债市基本面跟踪报告：继续修复，量稳价增

今年五一假期总体延续去年量稳价增的修复趋势。出行方面，市内及市际短距离出行热度与去年相当，但跨省市的远距离出行较去年明显提升，尤其假期间国内航班执行架次不仅超出2024年，也超出公共卫生事件之后，2023年首个出行常态化的五一假期。由此也带来消费数据的相应走势，旅游热度大幅增长，部分平台出游订单量创下历史新高。 观影消费遇冷，假期票房在近年仅略高于2022年，较去年近乎减半。楼市继续分化，一二线销售同比为正，三线大幅下滑。海外主要聚焦美国非农数据意外强劲导致的风险偏好上升。 市内出行几乎持平于去年。地铁客运量数据显示，客流较去年略有提升但并不明显。高德发布的百城拥堵延时指数也几乎去年相当。 远距离出行热度持续修复。4月29日-5月3日期间，全国迁徙规模指数均值为1029，高出去年同期20.7%。同期，国内航班(不含港澳台)日均执行数量较去年同期上升6.7%，较2023年同期也有3.4%的小幅上升。 据国铁数据，经简单测算五一假期前3天，包括铁路、公路、水路、民航在内，全社会跨区域人员流动量较2024年同期日均增长5.8%，较2023年同期日均增长13.4%，较2019年同期日均增长36.7%。 旅游市场旺季长，热度高。今年五一假期延长休假或“请4休11”拼假的趋势较去年更为显著，返程高峰期延后，整体游玩周期同比拉长，旅行热度有望延长到假期结束后的首个周末。同时，飞猪《“五一”快报》还显示人均出游消费金额同比去年大幅增长。入出境游增速高于国内游，中高端品质消费更受青睐。 电影市场遇冷，为近六年来次低。尽管今年五一档上映影片达到13部之多，但缺乏能够引起话题口碑的大制作，市场整体氛围惨淡。今年五一档电影票房在近几年中仅略高于受公共卫生事件冲击的2022年，与其它年份相比下滑幅度均达到近50%左右。 一、二线楼市继续修复，三线回落。5月1-4日，30城商品房成交面积总体较去年增长3.4%，依然延续去年同期的修复趋势，但增长幅度并不大。分不同能级来看，楼市热度与城市能级成正比，也即一线楼市成交量恢复最优，同比较去年增长30%，二线楼市其次，增长13.9%，三线楼市最为惨淡，同比较去年下降42.9%。 五一期间海外市场的波动主要围绕以下事件交易：美国公布的4月非农就业数据大超预期，导致市场对美联储6月降息的预期放缓，进一步导致了避险需求的回落，贵金属高位回调而风险资产估值修复。强劲的美国非农数据发布后，海外债市收益率上行为主。美元指数再次上行至100上方，铜金比温和回升，显示全球风险偏好有回升迹象。贵金属高位回调，海外股市集体回暖。 统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与现实情况有些许出入。 第三方数据覆盖面不全。文中引用的部分第三方平台数据仅能反映其自身经营情况，可能与全市场的整体情况有所差异。 今年五一假期总体延续去年量稳价增的修复趋势。出行方面，市内及市际短距离出行热度与去年相当，但跨省市的远距离出行较去年明显提升，尤其假期间国内航班执行架次不仅超出2024年，也超出公共卫生事件之后，2023年首个出行常态化的五一假期。由此也带来消费数据的相应走势，旅游热度大幅增长，部分平台出游订单量创下历史新高。观影消费遇冷，假期票房在近年仅略高于2022年，较去年近乎减半。楼市继续分化，一二线销售同比为正，三线大幅下滑。海外主要聚焦美国非农数据意外强劲导致的风险偏好上升。 市内出行几乎持平于去年。对于城市内部及短距离市际出行，我们从地铁客运量及城市道路拥堵状况两个维度来观察。地铁客运量数据显示，五一假期间重点11城日均客运量约在588万人次左右，较去年同期上升2.1%，地铁出行客流略有提升但并不明显。高德发布的百城拥堵延时指数显示，今年假期期间拥堵指数围绕1.45左右波动，与去年几乎一致。但如果考虑长假出行前置的情况，今年假期前2-3天的拥堵指数较去年小幅下滑约1.9%左右，略弱于去年，但也未拉开太大差距。