公司深度：营收业绩爆发式增长，深度受益AI PCB升级

AI PCB全球核心厂商，进入营收业绩爆发期。胜宏科技实现PCB全品类覆盖（PTH、HDI、FPC、软硬结合板RigidFlex、FPCA、PCBA等），具备70层高精密线路板、28层八阶HDI线路板、14层高精密HDI任意阶互联板、12层高精密板软硬结合板RigidFlex、10层高精密FPC/FPCA（线宽25um）的量产能力，78层TLPS研发制造能力。目前公司AI算力卡、AIDataCenterUBB＆交换机市场份额全球第一，服务器领域已实现6阶24层HDI产品与32层高多层批量化作业，并加速布局下一代10阶30层HDI产品的研发认证，公司2025Q1实现归母净利润9.21亿元，同比增长327.96%；实现扣非净利润9.24亿元，同比增长347.20%，高价值量产品的订单规模大幅增长，盈利能力进一步增强。 高阶HDI全球龙头，受益服务器架构创新驱动PCB量价齐升。根据Prismark， 2024年全球HDI市场规模达125.18亿美元，占比为17.02%，产值同比增长 18.8%，2023-2028年AI服务器相关HDI的CAGR将达16.3%，为AI服务器相 关PCB市场增速最快的品类。英伟达引领推动采用HDI方案，GB200架构更新拉 动HDI全面量价齐升。我们测算GB200 NVL72内部单GPU HDI价值量约为394 美元，较H100单GPU HDI价值量提升298.7%。GB300或继续引领PCB板价值 量升级。当前全球高阶HDI产能稀缺，胜宏科技高端AI数据中心算力产品5阶、 6阶HDI及28层加速卡产品已进入量产，公司有望凭借领先的技术水平、生产良 率（良率超80%）和快速交付能力在AI HDI浪潮中占据高份额，实现快速成长。 完善高多层板布局，发展再添新动力。根据Prismark数据，2024年18层板及以上高多层板产值同比增长40.3%至24亿美金，增速领跑其他PCB细分产品，预计2024-2029年CAGR达15.7%，中国CAGR为21.1%。服务器平台升级对技术和装备的升级提出要求，多层PCB随层数增长价格显著提升，根据捷多邦官网，14层板单价为3106元/平方米，是6层板价格的2.4倍，据Prismark数据，18层以上PCB单价约是12-16层价格3倍。我们认为由于14层板以上的高多层板制造难度提升，价格或将呈现非线性的显著增长。当前胜宏科技已实现32层高多层的批量化作业，同时公司绑定国际头部客户，参与客户新产品预研，突破超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，实现产品+客户双轮驱动成长。 盈利预测及投资建议：展望未来，我们认为公司高多层产品结构有望进一步优化， 更高层数产品占比提升，成为公司营收业绩增长的又一支柱。同时公司新产品放 量及HDI与高多层新建产能爬坡（惠州工厂在现有产能基础上新扩50%HDI和 30%高多层，泰国工厂后续结合HDI工艺的复合型高多层产能将投产，越南工厂 规划布局HDI产品），叠加全球头部客户示范效应下，全球市场进一步打开。预计 公司2025/2026/2027年分别实现营收201.21/281.97/345.68亿元，归母净利润 56/85/106亿元，对应PE为12.7/8.4/6.7x，看好公司全球高阶HDI龙头地位， 维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、研发不及预期、数据测算误差。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1、业绩持续高增，在手订单饱满 赋能协同发展，2024业绩高增。胜宏科技2024年实现营业收入107.31亿元，同比增长35.31%；实现归母净利润11.54亿元，同比增长71.96%。2024年公司快速落地AI算力、数据中心等领域的产品布局，实现大规模量产，推动公司业绩高速增长。