自有产品高增长，创新管线商业化进程推进

投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入51.6亿元，同比增长26.8%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长170.0%。2025Q1实现营业收入13.3亿元，与上年同期基本持平；实现归母净利润1.5亿元，同比增长4.8%。 自有产品高速增长，亿立舒商业化进程持续推进。1）2024年公司医药自有产品实现营业收入36.6亿元，同比增长50.6%，国内医药自有产品实现收入31.5亿元，同比增长56.7%，其中收入达千万的自有产品合计实现收入30.0亿元，同比增长67.2%。2025年一季度，公司创新药产品收入同比增长327.7%，按发货口径计算，亿立舒发货同比增长293.6%、易尼康发货同比增长1158.2%。 公司持续推进重点产品的商业化进程，其首个自主研发I类大分子创新药亿立舒于2024年10月底开始陆续向德国、希腊和塞浦路斯等市场发货，目前已在中国、美国、欧盟、巴西、阿曼和挪威等34个国家获准上市销售，实现对外发货超过27万支，国内终端市场已逐步放量；2）2024年公司维生素产品实现营业收入7.2亿元，同比减少10.2%，维生素B5（泛酸钙）目前市场价格仍处底部，公司销量较上年同期增长，保持细分领域领先地位。3）2024年公司医药其他产品/高分子材料产品/医药服务业务分别实现营业收入5.1/1.8/0.9亿元，分别同比-8.5%/+6.7%/-20.7%。 减值扰动消除、期间费用率下降，2024年扭亏为盈。2024年公司实现毛利率47.4%，同比-0.4pp。费用率方面，因各项费用增速低于收入增速，公司2024年分别实现销售/管理/财务/研发费用率23.7%/7.9%/1.4%/5.7%，分别同比-3.8pp/-1.5pp/-0.0pp/-2.0pp。公司2024年资产减值损失1.1亿元，2023年因对 F- 627相关专利技术的无形资产计提了非常态减值，资产减值损失8.9亿元，2024年资产减值损失大幅收窄。上述因素综合影响下，2024年公司实现归母净利率7.5%，实现归母净利润3.9亿元，较2023年扭亏为盈，较2022年增长101.8%。 2025年目标清晰。2025年公司将推动亿立舒产品在美国、巴西和中东市场的上市销售。国内市场方面，公司力争实现销售千万级产品35个、五千万级产品10个、过亿产品8个。研发上，公司计划完成3项生物类似药的中国IND、同时争取完成创新药N-3C01的Pre-IND申请、推进 F- 652的临床试验开展。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.2亿元/8.7亿元/10.3亿元，EPS分别为0.51元/0.72元/0.85元，给予“买入”评级。 风险提示：创新产品进度不及预期风险；海外经营风险等。 指标/年度 盈利预测与相对估值 关键假设: 假设1：公司医药自有产品主要分为创新业务部（生物药为主）、发展业务部（中药为主）、境外药品等业务，考虑到生物药部分产品逐步进入放量期、中药产品有望在中药创新药+基药品种加持下加速增长、境外药品成长潜力凸出，预计2025-2027年收入增速分别为33.9%、22.8%、15.1%，毛利率稳中向好，2025-2027年分别为53.5%、54.0%、54.5%； 假设2：维生素产品目前市场价格仍处底部 ，公司细分领域领先地位不变，预计2025-2027年收入增速分别为5%、5%、5%，毛利率分别为44.1%、44.3%、44.7%。 假设3：假设高分子材料、医药服务业务收入与盈利能力相对稳健。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表 表1：公司分类收入及毛利率预测 预计公司2025-2027年营业收入分别为64.4亿元（+24.9%）、76.0亿元（+18.0%）和85.6亿元（+12.6%），归母净利润分别为6.2亿元（+60.8%）、8.7亿元（+40.3%）、10.3亿元（+18.2%），EPS分别为0.51元、0.72元、0.85元，对应动态PE分别为22倍、16倍、13倍。 我们选取了行业中创新药与仿制药兼具的三家公司作为可比公司，2025年三家公司平均PE为26倍，高于公司水平。考虑到亿帆医药医药自有产品板块的快速发展、创新药管线迈入收获期，给予其2025年27倍动态估值，对应目标价13.77元，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（数据截至2025.4.30） 风险提示 创新产品进度不及预期风险；海外经营风险等。