渠道与运营驱动，引领中国IP消费浪潮

名创优品（09896.HK）深度研究

核心观点： 名创优品作为IP消费头部企业，具备显著的渠道规模优势以及运营效率壁垒，有望在全球IP化浪潮中提升市场份额，引领行业成长。公司通过“IP+”策略提升产品辨识度与品牌溢价，规避线上线下渠道竞争，并通过合伙人模式（类直营）高速扩张，持续优化店型、渠道、货盘。

关键数据：

• 2020-2023年公司营业收入CAGR为22.3%，经调整净利润CAGR为86.4%。
• 2023年国内MINISO营收84.2亿元，门店数4250家；海外MINISO营收47.0亿元，门店数2936家；TOP TOY营收6.8亿元，门店数234家。
• 2024Q1-3公司营收122.8亿元，同增22.8%；经调整净利润19.3亿元，同增13.7%。
• 公司预计2024-2026年营收分别为171.8/214.5/257.8亿元，归母净利润分别为25.4/30.6/36.9亿元，对应EPS为2.0/2.4/3.0元。

研究结论：

• 国内市场：公司通过发力重点潜力品类（谷子、潮玩、宠物）、渠道创新（七层店态矩阵）、O2O业务等提升同店店效，预计2024-2026年每年净增400/390/350家门店，收入分别增长13%/12%/9%。
• 海外市场：北美直营快速扩张，预计2024年净增100家门店以上，有望成长为支撑拉美、欧洲渗透的基本盘。拉丁美洲市场近年延续较快成长步伐，欧洲持续打造标杆市场，东南亚市场也具备成长潜力。
• TOP TOY：公司发力自研产品优化商业模型，预计2024-2026年每年净开100家门店，收入分别增长46%/43%/35%。
• 盈利预测：预计2024-2026年公司综合毛利率分别为43.9%/45.8%/47.1%，销售费用率分别为20.4%/22.5%/23.8%，管理费用率分别为4.7%/4.7%/4.7%。
• 投资建议：给予公司2025E 22xPE，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：

• 海外地缘政治风险
• 消费环境持续承压风险
• 拓店速度不及预期
• TOP TOY自研比例提升不及预期
• IP上新/联名不及预期