综合来看，今年五一期间短距离出行热度几乎持平于去年。 图表1：五一期间重点11城地铁客运量持平于去年 图表2：五一期间百城拥堵情况去去年相当 远距离出行热度持续修复。对于跨省市的长距离出行，我们从全国迁徙规模指数和航班起降数量来观察。全国迁徙规模指数显示，从假期前两日，也即4月29日开始，迁徙指数开始明显高于去年，这一差距在进入到假期后进一步拉大。4月29日-5月3日期间，全国迁徙规模指数均值为1029，高出去年同期20.7%。航班数据方面，4月29日-5月3日期间，国内航班(不含港澳台)日均执行数量达到13792架次，较去年同期上升6.7%，较2023年同期也有3.4%的小幅上升。值得一提的是，今年五一出行数据虽然并不弱于去年，但与2023年出行常态化后的首个黄金周相比，非官方统计数据反映的出行整体热度仍然略低，而国内航班执行架次是众多可比数据中唯一超过2023年同期的。同期国际航班执行架次较去年上升20.4%。综合来看，与市内出行相比，今年远距离出行的修复力度更大。 图表3：全国迁徙规模指数较去年有明显提升 图表4：假期国内航班架次超出2023年 图表5：假期国际航班架次为近年最高 据国铁数据，经简单测算五一假期前3天，包括铁路、公路、水路、民航在内，全社会跨区域人员流动量达到91524.3万人次，日均发送30508.1万人次，较2024年同期日均增长5.8%，较2023年同期日均增长13.4%，较2019年同期日均增长36.7%。这一趋势与国内航班执行架次反映的趋势一致，即今年五一假期间出行人次不仅超过去年，也超过2023年同期。 图表6：假期全社会跨区域人员流动量为近年最高 图表7：假期各类交通方式客流均实现明显增长 具体来看： 5月1日-3日，全国铁路客运量6080.6万人次，较2024年同期增长10.5%，较2023年同期增长12.0%，较2019年同期增长20%。 全国公路跨区域人员流动量80295.9万人次，较2024年同期增长4.9%，较2023年同期增长13.2%；较2019年同期增长37.1%。 全国水路客运量592.2万人次，较2024年同期增长40.5%，较2023年同期增长65.5%； 较2019年同期下降2.5%。 全国民航客运量657.5万人次，较2024年同期增长12.5%，较2023年同期增长18.6%，较2019年同期增长23.7%。 旅游市场旺季长，热度高。根据飞猪发布的《2025年“五一”假期出游快报》，今年五一假期延长休假或“请4休11”拼假的趋势较去年更为显著，返程高峰期延后，整体游玩周期同比拉长，旅行热度有望延长到假期结束后的首个周末。同时，飞猪《“五一”快报》还显示人均出游消费金额同比去年大幅增长。 入出境游增速高于国内游。携程数据显示，五一跨境游热潮涌动，出境游订单量同比增长两成，入境游订单量同比激增130%。入境游方面，免签政策、中国的离境退税政策等激发了外国游客的“中国购”旅游+购物模式，“来沪扫货”、“老外拖着行李箱去义乌采购”等话题引爆五一社交圈。五一假期上海、深圳、义乌等地入境游订单分别同比增长138%、188%和60%。 图表8：今年五一期间，入境游订单同比大幅增长 中高端品质消费更受青睐。比起价格是否便宜，这届消费者更注重钱花得值不值。同程旅行数据显示，今年“五一”假期高星级酒店预订热度强于低星酒店，四星级酒店预订热度同比增长54%，五星级酒店预订热度同比增长28%，而低星级酒店预订热度同比仅增长24%。 去哪儿平台发布的《史上最火五一出游报告》数据同样显示，今年“五一”高星酒店更具性价比，预订量增幅超过四成。尤其是三线及以下城市居民，预订高星酒店增幅达到50%，增幅远高于一线城市消费者。江苏、浙江、广东等地小城居民消费升级意愿最强。 图表9：“五一”假期高星级酒店预订热度强于低星酒店 电影市场遇冷，为近六年来次低。