化债政策下担保公司业务现状与发展方向探讨

金融机构部何泳萱 摘要： 近年来，担保公司在支持企业发债融资方面持续发挥着重要作用，而城投债一直是担保公司开展债券增信业务的主要增信对象。2023年9月，《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（简称“35号文”）发布，城投企业新增债务受到严控；2023年10月，企业债发行审核职责正式由发改委划入证监会，发行条件和审核更为严格，大量申报的企业债项目处于在审状态；此后，47号文、14号文、134号文等相继出台，叠加大规模债务置换的开展，城投标债受到市场追捧，尤其在2024年“资产荒”行情的演绎下，城投债信用利差被极致压缩。化债政策一方面限制了城投标债融资渠道，另一方面也增强了市场对城投债的信心，两方面共同作用下，2023年10月以来，担保公司债券担保业务受到冲击，影响主要体现在业务量的收缩、业务结构的调整以及业务角色转变三个方面。 本文从参与债券市场的主流担保公司入手，梳理了自化债政策推出以来，样本担保公司的债券业务新增及存量业务开展情况，在跨区域分析比较的基础上，揭示担保公司业务差异形成的深层次原因。从样本公司横向比较情况看，化债背景下，担保公司的债券担保新增业务具有明显的区域性特征，四川、陕西等区域担保市场总体维持平稳、区域担保业务渗透率提升、且辖内担保公司形成垄断优势，处于前述区域的担保公司新增业务表现情况较好；江苏、湖北、重庆、湖南、浙江、福建、云南等省（直辖市）区域市场受影响较大、区域担保业务渗透率下降，且江苏、山东、广西、福建等地市场竞争活跃，处于前述区域的担保公司新增业务受影响较大。纵向比较看，进入债券市场时间相对较晚、前期业务规模较小的担保公司，或区域增信需求维持稳定、经营策略积极向产业类主体拓展的担保公司，业务总体可实现增长或平稳发展；而市场份额排名居前列的担保公司，由于业务基数较大，其受化债政策的影响程度相对更高。 最后，本文结合各类担保公司的业务定位和业务特色，探究了担保行业的业务转型思路与发展方向。随着城投债业务的收缩，未来，各家担保公司的业务发展方向将出现分化。 一、化债政策下担保行业债券担保业务受影响情况观察 城投债一直是担保公司开展债券增信业务的主要增信对象。根据Wind统计，2024年末，担保公司城投债担保余额约6800亿元，占全部债券担保余额的75%以上。 2023年9月，《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（简称“35号文”）发布，城投企业新增债务受到严控；2023年10月，企业债发行审核职责正式由发改委划入证监会，企业债的发行条件和审核更趋严格，大量申报的企业债项目处于在审状态；此后，“47号文”、“14号文”及“134号文”等相继出台，叠加大规模债务置换的开展，城投标债受到市场追捧，尤其在2024年“资产荒”行情的演绎下，城投债信用利差被极致压缩。化债政策一方面约束了城投标债的融资渠道，另一方面也提振了市场对城投标债的信心，两方面共同作用下，担保公司的债券担保业务普遍受到冲击，受影响情况主要体现在业务量收缩、业务结构调整以及业务角色转变三个方面。 （一）业务规模收缩 从担保行业债券担保业务发生额走势来看，2023年10月以来，受城投债发行收缩影响，担保行业债券担保发生额显著下降；从剩余担保额来看，2024年末，担保行业债券担保额首次较年初下降，下降金额为497.40亿元。 （二）业务结构变化1 担保公司债券担保业务结构随着各类发债主体增信需求的变化也发生相应 调整，主要体现在发债主体结构和业务品种结构方面。 发债主体结构方面，化债政策出台以来，非城投主体（或产业类主体）占比明显上升，2024年度，担保公司新增债券担保业务中，城投类主体和非城投类主体债券发行规模分别占比48.08%和51.92%，而2023年前述占比分别为73.07%和26.93%。 