事件与业绩表现
4月22日，公司发布2025年一季报，实现收入131.21亿元，环比增长91.58%，同比增长67.83%；归母净利润3.32亿元，环比增长84.92%，同比增长104.63%。业绩符合预期，主要受金、锑价格上涨驱动。一季度锑、金均价分别环比增长76.90%和37.22%，公司非标金销量同比增加，量价齐升推动业绩显著增长。一季度毛利环比/同比分别增长8.31%/44.57%至6.39亿元，毛利率环比/同比分别下降3.74pct和0.78pct至4.87%。我们认为非标金业务占比提升是毛利率下降的主要原因。
业绩影响因素
- 套期保值浮亏：一季度末公司其他综合收益较年初减少6,920.30万元，减幅2524.96%，主要因黄金套期保值有效部分浮亏增加。
- 降本增效与资本结构优化：期间费用、期间费率环比分别下降27.72%和2.69pct至2.16亿元和1.65%，主要因研发费用显著下降（环比/同比分别下降55.81%/24.00%至0.57亿元）。一季度末资产负债率为14.42%，环比/同比分别下降0.51pct和0.60pct，持续降至低位。
未来增长预期
公司计划2025年生产黄金、锑品72.48吨、3.95万吨，同比2024年实际产量分别增长56%和35%。一季度收入大增主要因非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。
市场观点与风险提示
- 锑价预测：看好锑价内外同涨趋势，认为内盘锑价或涨至35万元/吨。近期溴素价格回落，缅甸地震影响锑矿供应，原料紧缺局面难有改变。
- 风险提示：产品价格波动风险、项目建设不及预期、安全环保管理风险。
盈利预测与评级
预计公司2025-2027年营收分别为521/546/576亿元，归母净利润分别为22/25/29亿元，EPS分别为1.85/2.08/2.45元，对应PE分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
关键财务数据（2022-2027E）
- 营业收入：2023年2330.3百万元，2024年2783.9百万元，2025E年5213百万元，2026E年5457.3百万元，2027E年5756.4百万元。
- 归母净利润：2023年48.9百万元，2024年84.7百万元，2025E年222.2百万元，2026E年249.9百万元，2027E年294.4百万元。
- 摊薄每股收益：2022年0.364元，2023年0.407元，2024年0.704元，2025E年1.848元，2026E年2.079元，2027E年2.449元。
- ROE（归属母公司）：2022年7.87%，2023年12.26%，2025E年24.93%，2026E年22.37%，2027E年21.31%。
- P/E：2022年27.38，2023年22.34，2025E年13.87，2026E年12.34，2027E年10.47。
事件
4月22日公司发布2025年一季报，1Q25实现收入131.21亿元，环比+91.58%，同比+67.83%；归母净利润为3.32亿元，环比+84.92%，同比+104.63%。
点评
业绩符合预期，金、锑价格上涨驱动业绩高增。1Q25锑、金均价分别环比+76.90%、+37.22%至16.04万元/吨、671元/克，1Q25公司非标金销量同比增加，量价齐升驱动公司业绩显著增长。1Q25公司毛利环比/同比分别+8.31%/+44.57%至6.39亿元；毛利率环比/同比分别-3.74pct/-0.78pct至4.87%，我们认为非标金业务占比显著提升或为公司整体毛利率下降主要原因。
套保浮亏拖累整体业绩表现。1Q25末公司其他综合收益较年初减少6,920.30万元，减幅2524.96%，主要是期末持仓的黄金套期保值有效部分浮亏增加所致。
降本增效推进，资本结构优化。1Q25公司期间费用、期间费率分别环比-27.72%、-2.69pct至2.16亿元、1.65%，主要原因系研发费用显著下降，1Q25公司研发费用环比、同比分别-55.81%、-24.00%至0.57亿元；公司1Q25末资产负债率为14.42%，环比、同比分别-0.51pct/-0.60pct，持续降至低位。
高增长目标开始逐步兑现。公司计划2025年生产黄金、锑品72.48吨、3.95万吨，同比2024年实际产量分别+56%/+35%；1Q25公司收入大增系非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。
关注锑价第三次上涨。近期溴素价格有所回落，据卓创资讯短期内溴素价格将继续受到需求面的影响而走弱，我们认为对锑价压制有望进一步解除；溴素价格松动，叠加缅甸地震或将持续影响该地区锑矿供应，我们继续看好锑价内外同涨趋势。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，海外大矿减产、战略性备库持续，原料紧缺局面难有改变，我们认为内盘锑价或涨至35万元/吨。
盈利预测、估值与评级
预计公司25-27年营收分别为521/546/576亿元，归母净利润分别为22/25/29亿元，EPS分别为1.85/2.08/2.45元，对应PE分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
风险提示
产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。
