定增完成，高端型号三年后接力发展；需求旺盛，国内工业投资复苏

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 浙江鼎力（603338） 证券研究报告 2017年11月29日 投资评级 行业 机械设备/专用设备 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 68.54元 目标价格 96.2元 上次目标价 88.36元 基本数据 A股总股本(百万股) 176.93 流通A股股本(百万股) 46.23 A股总市值(百万元) 12,126.52 流通A股市值(百万元) 3,168.26 每股净资产(元) 7.91 资产负债率(%) 27.33 一年内最高/最低(元) 77.33/42.87 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 曾帅 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070006 zengshuai@tfzq.com 崔宇 联系人 cuiyu@tfzq.com 朱晔 联系人 zhuye@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《浙江鼎力-季报点评:业绩持续高增长，海外市场挑战国际巨头、打开日本市场》 2017-10-27 2 《浙江鼎力-公司深度研究:再论鼎力：鲲鹏难困池林间，静待风云振九霄》 2017-03-18 3 《浙江鼎力-首次覆盖报告:业绩高成长，国内AWP领域三足鼎立，出口百亿美元空间》 2017-02-20 股价走势 定增完成，高端型号三年后接力发展；需求旺盛，国内工业投资复苏 定增完成，2021年有望扩充臂式平台16亿年产值 公司公告完成新定增项目的验资，本次定增将发行14,426,229股、发行价61元/股，募集资金总额8.8亿元、扣除各种发行费用后募集资金净额8.65亿元，用于大型智能高空作业平台建设项目（预计总投资额9.77亿元）。 根据最新的定增方案，该建设项目将增加3,200台大型高空作业平台产能，我们预计在2019年完工、2020年产能爬坡、2021年全面达产。若根据前几年公司臂式平台销售均价30万/台计算，对应9.6亿元销售额，但随着高端产品的比例提升，未来销售均价有望提高到40~50万元/台，对应销售额12.8~16亿元。参考IPO募投项目今年产能释放情况，远期臂式平台产能有望超5,000台、峰值产能超25亿元。 未来两年最大看点：稳步提高海外市场占有率 公司经历了2015年国内市场爆发后，2016年调整经营策略，逐渐将销售重心向海外倾斜，同时投资了意大利Magni公司并联合研发了新型臂式平台产品。2016年北美市场需求预计为12~13万台，但Genie和JLG两大巨头销售收入分别下降5%和10%，可见技术差距在缩小、鼎力等公司将向巨头发起挑战。公司的欧美销售将有望提速，同时签约日本租赁商NJM、成为要求最苛刻市场的供应商。 目前公司的出口业务占比稳定维持在60%以上，我们预计未来几年公司出口业务占比有望超过70%、将成为公司最强劲增长动力，2017~2019年出口业务增速有望保持70%、60%、50%。 国内竞争优势明显，市占率保持约40% 作为国产的龙头，公司已经从与美国两大品牌JLG、Genie瓜分国内市场到现在引领同行，在剪叉平台领域全面替代进口。我们预计今年国内新增设备1.3~1.4万台、公司市占率约40%、Genie和JLG合计低于25%，国产设备的市占率已经接近70%。 公司的核心竞争力在于产品的稳定性，经过多年的客户使用验证了故障率明显低于国内同行，得到租赁商客户高度认可。未来5年国内市场仍将保持25~30%的增速。 另一方面，公司综合毛利率超过40%以上，核心竞争优势来源于人力成本控制及“机器换人”带来的超高生产效率。横向对比来看，公司单位人力成本仅为8万左右，低于市场平均水平；人均产出逐年提升，目前已达到119万元以上。成本控制和生产效率明显优于其他工程机械公司。 盈利预测及投资建议：公司的产品优质，客户口碑好，已做好战略布局，在产能不断释放和海外客户开发取得不断突破的前提下，能够实现未来高速成长。考虑到定增完成带来的股本增加，调整2017年~2019年的净利润预测为3.02亿、4.51亿和6.55亿元，相应的EPS 1.71元、2.55元和3.7元，维持“买入”评级，目标价96.2元。 风险提示：全球经济不景气导致出口需求下降；国内竞争格局恶化影响国内销售；定增项目达产进度低于预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 479.15 694.66 1,188.74 1,753.60 2,526.81 增长率(%) 28.00 44.98 71.13 47.52 44.09 EBITDA(百万元) 134.52 200.86 352.02 528.95 774.39 净利润(百万元) 125.73 174.78 301.98 451.28 655.39 增长率(%) 36.72 39.01 72.78 49.44 45.23 EPS(元/股) 0.71 0.99 1.71 2.55 3.70 市盈率(P/E) 96.45 69.38 40.16 26.87 18.50 市净率(P/B) 13.23 11.17 5.44 4.60 3.76 市销率(P/S) 25.31 17.46 10.20 6.92 4.80 EV/EBITDA 62.25 39.12 30.14 19.92 13.76 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%-7%3%13%23%33%43%2016-112017-032017-07浙江鼎力 专用设备 