品种结构方面，担保公司第一大业务品种企业债的新增规模明显下降，由于企业债获批条件更为严格，2023年10月至2024年12月，担保公司新增业务中，私募债、中票和定向债务融资工具占比较高，企业债占比降至3.88%；而2023年1-9月，企业债占比为38.67%。从存量业务看，2024年末，担保公司存续担保的债券业务品种中，企业债占比42.16%，较2023年末的52.69%下降10.74个百分点。 资料来源：Wind，新世纪评级整理 （三）业务角色转变 由于监管对担保公司有放大倍数和集中度约束，过往担保公司能够提供的增 信额度属于“稀缺资源”，因此在与城投企业的合作中，担保公司多属于掌握话语权的一方，但自2023年10月以来，城投企业逐渐成为强势一方，尤其是在2024年信用债“资产荒”加剧的环境下，城投债发行利率已经被压缩至历史低位，除非投资者风控或券商内核有相关要求，通常情况下，资金用途为借新还旧的城投债无需再追加担保，这种角色的转变也在倒逼担保公司费率的下调。 从担保公司对新发债券的市场参与情况看，2023年10月以来，市场上新发信用债和城投债由担保公司提供担保的规模占比整体下降，表明近期市场增信需求整体下降。而随着2024年10月以来债券市场利率回调，担保公司的业务占比又出现回升。 二、样本担保公司市场表现 （一）样本公司横向比较 从债券市场参与主体看，2023年10月至2024年12月（简称“统计期内”），样本担保公司累计新增境内债券担保业务按规模排序情况如下图所示。其中，平安融易(江苏)融资担保有限公司和福州奇富融资担保有限公司主要开展小微贷款类ABS担保业务，业务模式、渠道、定位客群与传统担保机构差异很大，此处对两个样本进行剔除，不做详细展开。 在传统担保机构中，统计期内累计新增规模排名第三位的中债增，其新增业务主要是在民企债券融资支持工具（“第二支箭”）政策框架下，为“白名单”内民营企业债券发行提供的担保，而其市场化落地业务相对较少。 除中债增外，其余担保公司债券担保新增业务具有明显的区域性特征。我们根据2024年担保公司在各区域的新增债券担保规模对区域进行分档，情况如下： 第一档：四川（>300亿）第二档：安徽、广东、江西、江苏（150-300亿元）第三档：河南、山东、陕西（100-150亿元）第四档：湖北、广西、重庆、浙江、贵州（30-100亿元） 第五档：北京、湖南、天津、山西、上海、甘肃、福建、河北、新疆（0-30亿元） 第六档：西藏、青海、云南、东三省等（新增为0） 2024年，担保行业新增债券担保规模1909.85亿元，同比下降29.73%，除广西、贵州、上海、山西、甘肃、新疆等担保公司业务原先涉足较少的区域外，其他省、直辖市新增业务普遍存在不同程度的下降。其中，2024年，福建、湖南、湖北、重庆、浙江、江苏等区域的新增债券担保业务降幅均超过50%。 具体来看，四川省是当期新增唯一超过300亿元的区域，且2024年新增债券担保规模实现同比增长，在此背景下，四川省内4家担保公司中，2家新增业务排名前10位，2家排名10~15位；新增规模超过150亿元的安徽、江西和江苏地区，其辖内担保公司新增业务排名也处于前10位。而新增业务在30亿元以下的地区，除区域性因素外，部分还受限于辖内担保公司自身资本实力、业务定位等因素导致债券业务拓展能力不足。 1.各区域担保公司债券业务市场渗透率分析 通过与同期区域内城投债发行规模变动幅度进行比较，可进一步分析各区域担保业务收缩或扩张的原因（区域业务渗透率）。首先，广西、江西、甘肃、四川、北京、云南地区的新增债券担保变动幅度与城投债发行变动幅度出现反向走势，其中，广西、江西、甘肃、四川等区域2024年城投债发行规模同比下降， 但担保公司新增债券担保额同比上升，表明担保公司在前述区域的业务渗透率提升；云南、北京等地则出现相反的情况，城投债发行规模同比增长，但新增债券担保业务同比下降，表明担保公司在相关区域的业务渗透率下降。 