电子行业全球被动元件：MLCC持续复苏、高端晶振高景气、钽电容供需好转，电动车/5G/军工元件需求旺盛，中高端进口替代加速

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明电子强于大市强于大市维持2020年07月09日（评级）分析师潘暕SAC执业证书编号：S1110517070005分析师张健SAC执业证书编号：S1110518010002全球被动元件：MLCC持续复苏、高端晶振高景气、钽电容供需好转，电动车/5G/军工元件需求旺盛，中高端进口替代加速行业专题研究 结论2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.MLCC：景气度持续提升，营收增速&毛利率上升通道Q1营收增速环比提升：20Q1单季营收同比增速为-7.3%，环比19Q4提高5.3pct；行业代表公司国巨6月单月营收45.4亿新台币，同比增长48%，保持良好的增长态势。毛利率环比提升趋势：20Q1平均毛利率为30.7%，环比19Q4提高1.9pct。2. 铝电解电容：景气度探底，毛利率趋稳Q1营收增速探底：20Q1单季营收同比增速为-9.8%，同比19Q1下降18.2pct，环比19Q4下降10pct。毛利率趋稳：20Q1平均毛利率为23.5%，同比19Q1上升0.7pct，环比19Q4下降1.5pc。3. 电感：行业增速稳定，毛利率稳中有升Q1营收增速稳定。20Q1单季营收同比增速为7.0%，19Q1增速为1.2%，增速提高5.8pct，19Q4单季营收同比增速为14.9%，增速下降7.9pct。毛利率稳中有升。20Q1平均毛利率为26.0%，同比19Q1提高0.5pct，环比19Q4提升0.7pct。4.石英晶振：中高端产品需求旺盛，台厂受益显著Q1营收增速同比上升。20Q1单季营收同比增速为3.9%，同比19Q1增速提高19.3pct。毛利率轻微波动：20Q1平均毛利率为15.2%，同比19Q1下降0.9pct，环比19Q4下降1.5pct。台湾晶技、台嘉硕单季营收增速分别为32.5%和24.9%。5.薄膜电容：整体需求受影响，建议重视电动车下游Q1营收增速探底。20Q1单季营收同比增速为-8.6%，同比19Q1增速降低11.2pct，同比19Q4增速降低14.2pct。毛利率持续下降。20Q1平均毛利率为28.5%，连续两个季度下降，同比19Q1下降1.3pct，环比19Q4下降0.2pct。6.军用被动元件：行业处于景气上行周期，Q1军工MLCC表现抢眼Q1营收增速有所下滑。20Q1单季营收同比增速为0.3%，同比19Q1下降12.4pct，环比19Q4下降12.7pct。毛利率仍处于较高水平。20Q1平均毛利率为42.9%，同比19Q1下降1.0 pct，环比19Q4提升2.9pct。7.投资建议：MLCC持续复苏、高端晶振高景气、钽电容供需好转，电动车/5G/军工元件需求旺盛，中高端进口替代加速我们预计随着疫情好转以及5G、新能源汽车行业的发展，全球被动元件景气度有望提升，主要增长来源于电动车、5G、军工等应用和高阶产品的结构性机会，进口替代赛道机会主要在MLCC、晶振和上游材料等，同时建议重视工业需求主导的钽电容景气度提升机会，重点推荐MLCC领域风华高科、军品被动元件领域火炬电子、电感领域顺络电子，建议关注宏达电子、泰晶科技、三环集团、法拉电子、惠伦晶体以及军品被动元件领域振华科技、鸿远电子等。风险提示：新冠疫情恢复不及预期；全球贸易环境恶化；电子终端需求不及预期；5G、新能源汽车等新应用发展速度不及预期等。 3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 表1： 全球被动元器件核心上市公司梳理 公司名称 代码 国家 20/03财报时间 主要业务 19年营收/亿美元 市值/亿美元 PE-TTM 20/03营收增速 近3个月股价涨跌幅 近12个月股价涨跌幅 MURATA 6981 日本 2020/4/30 MLCC 142.67 403.31 20.94 1.10% 1.50% 23.66% TAIYO 6976 日本 2020/5/12 MLCC 26.26 39.96 23.84 2.10% 5.82% 44.99% TDK 6762 日本 2020/5/15 电感 126.76 124.62 23.24 -2.80% -0.39% 20.13% 三星电机 9150 韩国 2020/4/28 MLCC 64.33 75.89 14.46 4.40% 0.39% 27.63% Kemet KEM 美国 2020/5/28 MLCC 12.61 15.90 38.47 -17.60% 0.67% 42.46% 风华高科 636 中国大陆 2020/4/29 MLCC 4.66 37.62 86.78 -18.10% 8.16% 142.25% 法拉电子 600563 中国大陆 2020/4/30 薄膜电容 2.38 18.82 29.55 -9.30% 12.42% 43.90% 艾华集团 603989 中国大陆 2020/4/30 铝电解电容 3.19 16.00 33.2 -18.70% 6.48% 51.99% 江海股份 2484 中国大陆 2020/4/24 铝电解电容 3.00 11.14 32.6 1.30% 3.66% 59.02% YAGEO 2327 中国台湾 2020/5/4 MLCC 14.04 63.28 28.93 -12.00% -2.20% 38.35% 华新科 2492 中国台湾 2020/5/12 MLCC 10.25 29.57 13.08 -23.00% -5.97% 6.78% 禾伸堂 3026 中国台湾 2020/5/4 MLCC 4.96 6.77 24.13 4.40% 0.40% 19.25% 奇力新 2456 中国台湾 2020/4/21 电感 5.40 7.95 22.27 -2.10% -7.34% -2.54% 顺络电子 2138 中国大陆 2020/4/18 电感 3.81 28.99 