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 297.51 247.42 1,324.60 1,370.34 1,208.82 营业收入 479.15 694.66 1,188.74 1,753.60 2,526.81 应收账款 105.37 178.74 281.84 409.87 593.18 营业成本 282.71 400.99 682.63 1,002.38 1,440.55 预付账款 5.55 7.26 10.45 17.89 23.49 营业税金及附加 2.50 5.62 8.99 12.20 19.04 存货 137.71 179.11 369.80 430.23 718.52 营业费用 32.51 39.46 51.12 70.14 101.07 其他 270.25 232.22 179.89 232.82 229.36 管理费用 45.48 72.25 112.93 166.59 233.73 流动资产合计 816.40 844.74 2,166.58 2,461.14 2,773.38 财务费用 (11.15) (14.30) 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 0.41 2.82 1.47 1.56 1.95 固定资产 214.89 214.25 208.70 314.81 557.90 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 6.19 5.69 8.21 184.93 410.96 投资净收益 5.83 6.92 8.30 9.96 11.95 无形资产 50.52 49.41 48.31 47.21 46.11 其他 (11.67) (13.83) (16.60) (19.92) (23.90) 其他 6.94 257.21 158.55 174.96 196.87 营业利润 132.52 194.74 339.90 510.67 742.41 非流动资产合计 278.53 526.55 423.78 721.91 1,211.84 营业外收入 15.13 11.28 14.66 19.06 24.78 资产总计 1,094.93 1,371.29 2,590.36 3,183.05 3,985.22 营业外支出 0.01 0.02 0.18 0.07 0.09 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 147.63 206.00 354.38 529.66 767.10 应付账款 111.77 198.91 264.89 410.02 589.95 所得税 21.88 31.01 52.27 78.13 111.23 其他 45.70 74.16 81.16 122.56 154.85 净利润 125.75 174.99 302.11 451.54 655.87 流动负债合计 157.47 273.07 346.05 532.58 744.80 少数股东损益 0.02 0.20 0.13 0.26 0.47 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 125.73 174.78 301.98 451.28 655.39 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.71 0.99 1.71 2.55 3.70 其他 14.80 12.42 13.95 13.72 13.37 非流动负债合计 14.80 12.42 13.95 13.72 13.37 负债合计 172.27 285.49 360.00 546.30 758.17 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 6.02 0.00 0.12 0.37 0.82 成长能力 股本 162.50 162.50 176.93 176.93 176.93 营业收入 28.00% 44.98% 71.13% 47.52% 44.09% 资本公积 388.86 388.86 1,254.44 1,254.44 1,254.44 营业利润 26.54% 46.96% 74.54% 50.24% 45.38% 留存收益 748.48 915.95 2,053.30 2,459.45 3,049.31 归属于母公司净利润 36.72% 39.01% 72.78% 49.44% 45.23% 其他 (383.20) (381.50) (1,254.44) (1,254.44) (1,254.44) 获利能力 股东权益合计 922.66 1,085.81 2,230.35 2,636.75 3,227.05 毛利率 41.00% 42.28% 42.58% 42.84% 42.99% 负债和股东权益总计 1,094.93 1,371.29 2,590.36 3,183.05 3,985.22 净利率 26.24% 25.16% 25.40% 25.73% 25.94% ROE 13.72% 16.10% 13.54% 17.12% 20.31% ROIC 39.16% 24.79% 60.94% 61.15% 60.77% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 125.75 174.99 301.98 451.28 655.39 资产负债率 15.73% 20.82% 13.90% 17.16% 19.02% 折旧摊销 13.24 21.12 12.12 18.28 31.98 净负债率 -0.64% -11.53% 1.71% -36.58% -25.54% 财务费用 (6.10) (9.88) 0.00 0