业绩符合预期，聚氨酯一体化项目逐步放量

业绩符合预期，聚氨酯一体化项目逐步放量 [Table_Rank]投资评级：增持（下调） 主要观点： 报告日期：2025-04-24 [Table_Summary][Table_Summary]⚫事件描述 [Table_BaseData]收盘价（元）17.13近12个月最高/最低（元）23.67/12.57总股本（百万股）428流通股本（百万股）239流通股比例（%）55.95总市值（亿元）73流通市值（亿元）41 事件一：4月21日，美瑞新材发布2024年年度报告，实现营业收入16.58亿元，同比增长12.42%；实现归母净利润0.78亿元，同比下降11.70%；实现扣非归母净利润0.71亿元，同比下降11.64%。其中，第四季度实现营业收入4.26亿元，同比/环比+18.82%/-1.47%；实现归母净利润0.27亿元，同比/环比+46.63%/+38.92%；实现扣非归母净利润0.26亿元，同比/环比+75.37%/+53.85%。盈利能力指标方面，2024年销售毛利率12.91%，同比-1.13pct；净利率4.25%，同比-1.72pct。 事件二：同日发布2025年一季报，实现营业收入3.88亿元，同比/环 比+0.50%/-8.92%； 实 现 归 母 净 利 润0.18亿 元 ， 同 比/环 比+47.12%/-32.69%；实现扣非归母净利润0.18亿元，同比/环比+75.07%/-31.11%。 ⚫聚氨酯新材料产销量持续增长，TPU毛利率有所改善 2024全年，TPU市场需求总体较为平稳，但由于TPU下游应用领域众多，需求呈现出一定的结构性差异，低端市场和中高端市场的供需情况分化，中低端产品的下游应用较为广阔且客户分散，总体呈现出市场容量大、供应充足、竞争激烈的特点。价格方面，2024Q4，TPU（鞋材）/TPU（手机壳）均价分别1.45/1.45万元/吨，分别环比变化-5.39%/-6.36%，整体价格略微下调。原料方面，2024Q4，纯MDI/己二酸/BDO均价分别1.86/0.83/0.83万元/吨，分别环比变化+0.88%/-6.59%/+1.93%，己二酸价格回落使得TPU价差改善，Q4销售毛利率13.64%，环比改善+0.17pct。聚氨酯新材料产销量有所增加，产量/销量10.05/9.72万吨，同比+23.20%/+22.23%。 [Table_Author]分析师：王强峰执业证书号：S0010522110002电话：13621792701邮箱：wangqf@hazq.com分析师：潘宁馨 执业证书号：S0010524070002电话：13816562460邮箱：pannx@hazq.com ⚫河南聚氨酯项目陆续投产，未来有望打开公司成长空间 公司10万吨TPU新产能、聚氨酯产业园一期项目PPDI、PNA、HDI单体已于2024年陆续投产。PPDI装置的开车成功，标志着项目最关键的光气化技术环节已产业化实践成功，意味着目前全球规模最大的PPDI装置成功投产。项目投产后将实现上游特种单体材料的产业化突破，有效降低新材料的成本,带动存量市场增长并赋予新材料以新的应用领域,促进新材料的快速推广；特种异氰酸酯将与公司的高性能聚氨酯新材料产品（如高性能发泡材料ETPU、脂肪族ATPU、水性聚氨酯PUD等）相辅相成，强化上下游高端材料一体化程度，随着烟台本部TPU一体化项目以及河南聚氨酯一体化项目的投产，未来公司业绩和估值将有望实现双击。此外，公司年产1万吨膨胀型热塑性聚氨酯弹性体项目于2024年四季度开工建设，正在进行设备 [Table_CompanyReport]相关报告 1.Q3业绩环比改善，聚氨酯项目打开成长空间2024-10-25 2.Q2业绩环比改善，聚氨酯一体化项目放量在即2024-09-023.需求偏弱TPU业绩短期承压，聚氨酯一体化项目加速推进2024-05-06 管道安装、电仪施工。该项目为公司在膨胀型TPU新材料领域的扩产，本项目建成后将有效扩大公司膨胀型TPU的生产能力及供应能力，进一步提高高端TPU产品比重，完善公司TPU产品布局；年产3万吨水性聚氨酯项目于2024年四季度开工建设，截至目前已完成钢结构施工，正在进行设备管道安装、电仪施工。本项目建成后公司水性聚氨酯产品的生产方式将由原来的通过中试装置生产变更为利用自动化程度较高的生产线进行万吨级的规模化生产，有助于发挥规模效应，提升公司盈利能力。 ⚫投资建议 由于HDI价格下跌超预期，我们下调公司盈利预期，预计泰和新材2025-2027年归母净利润1.15、2.04、2.74亿元（2025-2026原值3.32、4.95亿元），对应PE为62.96X/35.48/26.38X。下调至增持评级。 ⚫风险提示 项目建设进度不及预期的风险；项目审批进度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；产品价格大幅下跌的风险。 财务报表与盈利预测 [Table_Reputation]重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 [Table_RankIntroduction]投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。