化债动态系列研究之一：柳州，2024化债突破之年的化债突破之地

柳州：2024化债突破之年的化债突破之地 ——化债动态系列研究之一 证券分析师：胡建文证书编号：S1160525020004联系人：吴雅楠 2025年04月11日 柳州城投债券具有比较高的投资价值。2022年市场关注到柳州市城投债务集中到期，偿还压力较大，城投债券收益率逐步升高，2023年8月柳州城投债券信用利差达到较高水平，随后迅速收窄。与化债成果较好的镇江市、湘潭市，西部地区有较高相对收益的西安市相比，柳州市城投债券信用利差收窄了近925BP，幅度最大，且目前仍具备相对较高的信用利差。在强有力的债务管控和有效的化债措施之下，柳州城投债券的安全性较高。 《创新型债券ETF产品发展正当时》2025.04.06《权益市场迎来选择方向的关键时点》2025.03.31《畏高情绪释放，关注总量线索——可转债策略周报》2025.03.25《货币政策新框架对债市的影响分析》2025.03.17《当前政府债净缴款同比多增1.5万亿》2025.03.03 2024年是化债突破之年，柳州是化债突破之地。其背后是强有力的化债举措和管控机制。 柳州市化债有以下几个方面超出市场预期： 1、从金融支持力度来看，政策性银行、国有大行、当地城商行都落地了较大规模的低息长期贷款来置换存量债务； 2、从化债资源来看，积极盘活国有资产，释放出流动性资金； 3、从当地政府重视程度来看，争取到自治区、中央的化债政策资源，是全国首个央行应急流动性贷款落地（SPV）的城市。 柳州市对本市城投企业债务实行一盘棋强监管。自2023年3月成立区市企三级化债专班以来，没有发生过市场较大负面舆情，债务管控好，目前仍有比较好的投资收益率，且安全性较好。本文梳理了现存公募债券，以便挖掘投资机会。 综上，柳州市化债举措思路清晰，执行到位，争取到了中央、自治区和金融机构的大力支持，全市城投一盘棋管理，全面强监管。城投债券从中长期看具有较好的安全性和投资价值。在缺乏高息资产，需要票息保护的环境下，可积极把握柳州市城投债券配置机会。 【风险提示】 宏观经济环境受外界影响发生较大变化化债政策落地效果不及预期区域内发生超预期风险事件 正文目录 1.柳州城投债券怎么看.............................................................................................32.化债突破之年的举措.............................................................................................53.柳州市资源盘点.....................................................................................................74.柳州城投主体情况...............................................................................................115.柳州城投债券展望...............................................................................................13 图表目录 图表1：柳州市城投债券信用利差压缩幅度最大.................................................3图表2：在区内柳州市城投债券信用利差压缩幅度最大.....................................3图表3：柳州市城投债券信用利差位于全区第五位（BP）................................4图表4：柳州市城投债券余额全区最大.................................................................4图表5：2024年柳州市城投债券净偿还额全区最多............................................5图表6：柳州市化债举措时间线.............................................................................6图表7：截至2024年三季度末主要指标表现.......................................................8图表8：柳州市政府与广西北部湾银行签署战略合作协议.................................9图表9：柳州市政府与建设银行广西分行签署战略合作协议.............................9图表10：柳州市政府与信达资产管理公司签署战略合作协议.........................10图表11：柳州市内有五家由区、市国资委控股的上市公司.............................10图表12：柳州东城公募债券情况.........................................................................11图表13：柳州投控存续公募债券情况.................................................................12图表14：柳州龙建和柳州东通存续公募债券情况.............................................12图表15：柳州城建集团存续公募债券情况.........................................................12 2024年，是化债突破之年。