49.7 10.70% 4.40% 39.15% 三环集团 300408 中国大陆 2020/4/29 MLCC 3.86 65.66 56.11 -19.40% 26.90% 38.16% 国瓷材料 300285 中国大陆 2020/4/24 MLCC 3.05 45.62 65.03 4.70% 27.94% 76.82% 麦捷科技 300319 中国大陆 2020/4/29 电感 2.57 11.10 141.59 22.00% 8.17% 58.15% 泰晶科技 603738 中国大陆 2020/4/30 石英晶振 0.82 5.70 1286.48 -45.20% 4.37% 1.43% 惠伦晶体 300460 中国大陆 2020/4/25 石英晶振 0.44 4.15 -22.88 -4.20% 13.18% 74.30% 台嘉硕 3221 中国台湾 2020/5/20 石英晶振 0.69 0.80 -67.71 24.90% -4.98% 12.28% 日本电波 6779 日本 2020/5/13 石英晶振 3.67 0.61 -26.22 -5.00% -23.98% -39.73% 台湾晶技 3042 中国台湾 2020/5/7 石英晶振 2.87 6.84 29.97 32.50% 7.48% 86.20% 大真空 6962 日本 2020/5/13 石英晶振 2.78 1.79 -40.48 20.50% 7.99% 79.37% NCC 6997 日本 2020/5/25 铝电解电容 10.66 2.79 32.7 -13.90% 12.41% 6.03% Nichicon 6996 日本 2020/5/18 铝电解电容 11.13 5.20 -7.03 -8.00% -5.73% -20.53% 鸿远电子 603267 中国大陆 2020/4/28 军用被动元件 1.49 14.40 38.13 16.80% 13.82% 29.32% 宏达电子 300726 中国大陆 2020/4/29 军用被动元件 1.19 16.03 40.6 -22.55% 5.40% 18.62% 振华科技 733 中国大陆 2020/4/29 军用被动元件 5.19 17.42 40.78 -23.30% 8.68% 51.62% 火炬电子 603678 中国大陆 2020/4/29 军用被动元件 3.64 19.57 36.6 30.30% 14.54% 43.96% 资料来源：Bloomberg、wind，股价、汇率以2020/7/04数据换算，天风证券研究所 目录MLCC：景气度持续提升，营收增速&毛利率上升通道1、铝电解电容：景气度探底，毛利率趋稳2、电感：行业增速稳定，毛利率稳中有升3、石英晶振：中高端产品需求旺盛，台厂受益显著4、4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明薄膜电容：整体需求受影响，建议重视电动车下游5、军用被动元件：行业处于景气上行周期，Q1军工MLCC表现抢眼6、 MLCC：景气度持续提升，营收增速&毛利率上升通道15请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1. MLCC：景气度持续提升，营收增速&毛利率上升通道陶瓷电容行业景气度持续提升，Q1营收增速有所回升。我们统计测算，陶瓷电容板块：20Q1单季营收同比增速为-7.3%，19Q1增速为9.1%，增速下降16.4pct；19Q4单季营收同比增速为-12.6%，环比增速提高5.3pct。其中营收同比逆势增长的公司仅有五家，分别是国瓷材料、三星电机、禾伸堂、太阳诱电、村田，同比增速分别为4.7%、4.4%、4.4%、2.1%、1.1%。1.1. 陶瓷电容行业汇总6请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图1：陶瓷电容行业-单季营收同比增速-算术平均 图2：陶瓷电容行业-2020Q1单季营收同比增速-各公司 资料来源：Bloomberg，Wind，天风证券研究所 资料来源：Bloomberg，Wind，天风证券研究所 图3：陶瓷电容行业-单季毛利率-算数平均 图4：陶瓷电容行业-2020Q1单季毛利率-各公司 资料来源：Bloomberg，Wind，天风证券研究所 资料来源：Bloomberg，Wind，天风证券研究所 表2：陶瓷电容行业-季度营收同比增速-算数平均 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 MURATA 14.5% 36.0% 25.6% 25.7% 28.5% 3.4% 6.0% 3.5% -8.9% -4.1% 1.1% TAIYO 7.6% 9.7% 4.1% 10.2% 15.4% 12.0% 11.6% 15.0% -1.0% -2.4% 2.1% 三星电机 25.5% 27.7% 28.5% 5.8% 28.5% 16.4% 5.5% -8.0% -4.0% -7.6% 4.4% Kemet 61.0% 63.0% 61.0% 19.6% 15.8% 14.2% 11.9% 5.4% -6.3% -15.8% -17.6% 风华高科 18.2% 23.9% 35.2% 45.9% 74.6% 0.5% 1.2% -38.5% -46.0% -15.2% -18.1% YAGEO 17.8% 42.7% 61.7% 127.4% 266.4% 68.0% 3.4% -50.2% -66.4% -38.2% -12.0% 国瓷材料 115.5% 35.4% 53.7% 39.5% 35.5% 65.7% 43.9% 21.5% 5.4% 16.5% 4.7% 华新科 19.5% 26.9% 42.9% 122.0% 205.3% 96.1% 24.9% -30.8% -59.8% -42.5% -23.0% 禾伸堂 -4.1% -1.4% 6.9% 35.8% 48.7% 6.9% -9.6% -12.9% -19.8% 3.6% 4