尽管今年五一档上映影片达到13部之多，但缺乏能够引起话题口碑的大制作，市场整体氛围惨淡。国家电影资金办数据显示，5月1日-4日电影票房累计达65679.4亿元，较2024年同期大幅下滑51.1%。今年五一档电影票房在近几年中仅略高于受公共卫生事件冲击的2022年，与其它年份相比下滑幅度均达到近50%左右。截止5月5日下午，票房与口碑最佳的电影《水饺皇后》目前累计票房收入也才刚刚突破2亿元。 图表10：今年五一档票房收入惨淡 图表11：五一前4天票房为近六年来次低 一、二线楼市继续修复，三线回落。今年以来楼市修复斜率整体呈放缓趋势，虽然3月小阳春出现小幅反弹，但从4月走势来看，可能只是春假假期间积压需求的滞后释放，结构上也以一线成交量更为坚挺，二三线在3月就已有走弱迹象，4月再度全面放缓。五一假期前4天的数据反映的楼市销售整体热度相对平淡。5月1-4日，30城商品房成交面积总体较去年增长3.4%，依然延续去年同期的修复趋势，但增长幅度并不大。分不同能级来看，楼市热度与城市能级成正比，也即一线楼市成交量恢复最优，同比较去年增长30%，二线楼市其次，增长13.9%，三线楼市最为惨淡，同比较去年下降42.9%。 图表12：“五一”假期楼市结构性分化，一二线修复，三线回落 五一期间海外市场的波动主要围绕以下事件交易：美国公布的4月非农就业数据大超预期，导致市场对美联储6月降息的预期放缓，进一步导致了避险需求的回落，贵金属高位回调而风险资产估值修复。对于国内而言，需要关注节后开盘，A股是否会跟随海外股市走势回暖，导致股债跷跷板效应。 美国非农数据强劲，海外债市收益率上行为主。5月2日周五美国劳工部发布的非农数据显示，4月非农就业人口增长17.7万人，大幅高于市场预期的13.8万人，失业率维持在4.2%，持平于预期和前值。此前美联储官员普遍表示降息可能需要出现失业率上升的明显迹象，4月份的非农数据由此降低了市场对于美联储6月降息的期待。数据公布后，美债及欧洲债市收益率短线走高，具体来看，10年期美债收益率上行16bp，法国、意大利10年期国债收益率分别上行8bp、6bp。日本央行在5月1日公布的最新利率政策决议中维持政策目标利率在0.5%不变，同时下调2025及2026年GDP增速预期，日本10年期国债收益率下行5bp。 图表13：“五一”假期海外债市收益率上行为主 美元指数再次上行至100上方，铜金比温和回升。受强劲的非农数据影响，市场关于美联储6月降息的预期减弱，美元指数重回100上方。铜金比温和回升，5月以来，铜金比由4月末的13.9上升至14.4，显示全球资金风险偏好有回升迹象。 图表14：美元指数五一期间上行至100上方 图表15：铜金比假期温和回升 能源强势，贵金属高位回调。五一假期间海外大宗商品商场走势出现分化，其中贵金属和有色金属出现较明显的跌势。海外风险资产集体修复的影响下，黄金、白银价格分别回落2.7%、3.9%。而能源类商品中，天然气及煤炭价格继续冲高，国际原油价格温和回落。农产品方面，棉花、小麦显著上涨，玉米价格走势趋弱。 图表16：大宗商品表现分化，能源强势，贵金属高位回调 海外股市集体回暖。今年五一假期间，从欧美股市到亚洲市场集体回暖，其中纳斯达克指数领涨3.0%。欧式股市也有不错表现，德国DAX指数、法国CAC40指数分别上涨2.9%、2.8%。亚洲市场方面，日经225指数及恒生指数分别上涨2.8%、2.3%。值得注意的是虽然假期国内休市，但海外的中国资产表现不俗，其中，隔夜纳斯达克中国金龙指数大涨超3%，三倍做多富时中国ETF一度大涨近10%，离岸人民币大幅上升近700个基点。 图表17：五一假期间海外股市集体回暖 统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与现实情况有些许出入。 第三方数据覆盖面不全。文中引用的部分第三方平台数据仅能反映其自身经营情况，可能与全市场的整体情况有所差异。