地方债务风险有效缓释。 柳州，是化债突破之地。几年前，柳州由于到期债务压力较大而成为网红城市，如今，转变为全国化债的先行地。2024年全年累计化解到期债务本息超过1000亿元，并且计划在2025年6月底前实现非标债务“清零”。 对柳州城投债券投资收益和风险怎么看，柳州化债采取了怎样的举措，区域可用资源有哪些，可投资主体情况以及对后市的看法，本文将一一进行解析。 1.柳州城投债券怎么看 柳州城投债券具有比较高的投资价值。2023年8月柳州城投债券信用利差达到较高水平，随后迅速收窄。与化债成果较好的镇江市、湘潭市，西部地区有相对较高收益的西安市相比，柳州市城投债券信用利差收窄了近925BP，幅度最大，且目前仍具备相对较高的信用利差。在强有力的债务管控和有效的化债措施之下，柳州城投债券的安全性较高。 资料来源：DM债券板块，东方财富证券研究所注：数据截至2025年2月18日 与广西其他地市相比，柳州市城投债券信用利差收窄幅度最大，并且由2023年利差区内最高，到目前利差排第五位。近三年以来，广西区域城投债券利差，在2023年1月达到一个高点。随后，钦州、百色、南宁市城投债券利差收窄，而柳州市由于债务压力相对较大，利差没有收窄，在2023年8月达到最高水平1012.08BP。在随后的6个月时间内，柳州城投债券利差快速收窄了900BP。截至2025年2月18日，柳州市城投债券信用利差137.02BP，低于贵港市（164.95BP）、百色市（160.78BP）、河池市（153.71BP）和崇左市（143.39BP）。 资料来源：DM债券板块，东方财富证券研究所注：数据截至2025年2月18日 从存量上来看，柳州市城投债券余额在全区排第一，2024年净偿还的金额亦最大。截至2025年2月18日，柳州市城投债券余额为708.19亿元，在全自治区排第一位，占全区总余额的49.27%。2024年，在严格压降城投债务规模的管控措施之下，柳州市城投债券净偿金额最多，净融资为-36.32亿元。 资料来源：Qeubee债券板块，东方财富证券研究所注：数据截至2025年2月18日 资料来源：企业预警通债券板块，东方财富证券研究所 2.化债突破之年的举措 2024年，是柳州市化债突破之年。全年累计化解到期债务本息超过1000亿元。城投债券规模压降，信用利差快速收窄，其背后是强有力的化债举措和管控机制。 柳州市积极争取中央、自治区一揽子化债政策、资源支持。实施债务规模及成本压降、非标清零、清偿拖欠企业账款等系列措施，推动化债各项工作取得阶段性成效。政府债务风险可控。存量债务稳定接续，债务成本稳步下降，全年减少利息支出16亿元。债务结构持续优化，银行贷款、债券、非标比例由5.5:2.9:1.6优化为6.7:2.7:0.6。建立全口径地方债务监测机制，提前统筹，主 动处置，坚决守住不发生系统性金融风险底线。 具体来看，包括以下几个有力措施。 2.1银团贷款置换 在区市企三级化债专班的组织下，柳州争取到了中央、自治区一揽子化债政策，其中包含银团贷款置换。 第一类由建设银行牵头，叫做融资再安排银团，在2023年上半年落地，用于置换银行系（含银行下属理财、基金、信托等）债权人的债券和非标。 第二类由工商银行牵头，叫做联合牵头银团，在2023年下半年落地，是新增授信，用于置换非银行系债权人的债券。 第三类由桂林银行牵头，用于置换非银系债权人非标。 第四类国开行贷款，用于置换非标融资。 银团贷款在柳州市化债举措之中起到了举足轻重的作用，包括在流动性紧张时补充流动资金；调整债务结构；压降融资成本。 2.2央行SPV（应急流动性工具）支持 柳州是首个央行SPV工具支持落地的城市，一方面缓释了区域城投资金流动性，另一方面反应出自治区、央行对柳州区域化债的支持。 从资金使用流程看，SPV按季度申请，首先由柳州市城投企业向市政府化债专班申报本季度债务偿付计划明细，市政府同意后报自治区化债专班，由自治区专班确定监管银行后，资金由央行划转至自治区财政厅，再划转至柳州市财政局监管账户，最后直接支付给债权人，不经过城投公司银行账户。 本次SPV通过省级信用即抵质押省级未来转移支付实现，进一步体现了广西自治区政府和央行对柳州市化债给予强有力的支持。 2.3盘活国有资产追赃挽损 柳州市全力盘资产减规模。柳州城投自身化债，则主要依赖自身经营所得及资产盘活来化债。以存量土地、商品房、股权等经营性资产为重点，通过市场化手段，实现高效变现，加快资金回流，增强造血功能、加快产业发展。通 过重组带活、招商激活、嫁接盘活等方式，盘活大额、高息、低效闲置资产，持续提高资产经营效益。统筹资产盘活收入、财政收入等“真金白银”偿还债务本金，尽快压降存量债务规模。坚决打击非法，持续加强专项审计检查，及时止损和追赃挽损。全面梳理存量资产，全年盘活处置资产超过100亿元。坚决打击非法、追赃挽损。持续开展建设项目专项审核，推进清收追缴止损挽损金额376亿元。 2023年4月11日，柳州市国资委、北部湾产权交易所集团联合主办柳州市国资委监管企业招商引资与资产盘活项目推介会，涵盖柳州市4大城投集团，共57个项目，旨在通过资产盘活来筹集偿债资金。 2.4AMC化债 AMC也是化债的方式之一，主要由自治区或市政府主导与信达、华融等AMC机构签订框架合作协议，信达与华融等机构可通过收购本地主力城商行资产包提供间接支持，缓释地方金融机构在区域化债上的压力，通过本地城商行释放出来的资金，来解决柳州市城投平台刚兑债券的兑付以及非标债务的偿还问题。 2.5财政化债 2023年以来，广西发行了两批特殊再融资债券合计623亿元，其中一般债合计349.80亿元、专项债273.20亿元，主要用于偿还原到期政府债和存量隐性债务。2024年，广西自治区发行515亿专项债用于化债