铜月报：产业支撑强，宏观偏反复

CONTENTS目录 月度要点小结 月度评估及策略推荐 ◆供应：短期铜精矿供需关系维持偏紧，粗铜供需关系边际收紧。4月中国精炼铜产量强于预期，预估5月精炼铜产量维持高位。 ◆需求：4月中国精炼铜表观消费预估大幅增长，5月消费预计下滑。海外制造业景气度偏弱，需求预期不佳。 ◆进出口：4月沪铜进口亏损收窄，进口关系改善。 ◆库存：4月上期所库存大幅减少，LME和保税区库存亦减少，COMEX铜库存明显增加。预估5月国内库存继续去化，海外库存增加。 ◆小结：进入5月，中国精炼铜产量预计维持高位，需求预计有所减弱，但废铜替代偏弱将继续支持精炼铜消费，铜库存有望继续减少。海外需求预期偏弱，隐性库存可能进一步显性化。宏观层面，美国“对等关税”影响边际有所缓和，美国在国债下行压力下，存在与中国缓和关系的可能；国内政策表态相对积极，但具体政策落地仍需观察。总体而言，铜原料供应紧张格局维持使得铜价支撑仍然较强，本月若中美贸易局势缓和，铜价可能还会冲高，不过通胀预期承压、价格反弹后供需关系弱化和宏观反复将限制铜价的上冲高度。本月沪铜主力合约运行区间参考：74500-80000元/吨；伦铜3M运行区间参考：8800-9800美元/吨。 国内精炼铜供需平衡（万吨） 产业链图示 期现市场 市场回顾 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 4月铜价大幅下探后回升，月内沪铜主力合约跌3.41%，伦铜3M合约下跌5.83%。美国“对等关税”政策超预期导致风险资产大幅下挫，铜价大幅下探，此后随着市场情绪缓和及基本面改善，铜价回升。当期美元指数跌4.4%，离岸人民币下探回升，微贬0.03%。 市场间价差 资料来源：LME、上期所、SMM、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 4月铜价下跌过程中沪铜相对抗跌，国内现货铜进口窗口一度开启；美国针对铜产品的232调查结果还未落地，当月COMEX-LME价差震荡收缩，月底价差约972美元/吨，折LME铜价约10.4%，市场计价美国对铜征收的关税幅度为10%左右。 库存&基差 资料来源：LME、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：LME、上期所、COMEX、MYMETAL、五矿期货研究中心 截至4月底，三大交易所加上海保税区库存约51.4万吨，环比减少13.1万吨，去年同期库存增加1.7万吨。当月上期所库存大幅减少，仓单数量降至相对低位，LME和上海保税区库存亦减少，COMEX库存明显累积。当月国内现货表现较强，4月底上海地区现货升水期货230元/吨；LME现货对3月合约升贴水波动加大，4月底Cash/3M贴水9.8美元/吨，5月初重回升水。 基金情绪 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 截至4月底，CFTC基金持仓维持净多，净多比例下滑至7.4%，当月多空均减仓，多头减仓幅度更大；LME投资基金多头持仓占比下降，看多情绪降温。进入5月，全球贸易局势、中国政策及库存变化、美股等将是影响市场情绪的主要因素。 供需分析 供应-铜矿 资料来源：公司公告、五矿期货研究中心 资料来源：智利铜业委员会、五矿期货研究中心 2025年一季度主要铜矿企业（13家）产量为267.0万吨，同比下降1.2%，当期自由港、英美资源、嘉能可产量降幅较大，而必和必拓、紫金矿业、五矿资源、洛阳钼业产量增长较明显，总体由于检修超预期，一季度主要矿企铜产量低于预期。不过多数矿企全年生产指引并没有改变，全年生产将呈现前低后高的节奏。 供应-铜矿 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：IFIND、五矿期货研究中心 4月中国主要港口铜精矿库存回升，港口现货供应紧张格局缓和。加工费方面，4月在矿山端供应扰动消息增多和冶炼开工率保持高位的背景下，进口铜精矿TC延续走弱，4月底现货TC报至-42.6美元/吨。当前价位加工费冶炼厂接受度下降，预计后续进一步下跌空间不大。 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 4月国内粗铜加工费震荡走弱，冷料供需关系边际收紧，4月底阳极板加工费亦走低。当月国内主流地区冶炼副产品硫酸价格环比下滑，但仍维持相对高位，对冶炼收入形成正向贡献。 供应-精炼铜 资料来源：MYSTEEL、SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 尽管4月国内铜冶炼检修增多，但前期新投产能释放产量使得总体精炼铜产量保持高位，环比3月产量小幅增加0.4万吨（SMM口径）。进入5月，国内铜冶炼检修活动或进一步增加，但在港口铜矿库存回升的情况下，原材料仍有一定保障，预计产量延续小幅上升，不过也要警惕加工费持续下行导致的检修减产大于预期的风险。 供应-再生铜 资料来源：SMM、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 4月国内精废铜价差均值约1250元/吨，铜价下跌后废铜替代优势明显降低。当期再生铜制杆企业开工率走弱，对精炼铜的替代减少。进入5月，虽然铜价回升有利于再生铜供应增多，但中美高关税背景下，我国来自美国的再生铜进口预计显著下降，再生原料供给或维持偏紧。 需求-中国 资料来源：海关总署、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 4月铜价下跌叠加废铜原料更多流向冶炼端造成中国精炼铜表观消费量大增，当月表观消费预估155.7万吨，同比增长约25%，1-4月累计表观消费量约522.4万吨，同比增11.0%。从经济领先指标看，4月国内官方制造业PMI和财新制造业PMI双双走弱，制造业景气度下降。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2025年前3月我国铜材产量增长约2%，4月铜材企业开工率强于预期，铜材产量增速预估提升。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 4月中国精铜制杆企业开工率震荡抬升，铜价回落叠加精废价差收窄均有利于精炼铜杆消费。当月国内电线电缆企业开工率走高，预计5月开工率进一步走强，且明显好于去年同期水平。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 4月中国铜管企业开工率预估维持高位，国内5月空调排产维持较大增长，有助于铜管开工率维持偏高水平；4月铜板带企业开工率预估明显提升，表现强于季节性。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 高频数据看，4月中国地产成交数据边际有所走弱；汽车销售略微弱于去年同期。 需求-海外 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、ICSG、五矿期货研究中心 4月海外主要发达经济体制造业景气度均有所走弱，对等关税造成经济不确定性加大，主要经济体制造业景气度趋弱。按照ICSG数据，2025年2月全球精炼铜消费量环比下滑、同比增长，1-2月消费量增长约1.4%。 宏观分析 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 近期美国失业率维持，职位空缺率下降。通胀方面，3月美国通胀和核心通胀均走弱。尽管数据指向美国劳动力市场仍未明显走弱，且通胀继续降温，但美国对等关税的影响还未在数据中体现，美国经济滞胀担忧依然较大，在此背景下，本月美联储议息会议预计维持利率不变。市场预期美联储可能于6月开启年内首次降息。 美元指数&美国通胀预期 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 4月美元指数走势弱于预期，当前看由于前期跌幅较大，美元指数预计维持偏弱震荡运行；美国10年期通胀预期偏弱运行，后续通胀预期仍面临压力，对铜价指引中性偏空。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 产融服务专家财富管理平台 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层