再看同向变化情况，当“新增业务倍数”比值接近于1（图表11），则担保公司在该区域业务的变化与区域内城投债发行审批情况更为吻合，而比值越大，则说明担保公司业务降幅更为显著，担保公司在该区域的业务渗透率下降。下表可以看出，福建、重庆、山东、江苏、浙江、湖南、安徽、湖北等区域的担保业务渗透率均出现下降。结合区域经济情况，原因可能包括：（1）区域内城投债发行政策收紧，能够成功发行的项目以借新还旧为主，通常无需担保；（2）区域内城投转型产业类主体债券发行占比不高；（3）市场对区域内发债主体认可度提升或发债主体资质整体上移。前述原因均可能导致担保公司在相关区域的业务渗透率下降。此外，比值小于1的地区，说明债券担保业务降幅小于城投债发行降幅，表明担保公司在该区域的业务渗透率提升，代表区域为陕西和天津。担保公司各区域业务渗透率汇总情况详见图表12。 2.各区域担保市场竞争格局分析 我们用各区域辖内担保公司2债券担保发生额与担保行业在该区域的债券担保发生额进行比较，进一步分析区域内担保市场的竞争格局。其中，甘肃、重庆、湖北、湖南的辖内担保公司在本地业务大幅下滑的情况下，积极拓展异地业务，辖内担保公司债券担保发生额大于省内债券担保发生额。贵州、四川辖内担保公司的市场份额占比超过90%，表明本地担保公司对辖内的债券市场基本形成垄断。而江苏、山东、山西、北京、广西、福建等地的辖内担保公司在本地市场份额占比不足50%，表明前述地区债券担保市场竞争活跃度较高，本地机构未形成垄断优势。 资料来源：Wind，新世纪评级整理 资料来源：Wind，新世纪评级整理 3.境外债业务开展情况 从境外债来看，国内发行监管方面，发改委负责1年期（不含）以上境外债的发行审批，外汇管理局负责资金进出管理。2024年3月，发改委发布《关于支持优质企业借用中长期外债促进实体经济高质量发展的通知（征求意见稿）》（“1037号文征求意见稿”），提出支持优质企业利用好外债资源和获取中长期境外资金，并对境外债的鼓励类发行主体和期限进行了明确，随后，一批符合条件的城投企业成功获批发行3年期境外债券。受限于境内债券审批收紧和利差极度收窄的环境，部分担保公司开始将业务延伸至城投企业的中资境外债。 以下为统计期内参与境外债的担保公司情况，其中，湖南省担保由于所在区域境内债业务落地困难，境外债占比高达60%以上；安徽兴泰担保、双城信用增进、湖北省担保、河南中豫信用增进、重庆兴农担保的境外债占比在30%以上。从绝对规模来看，统计期内，新增境外债担保业务排名前三位的担保公司依次为湖北省担保、天府信用增进和安徽兴泰担保。 资料来源：Wind，新世纪评级整理 若将新增境外债担保业务纳入考量，则统计期内，担保公司新增业务排名也相应发生变化。其中，境外债业务占比超过20%的担保公司新增业务排名均出现上升。 资料来源：Wind，新世纪评级整理 综合样本横向比较结果，结论如下： （1）四川、陕西的区域市场总体维持平稳、区域担保业务渗透率提升、且辖内担保公司形成垄断优势，处于前述区域的担保公司新增业务表现情况较好。 （2）江苏、湖北、重庆、湖南、浙江、福建、云南等区域业务受影响较大、区域担保业务渗透率下降，且江苏、山东、广西、福建等地市场竞争活跃，处于前述区域的担保公司新增业务受影响较大。 （3）由于前期业务基数小，广西、贵州的新增业务同比显著上升。 （4）重庆、甘肃、湖北、湖南的担保公司在本地业务降幅较大的情况下，新增业务积极向异地拓展。 （二）样本公司纵向比较 从样本担保公司近两年债券担保业务变化趋势来看。剔除境外债影响，2024年，债券担保发生额同比增加的担保公司数量为22家，主要是进入债券市场较晚、前期业务规模较小的担保公司。此外，中证信用融担、陕西信用增进、广东粤财担保等展业时间较长的担保公司，通过积极拓展转型城投类项目、产业类项 目、资产支持证券等业务，也实现了新增业务的同比增长。 资料来源：Wind，新世纪评级整理 资料来源：Wind，新世纪评级整理 2024年，债券担保发生额同比下降的担保机构数量为37家，发