德镁健康分拆上市，皮肤线高增走出自身价值体系

核心观点

• 分拆计划：康哲药业建议分拆其皮肤健康业务子公司德镁医药于香港联交所主板独立上市，通过实物分派方式实施，股东将直接持股德镁医药，享受其独立估值带来的潜在收益。
• 业务优势：分拆将使德镁医药拥有独立融资平台和市场地位，资源更聚焦，业务形象和市场地位提升，并强化员工股权激励。
• 股东利益：分拆不涉及新股发行，股东权益不被稀释；德镁医药上市后，财务透明度提高，投资者可基于更高透明度作出投资决策。
• 业务潜力：德镁医药皮肤医美业务自2021年独立运营以来，通过内生发展与外延合作，布局全球首创‘FIC’及同类最优‘BIC’创新产品，2024年收入6.73亿元，同比增长18.2%。
• 产品布局：德镁医药拥有多款下一代重磅产品，包括磷酸芦可替尼乳膏（白癜风适应症已获批上市，中国NDA审评中）、MG-K10（长效IL-4Rα）、CMS-D001（高选择性TYK2抑制剂）等。

关键数据

• 德镁医药业务数据：2024年收入6.73亿元，同比增长18.2%，占公司收入比7.8%；团队规模超750人。
• 财务预测：预计2025-2027年康哲药业营业收入分别为83.20/94.54/110.43亿元，同比增长11%/14%/17%；归母净利润分别为16.28/18.95/22.55亿元，同比增长0%/16%/19%。
• 估值预测：对应估值分别为13X/11X/9X。

研究结论

• 投资建议：看好康哲药业作为老牌商业化pharma平台的长期稳固性，创新产品集中上市后业绩修复有望带来价值重估，海外东南亚业务多年积累即将收获，维持“买入”评级。
• 风险提示：审批准入不及预期风险、成本上升风险、销售不及预期风险、行业政策风险。