非银行金融行业周报：25Q1业绩底部回升，看好估值修复与板块重估双轮驱动

证券板块 经纪、自营投资业务大幅提升，驱动25Q1业绩高增+83%。1）盈利情况：2025Q1我们统计范围内的42家上市券商（不包括海通证券）实现营业总收入1259亿元，同比增长25%；实现归母净利润522亿元，同比增长83%。盈利能力方面，2024年上市券商平均ROE为5.3%，同比提高0.5pct；2025Q1上市券商平均ROE（未年化）为1.6%，同比提高0.6pct。 2）业务结构：2025Q1上市券商经纪、自营投资收入在低基数下大幅提升，驱动业绩同比高增。25Q1经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为+49%/+5%/-8%/+27%/+51%。从业务结构来看，一季度经纪、投行、资管、利息、投资净收入占营业总收入的比重分别为26%/5%/8%/6%/39%，同比变化+4.2/-1.0/-2.7/+0.1/+6.7pct。 投资建议：券商和多元板块建议关注四条主线：（1）券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会。（2）消费贷款需求受益于政策有望回暖，建议关注消费贷产业。（3）四川双马：科技赛道占优+退出渠道改善，业绩弹性可期。 公司管理基金的已投项目——奕斯伟（半导体材料，2024/12/24状态更新为已问询）、邦德激光（高端装备，2024/1/3进行上市辅导备案）、屹唐半导体（2025/3/13证监会批复注册）、群核科技（“杭州六小龙”之一，2025/2/14向港交所递交上市申请）、丽豪半导体（公司称拟最快2025年下半年赴港IPO，集资10亿元(约10.8亿港元)）等有望在2025年实现上市；公司参投基金的已投项目——傅利叶项目（机器人行业）已完成新一轮融资，奇瑞汽车正式向港交所递交上市申请；已成功上市的项目包括华大智造、文远知行、小鹏汽车、小马智行等，近期股价表现优秀，将显著增厚今年利润。 保险板块 2025Q1利润表现分化，NBV延续较好增长，COR大幅改善。1）利润：2025Q1五家A股上市险企合计实现归母净利润841.8亿元，同比+1.4%。各家同比增速分别为太平寿87.5%>人保+43.4%>国寿+39.5%>新华+19.0%>太保-18.1%>阳光寿-21.6%>平安-26.4%表现分化，利润负向驱动有二：一是2025Q1十年期国债利率较上年末抬升13.8bp致使FVPL债券贬值，另一方面权益市场A/H股分化明显投资难度提升。国寿高增主要受益于利率抬升下亏损合同转回；新华正增主要受益于低基数与权益投资表现较好；平安负增长还受到平安健康并表-34亿元的一次性影响。中国财险净利润同比+92.7%、众安财险净利润同比增加6.6亿元（去年同期为-0.95亿元），承保投资双改善；太平人寿净利润+87.5%预计由所得税同比减少带来，2024Q1税前利润总额66亿元，计提了50亿元所得税，使得利润基数较低。2）寿险：NBV整体延续较好增长，分红险转型成效显现。基数重算的可比口径下太保、平安、人保寿险、国寿NBV分别增长39.0%、34.9%、31.5%、4.8%，非可比口径下新华、友邦、太保、平安NBV增速分别为67.9%、12.8%、11.3%、持平，其中平安、国寿、人保寿险主要由预定利率下调带来的margin抬升驱动（平安还受益于缴期拉长），新华主要由新单保费高增驱动，太保与友邦量价齐升。分红险转型各有差异，一季度国寿新单期交保费中浮动收益型占比达51.7%，太保分红险新保规模保费占比18.2%，同比+16.1pct。3）财险：车险低个位数增长，非车险业务选择加大，大灾损失减少驱动COR改善。2025Q1人保、平安、太保、众安原保费收入分别同比+3.7%、+7.7%、+1.0%、+12.3%（行业+5.1%），太保加快调结构、优成本，人保、平安、太保分别为94.5%、96.6%、97.4%，同比-3.4pct、-3.0pct、-0.6pct，预计主要受益于大灾损失同比减少与报行合一深化，此外平安也受益于保证险出清。 投资建议：关注3条主线：①首推众安在线，利润预计可实现高弹性增长（24年净利润6亿，25年有望达9亿），目前估值处于低位。②财险属于高股息防御型板块，在承保投资双改善情况下Q1利润高增长，建议逢低配置。③寿险关注新华保险、中国太平（分红险占比高，新保业务质地好，预计2025年利润在高基数下仍有望实现双位数增长）。 风险提示 1）权益市场波动；2）长端利率大幅下行；3）资本市场改革不及预期。 一、市场回顾 本周A股行情方面，沪深300指数-0.4%，非银金融（申万）-1.0%，跑输沪深300指数0.6pct，其中证券、保险、多元金融分别-0.7%、-1.6%、-1.3%，超额收益分别为-0.3pct、-1.2pct、-0.9pct。 