力从70%降至60%，研究发现退出倍数不变的情况下，投资回报率（MOIC）从3.9倍降至2.8倍，主要归因于去杠杆化减少所致。

研究发现，2021年12月至2024年6月期间，更高的利率和降低的杠杆率可能使典型WACC增加190个基点，导致名义利率增加前的退出倍数从10倍降至约2.5倍。尽管较低的入场价格对回报有积极影响，但整体负面影响仍对通过杠杆重组创造的价值产生实质性的不利影响，导致约11%的价值损失。

研究还考察了不同情景下的影响：

1. 基准情景：价值创造完全通过去杠杆化和行业/独特价值创造实现。
2. 利率上升情景：去杠杆化和行业/独特价值创造下降，导致约11%的价值损失。
3. 最坏情况情景：利率较高、退出倍数较低，MOIC从3.9倍降至2.2倍，所有基本来源的价值创造均下降。

研究结论强调，与近期历史相比，金融工程和去杠杆化所能带来的回报可能更加有限。在当前利率环境下，通过构建更好的业务、超越行业收入增长、行业利润率变化或行业风险调整后增长特征的改变（或其某种组合）来创造价值的重要性更加凸显。

最新数据显示，美联储降息后，SOFR利率下降，债务利差moderato到SOFR + 575，债务容量回升至65%。尽管如此，MOIC在不同情景下的变化趋势与早期发现相似，表明去杠杆化的减少对价值创造的影响仍然显著。