公司打造的数字化智能运营平台，能准确高效助力企业决策，优化生产运营流程，提升整体生产效率。同时，公司全方位赋能MFS集团（2023年收购完成，主营FPC产品），2024年度MFS集团营业收入同比增长14%，净利润同比增长114%，其优异的业绩表现助力公司业绩增长。 紧抓AI浪潮，2025首季业绩亮眼。公司2025Q1实现营收43.12亿元，同比增长80.31%；实现利润总额10.87亿元，同比增长327.96%，归母净利润9.21亿元，同比增长339.22%，实现扣非净利润9.24亿元，同比增长347.20%，主要系公司坚定“拥抱AI，奔向未来”，精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，占据全球PCB制造技术制高点，凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，驱动公司高价值量产品的订单规模大幅上涨，盈利能力进一步增强。展望25Q2，公司初步预测二季度净利润环比增幅将不低于30%，2025年上半年净利润同比增长幅度将超过360%。 图表1：公司营收及同比增速 图表2：公司归母净利润及同比增速 优化费用管控，费用率稳中有降。公司2024年销售费用率为1.9%，管理费用率为3.7%，与上年基本持平。财务费用率自上年0.7%下降至0.2%，主要系财务端依托公司资金优势，有效减少负债，降低财务费用。三费合计占营收5.7%，较上年6.0%略有下降。2025一季度销售费用率为1.3%，同比下降0.5pct，环比下降0.9pct；管理费用率为2.6%，同比下降1.4pct，环比下降1pct。三费合计占营收4.6%，同比下降1.8pct，环比上升0.4pct。 聚焦研发创新，核心竞争力跃升。2024年全年累计研发投入4.5亿元，同比增长29.1%； 2025Q1研发费用为1.3亿元，同比增长43.7%。2024，公司开展了“交换机用高频阶梯插头线路板研发”“汽车自动驾驶辅助系统用电路板研发”“高端人工智能控制用电路板研发”“工业机器人用电路板研发”“服务器硬盘用高频主板研发”等67个研究开发项目，拓宽各个领域产品品类，提高市场竞争力。公司坚持创新驱动，持续加大研发投入，紧密围绕客户进行技术创新与产品布局，与客户共成长，把握未来技术与产品的风向标，为客户提供更高更优的技术和品质服务，筑牢企业的核心竞争力。 图表3：公司期间费用率 图表4：公司研发费用情况（亿元） 强化成本管理优化产品结构，盈利水平稳步提升。公司2024年综合毛利率为22.7%，同比提升2pcts，归母净利率达10.8%，同比提升2.3pcts，其中24年HDI毛利率达27.19%，相较于23年提升7.52pcts。2025Q1毛利率增长至33.4%，同比增加13.9pcts，环比增加7.7pcts；归母净利率增长至21.3%，同比增加12.5pcts，环比增加8.5pcts。 2024年，公司打造的数字化智能运营平台，能准确高效助力企业决策，优化生产运营流程，提升整体生产效率。公司内部从员工意识培养、供应链完善、产品设计和工艺流程优化等方面持续深入开展成本精细化管理，合理管控费用支出，提升整体经营效率。此外，随着公司产品结构优化升级，我们认为公司盈利水平有望逐步提升。 图表5：公司毛利率及归母净利率 胜宏科技PCB全品类覆盖，AI算力卡、AI Data Center UBB&交换机市场份额全球第一。凭借高技术、高品质和高质量的服务，公司行业地位不断提升。PCB产业横向一体化，PCB全品类覆盖（PTH、HDI、FPC、软硬结合板RigidFlex、FPCA、PCBA等）； 公司具备70层高精密线路板、28层八阶HDI线路板、14层高精密HDI任意阶互联板、12层高精密板软硬结合板Rigid Flex、10层高精密FPC/FPCA（线宽25um）的量产能力，78层TLPS研发制造能力。公司的AI算力卡、AIDataCenterUBB&交换机市场份额全球第一。 