图表1：本周非银金融子行业表现 图表2：保险股周涨跌幅 图表3：券商股周涨跌幅 二、数据追踪 券商：1）经纪业务：①交投：本周A股日均成交额11039亿元，环比-3.7%。25年1-3月日均股基成交额17749亿元，同比+72.1%。②代销业务：25年1-4月新发权益类公募基金份额合计1589.2亿份，同比+113.3%。2）投行业务：①股权承销：2025年4月IPO/再融资累计募资规模分别247/1671亿元，同比分别-6%/+51%。②债券承销：2025年4月债券累计承销规模47481亿元，同比+20.9%。3）资管业务：截至25年3月末，公募非货公募18.9万亿元，较上月末+0.7%，权益类公募8.0万亿元，较上月末+0.4%。截至25年3月末，私募基金20.0万亿元，环比+0.2%。 图表4：周度日均A股成交额（亿元） 图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速 图表6：融资融券余额走势（亿元） 图表7：各月权益公募新发份额（亿份） 图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速 图表9：各月债承规模（亿元）及增速 图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份） 图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份） 图表12：上市券商25Q1业绩情况 保险：本周10年期、30年期国债到期收益率分别-3.63bps、-10.36bps至1.62%、1.82%，4月分别-18.86bps、-19.86bps。与保险公司配置风格匹配的中证红利指数本周、4月分别-0.94%、-1.22%；恒生中国高股息率指数本周、4月分别+1.66%、-0.40%。 图表13：长端利率走势（%） 图表14：红利风格指数表现 保险资金持续增持高股息标的。据不完全统计，2024年至今保险资金举牌/增持共计35家公司，红利风格尤其是H股红利偏好明显，除中国平安增持/举牌工行、建行、邮储、农行、招商等大型银行外，公用事业、交通运输也是重要方向。 图表15：2024年来保险公司举牌/增持信息汇总 三、行业动态 【人社部：将制定提前领取个人养老金相关办法】 4月29日，人社部表示，下一步将制定提前领取个人养老金相关办法。个人养老金制度从36个先行城市或地区扩大到全国范围实施，将85款指数基金产品纳入产品目录。 【元保成功在美国纳斯达克上市，上市后估值约为6.81亿美元】 4月30日，元保成功在美国纳斯达克挂牌上市，拟发行230万股ADS，募资3450万美元，上市后估值约为6.81亿美元（假设承销商全额行使其超额配售选择权）。招股书显示，元保2022、2023、2024年的营收分别为8.50亿元、20.45亿元和32.85亿元，年度增长率分别为141%和61%；2022年和2023年归母净亏损分别为4.35亿元和3.33亿元，2024年归母净利润为4.36亿元；此次IPO发行由高盛、花旗、中金、老虎等投行联席承销，募资主要用于公司核心技术模型的创新升级，并扩大消费者触达范围和提升理赔等售后服务能力。 【新华保险与国寿寿险拟分别认购鸿鹄基金二期100亿元】 4月29日，新华保险发布公告称，新华保险与国寿寿险拟各出资100亿元，认购鸿鹄志远二期私募基金份额。该基金旨在通过低频交易、长期持有的方式获得稳健股息收益，存续期限为10年，基金管理人为国丰兴华，该公司由新华资管与国寿资产共同设立，双方各持50%股权。该基金投资范围包括中证A500指数成分股中符合条件的大型上市公司A+H股。 【中国人民银行召开落实金融“五篇大文章”总体统计制度动员部署会议】 中国人民银行召开落实金融“五篇大文章”总体统计制度动员部署会议，深化认识金融“五篇大文章”统计工作的重要意义，全面部署制度落地工作。会议要求，金融系统要切实提高政治站位，增强责任担当意识，继续攻坚克难，推动金融“五篇大文章”统计制度落地见效，形成坚实的政策支持基础。金融机构要认真落实金融“五篇大文章”相关统计制度，统筹协调本单位资源，加强相关部门的协调配合，严格落实数据质量主体责任，强化源头数据质量管理，形成从业务到统计的全链条工作保障。中国人民银行各分行要加强对辖内金融机构统计工作的指导，确保金融“五篇大文章”统计制度的各项要求精准传达到辖内机构，严格落实数据审核责任，强化统计检查刚性约束，统筹开展现场检查与非现场督导。 风险提示 1）权益市场波动：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现； 2）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司利差损的担忧； 3）资本市场改革不及预期：中长线资金引入等投资端改革不及预期或利空券商财富管理和机构业务。