经营周期企稳，H股回购在即

业绩简评

2025年第一季度，公司实现收入45.6亿元，同比-2.1%；归母净利润5.3亿元，同比-11.7%。毛利率为15.9%（调整会计准则后），同比-1.1个百分点，期间费用率基本持平。公司发布公告，提请回购H股股份，回购总数不超过已发行H股总股本的10%，回购资金包括自有资金和自筹资金，注销后减少注册资本，有望大幅改善股东回报机制。

经营分析

Q1收入利润略超预期，中型拖拉机产量企稳，需求乌云渐散。根据国家统计局，3月大/中/小拖产量分别为1.62/3.36/1.33万台，同比分别+5.5%/-1.7%/-18.8%；大拖产量占比25.7%，同比+2.7个百分点。3月最亮眼的数据是中拖企稳，表明2024年粮食价格下跌对拖拉机需求的拖累已接近尾声，预计下游需求将保持稳定，公司核心矛盾变为自身经营周期。收入、毛利率降幅企稳，或说明公司整体经营周期触底。

盈利预测、估值与评级

预测2025/2026/2027年公司实现归母净利润9.0亿/10.3亿/11.9亿元，同比-2.4%/+14.5%/+15.4%，对应当前PE为16/14/12倍，维持“买入”评级。

风险提示

农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。

公司基本情况（人民币）

• 2023年收入11,534百万元，同比-8.20%；归母净利润997百万元，同比+46.39%。
• 2024年收入11,904百万元，同比+3.21%；归母净利润922百万元，同比-7.52%。
• 2025E收入12,121百万元，同比+1.82%；归母净利润900百万元，同比-2.39%。
• 2026E收入13,200百万元，同比+8.90%；归母净利润1,030百万元，同比+14.46%。
• 2027E收入14,428百万元，同比+9.31%；归母净利润1,189百万元，同比+15.40%。

关键数据

• 每股收益：2022年0.606元，2023年0.887元，2024年0.821元，2025E年0.801元，2026E年0.917元，2027E年1.058元。
• 净利率：2022年5.4%，2023年8.6%，2024年7.7%，2025E年7.4%，2026E年7.8%，2027E年8.2%。
• 营业利润率：2022年4.7%，2023年8.6%，2024年8.8%，2025E年8.7%，2026E年9.1%，2027E年9.6%。
• 资产负债率：2022年49.97%，2023年47.75%，2024年47.06%，2025E年44.95%，2026E年44.83%，2027E年44.66%。

研究结论

公司经营周期触底，中型拖拉机产量企稳，需求逐步恢复，H股回购计划有望改善股东回报机制。维持“买入”评级，预测未来三年净利润将稳步增长。