利率专题：4月政治局会议前瞻——来自2018的启示

4月政治局会议前瞻——来自2018的启示 2025年04月23日 关税冲击下，如何以政策的确定性来应对外部的不确定性，4月政治局会议召开在即，可能成为重要的增量政策窗口期，故而本文聚焦于此，以史为鉴，尤其关注2018年。 ➢4月政治局会议：明确Q2政策基调 由于4月政治局会议召开通常是在一季度经济金融数据公布之后，其针对新的经济形势来部署二季度经济工作，政策基调可能延续此前工作安排稳步推进，也可能加码发力，故而成为宏观政策动态变化的观察窗口。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 聚焦于当下宏观经济图景来看，政策基调可能如何变化？ 研究助理谢瑶执业证书：S0100123070021邮箱：xieyao@mszq.com 当前而言，中美关税博弈或成为宏观经济图景下的关键变量，二季度关税政策落地可能导致出口依赖型行业生产承压，出口增速或边际转弱，可能对GDP增长形成拖累，国内稳增长、扩内需等对冲政策的必要性增强，以政策的确定性来应对外部不确定性，预估4月政治局会议积极扩张的政策基调仍值得期待。 相关研究 1.信用专题：扩容的贴标债-2025/04/212.信用策略周报20250420：信用偏弱何时休？-2025/04/213.固收周度点评20250421：财政来了，货币还远吗？-2025/04/204.可转债周报20250420：如何看待转债资金回流？-2025/04/205.流动性跟踪周报20250419：宽货币迎来兑现窗口？-2025/04/19 从近期的政策语境来看，或有以下关注点：一是继续靠前发力，加快既有政策落地见效，包括加快超长期特别国债和专项债发行、加快支出进度等。二是储备增量工具，根据外部冲击动态调整。 具体而言：（1）财政政策方面：预估财政发力将继续靠前，加快超长期特别国债和新增专项债的发行节奏、加快支出进度。此外，财政投放力度是否有进一步扩张空间，值得关注。（2）货币政策方面：预估二季度或迎来货币宽松的兑现窗口，央行或实施降准降息，当中降准可能先于降息，其中关注降准在二季度何时落地，尤其是否发生在4月，进而对资金与短端形成利好。（3）地产政策方面：预估地产收储政策将在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权，以及加力实施城中村和危旧房改造，此外，央行降息预期下房贷利率或有下调空间，以及核心城市限购政策进一步优化等。（4）消费政策方面：预估内需政策的着力点更多转向促消费，加快超长期特别国债发行支持消费品以旧换新，促进工资性收入合理增长和研究建立育儿补贴制度，以及支持扩大服务消费等。 ➢回溯2018年：彼时政策语境如何？ 从2018年4月政治局会议来观察：政策重心较2017年发生了一些变化，由调结构逐渐转向调结构与稳增长，强调“持续扩大内需”，以及通过财政扩张与货币宽松的组合来对冲经济下行压力。 财政政策方面，会议指出，“要坚持积极的财政政策取向不变”，此后财政发力举措进一步落地执行。货币政策方面，会议删除了2017年中央经济工作会议和2018年两会强调的“管好货币供给总闸门”这一措辞，叠加4月央行降准，提振货币宽松预期。此外，会议强调“推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展”，其中将信贷置于首位，释放出推动宽信用、降低企业融资成本的政策信号。 从2018年4月政治局会议召开后的债市表现来看：中短端利率表现较强，主要受益于流动性宽松，4月央行降准落地；长端利率表现偏弱，原因或在于稳增长、宽信用预期升温，以及4-5月经济数据仍有韧性，对长端形成一定压制。 故而聚焦当下而言，短期内市场会先围绕货币政策落地而展开，若降准而不降息，市场或仍会纠结地等待增量政策出台及其预期演绎，直至守得云开见月明，清晰可见后再度迎来阶段性机会。 ➢风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。 目录 1 4月政治局会议：明确Q2政策基调.........................................................................................................................32回溯2018年：彼时政策语境如何？........................................................................................................................83历年4月政治局会议回顾......................................................................................................................................113.1财政政策............................................................................................................................................................................................113.2货币政策............................................................................................................................................................................................123.3地产政策............................................................................................................................................................................................133.4消费政策............................................................................................................................................................................................143.5产业政策............................................................................................................................................................................................153.6防风险政策........................................................................................................................................................................................163.7就业民生政策....................................................................................................................................................................................174小结.....................................................................................................................................................................185风险提示..............................................................................................................................................................20插图目录..................................................................................................................................................................21表格目录..................................................................................................................................................................21 4月以来，关税博弈事件深化演绎，催化利率快速下行，而后市场博弈货币政策及增量政策预期，债市呈现震荡盘整，4月以来的曲线形态整体表现为平坦化下移，期间10年国债收益率下破1.65%，30年国债收益率下破1.85%。 往后展望，下一阶段债市交易定价或继续围绕增量政策发力预期，以及经济基本面修复节奏来演绎。关税冲击下，如何以政策的确定性来应对外部的不确定性，尤其是4月政治局会议召开在即，可能成为重要的增量政策窗口期，故而本文聚焦于此，以史为鉴，尤其关注2018年。 14月政治局会议：明确Q2政策基调 通常而言，4月政治局会议对经济形势和宏观政策的定调总体延续前一年中央经济工作会议和当年全国两会的相关基调。 由于4月政治局会议召开通常是在一季度经济金融数据公布之后，其针对新的经济形势来部署二季度经济工作，政策基调可能延续此前工作安排稳步推进，也可能加码发力，故而成为宏观政策动态变化的观察窗口。 聚焦于当下宏观经济图景来看，政策基调可能如何变化？ 今年一季度经济实现“开门红”，一季度GDP同比增长5.4%，其中“抢出口”效应仍对工业生产的强劲表现形成支撑，以旧换新政策驱动下消费明显回升，但是通胀指标仍处于低位运行状态，且关税冲击对经济基本面的拖累或暂且尚未显现。 当前而言，中美关税博弈或成为宏观经济图景下的关键变量，美国公布对中国输美商品征收最高可达245%的关税，二季度关税政策落地可能导致出口依赖型行业生产承压，出口增速或边际转弱，可能对GDP增长形成一定拖累。 在关税冲击和外需承压背景下，国内稳增长、扩内需等对冲政策的必要性进一步增强，以政策的确定性来应对外部的不确定性。 从近期的政策语境来看，或有以下关注点： 一是继续靠前发力，加快既有政策落地见效，包括加快超长期特别国债和专项债发行、加快支出进度等。 3月5日，《政府工作报告》提出5%左右的经济增长预期目标，连续第三年维持该水平，宏观政策表态基本延续去年中央经济工作会议的积极取向，“实施更加积极的财政政策”，预算赤字率上升至4%，新增政府债务规模高达13.86万亿元；“实施适度宽松的货币政策”，适时降