下游各应用领域快速发展，多点开花： 1）服务器领域：公司应用于Eagle/BirchStream/Turin平台服务器领域的产品均已实现批量化作业，下一代OakStream/Venice平台服务器进入产品测试阶段。公司在算力和AI服务器领域取得重大突破，如基于AI服务器加速模块的多阶HDI及高多层产品，目前已实现6阶24层HDI产品与32层高多层的批量化作业，并加速布局下一代10阶30层HDI产品的研发认证，此类产品广泛应用于各系列AI服务器领域。 2）高阶数据传输领域：公司已实现800G交换机产品的批量化作业，1.6T光模块已实现产业化作业，高端SSD已实现产业化作业，并加速布局下一代224G传输的ATE产品与正交背板产品及PTFE相关产品的研发认证。 3）车载电子领域：公司是全球最大电动汽车客户的TOP2PCB供应商，销售额逐年增长；截至2024年，公司已引进多家国际一流的车载Tier1客户（如Bosch、Aptiv、Continental、Harman、UAES等），产品实现小批量产业化，车载产品涉及普通多层、HDI、HLC、FPC以及Rigid-Flex，广泛应用于ECU、BMS、IPB、EPS、Airbag、Inverter、OBC和刹车系统等部件的安全件PCB，同时供应车灯、智能驾驶ADAS、自动驾驶运算模块（多阶HDI）、车身控制模组（1阶HDI）和新能源车的三电系统用PCB，且公司不断加大车载新技术和新物料的研发投入，已经完成散热膏的导入，车载厚铜、埋嵌铜块等产品的研发导入。 4）其他：HPC领域，公司实现了AIPC/AI手机产品的批量化作业；人工智能领域的工业人形机器人产品已实现产业化作业；低空经济领域的垂直起降航空器已开始送样测试。 2、AI HDI量价齐升，胜宏科技核心受益 PCB是电子信息技术产业的核心基础组件，在全球电子元件细分产业中产值占比最大。 2024年，受益于AI推动的交换机、服务器等算力基建爆发式增长，智能手机、PC的新一轮AI创新周期，以及汽车电动化/智能化落地带来的量价齐升，HDI、层数较高的多层板等高端品需求快速增长，PCB行业景气度持续上行。根据Prismark数据，2024年全球PCB产值恢复增长，产值达到735.65亿美元，同比增长5.8%，预计2029年全球PCB产值将达到946.61亿美元，2024-2029年年均复合增长率5.2%。 图表6：全球PCB产值（十亿美元） 中国大陆PCB产值全球占比超50%。自2006年起，中国大陆超越日本成为全球第一大PCB生产国，PCB的产量和产值均居世界第一。根据Prismark数据，中国大陆占全球PCB行业总产值的比例已由2000年的8.10%上升至2024年的56.02%；预计到2029年，中国大陆仍将占据全球PCB产值的50%以上。 图表7：分地区PCB产值占比情况 PCB向高精密度、高性能趋势发展。随着全球电子电路行业技术迅速发展，元器件的片式化和集成化应用日益广泛，电子产品对PCB板的高密度、高精度、高性能、高效率的要求更加突出；多层板、HDI板、封装基板、FPC等高端PCB产品的市场地位提升。根据Prismark数据，2024年全球多层板的市场规模最大，占比达38.05%；其次是封装基板和HDI，占比分别为17.13%和17.02%；FPC占比达17.00%。 图表8：2024年全球PCB产品结构 AI服务器、高速网络及汽车推动高阶HDI、高多层板和载板市场增长。根据Prismark数据，2024年我国刚性板的市场规模最大，其中多层板占比44.88%，单/双面板占比14.04%；其次是HDI板，占比达19.04%；FPC和封装基板占比分别为14.52%和7.52%。 从中长期来看，人工智能服务器、高速网络和汽车系统的强劲需求将继续支持高端HDI、高多层板和封装基板细分市场的增长，Prismark预测2024-2029年中国大陆18层及以上PCB板、HDI板、FPC板的年均复合增长率分别为21.1%、6.3%、4.5%，表现将优于行业整体（4.3%）。 图表