美国3月非农就业数据点评：就业数据稳健但市场担忧关税冲击

就业数据稳健但市场担忧关税冲击——美国3月非农就业数据点评 |报告要点 美国2025年3月的失业率从上月4.139%略微上升至4.152%，预期4.1%。雇主调查的美国3月非农新增就业人数增长22.8万人，高于预期的14万人。美国政府效率部的裁员对政府工作的影响还有待观察，3月政府就业数据仍为正增长。初次申请失业金的人数维持低位，当周初次申请失业金的人数2025年3月29日这周为21.9万人。3月非农数据显示就业市场仍表现稳健，但市场现在由于特朗普的“对等关税”政策影响加码了对美联储降息的预期，现在认为今年或有4次降息或以上。 |分析师及联系人 王博群方诗超SAC：S0590524010002 SAC：S0590523030001 宏观点评 就业数据稳健但市场担忧关税冲击——美国3月非农就业数据点评 ➢失业率微增到4.2%，仍较低 相关报告 美国2025年3月的失业率从上月4.139%略微上升至4.152%，预期4.1%。Sahm法则指标为0.27%，上月为0.27%。根据Sahm法则，如果这个数值超过了0.5%时，经济就即将步入衰退期。2025年3月劳动参与率为62.5%，上月62.4%，本月较上月上升0.1pct。 1、《千亿美元关税收入的代价或是进口大跌——特朗普“对等关税”点评》2025.04.052、《3月PMI升幅稍弱于季节性——对3月PMI和高频数据的思考及未来经济展望》2025.04.02 ➢非农就业增长高于预期但前两月数据向下修正 雇主调查的美国3月非农新增就业人数增长22.8万人，高于预期的14万人。前2月的非农数据再次向下修正，修正的非农数据比初值显示的更弱一些。1月第二次修正下修1.4万人至11.1万人,初值为14.3万人；2月第一次修正下修3.4万人至11.7万人。3个月和6个月平均的新增非农都较上月下降。3个月平均的新增非农就业为15.2万人，6个月平均的新增非农就业为18.1万人。 ➢3个行业就业减少，政府就业仍增长 分行业看，3月3个行业就业减少，2月初值有3个行业就业减少，修正后只有2个行业就业减少。美国政府效率部的裁员对政府工作的影响仍有待观察，3月政府新增就业数据仍为正。根据CBS的报道统计2月以来政府效率部的裁员的可能超过28万人。 ➢时薪同比回落，工时持平 3月份平均时薪同比增长3.84%，较上月回落；环比增长0.25%，上月0.22%。3月时薪的环比变化不大，同比回落，从侧面也印证了就业市场走弱的趋势。3月每周工作时间为34.2小时，持平上月。以CPI增幅来作为标准，时薪增长跑赢通胀(大于等于通胀增幅)的有9个行业。 ➢初次申请失业金的人数维持低位 当周初次申请失业金的人数2025年3月29日这周为21.9万人，较上周略微下降，仍维持低位，2月22日那周一度上升到24.2万人，是近3个月的高点。从月度的均值来看，3月均值22.3万，较2月下降0.1万人。 ➢市场预期美联储2025年或降息4次或以上 3月非农数据显示就业市场仍表现稳健，但市场现在由于特朗普的“对等关税”政策影响加码了对美联储降息的预期，现在认为今年或有4次降息或以上。1月非农数据公布前，市场对2025年是否能降息2次还持怀疑态度。市场的降息预期目前显著大于点阵图的预期，美联储2024年3月公布的点阵图里，认为2025年或降息2次的委员为9人，较12月变化不大。 ➢债券收益率普遍下行，股市大跌 市场的变化更多受“对等关税”的影响，非农数据的影响成为次要因素。当地时间周五交易日非农公布后，美国三大股指显著下行，其中标普500下跌6.0%，纳斯达克收盘下跌5.8%，道琼斯指数下跌5.5%。从股市不同行业的涨跌来看，金融、能源和工业跌幅较大，而信息技术和公用事业是仅有的两个上涨的行业。公用事业上涨可能反应了市场明显的避险情绪。 扫码查看更多 风险提示：美国经济放缓超预期，特朗普政策不确定性风险 正文目录 1.失业率上升，劳动参与率回升........................................51.1失业率略微上升到4.2%........................................51.2劳动参与率回升..............................................71.3初次申请失业金人数维持低位..................................92.非农就业增长仍稳健...............................................102.1非农就业增长高于预期.......................................112.23个行业就业减少............................................153.时薪同比回落.....................................................173.1时薪同比下降，工时持平.....................................173.2分行业时薪：9个行业跑赢通胀................................184.市场预期美联储2025年或降息4次或以上.............................194.1市场押注美联储2025年降息或达4次...........................194.2国债利率普遍下行，股市大跌.................................215.风险提示.........................................................23 图表目录 图表1：近3年美国失业率(%)...........................................5图表2：美国历史失业率(%).............................................5图表3：3月会议FOMC经济预期概要(SEP)中位数..........................6图表4：Sahm法则失业率平均值(%)......................................7图表5：Sahm法则(%)..................................................7图表6：疫情以来美国劳动参与率(%).....................................8图表7：历史美国劳动参与率(%).........................................8图表8：16-19岁人群劳动参与率(%).....................................9图表9：20-24岁人群的劳动参与率(%)...................................9图表10：25-54岁人群劳动参与率(%)....................................9图表11：55岁以上人群的劳动参与率(%).................................9图表12：当周初次申请失业金人数（万人，右轴%）.......................10图表13：持续领取失业金人数（万人）..................................10图表14：月均值：当周初次申请失业金人数（万人）......................10图表15：非农就业环比新增(万人)......................................12图表16：疫情后非农就业环比新增(万人)................................12图表17：2016年以来3月的非季调非农(万人)...........................12图表18：2016年以来2月的非季调非农(万人)...........................12图表19：新增非农就业(万人)..........................................13图表20：新增非农就业修正变化(万人)..................................13图表21：3个月平均的新增非农就业(万人)..............................14图表22：6个月平均的新增非农就业(万人)..............................14图表23：历史上衰退前新增非农就业人数(单位:万人)....................14图表24：疫情前同比新增非农就业(万人)................................15 图表25：疫情后同比新增非农就业(万人)................................15图表26：3月新增非农就业分行业(单位:万人)...........................16图表27：12月累计新增非农就业分行业（单位:万人）....................17图表28：非农全部员工时薪同比(%).....................................18图表29：非农全部员工时薪环比(%).....................................18图表30：工资通胀拆解，工资=时薪*工时（对数化结果，%）...............18图表31：时薪分行业(美元)............................................19图表32：3月非农数据公布后美联储未来降息概率(%).....................20图表33：2025年美联储未来降息概率(%)................................20图表34：点阵图对比..................................................21图表35：美国股市收盘的反应(%).......................................22图表36：美国国债利率收盘变化(基点)..................................22图表37：2025年4月4日标普500不同行业表现日变化(%)................22 1.失业率上升，劳动参与率回升 美国2025年3月的失业率从上月4.139%略微上升至4.152%，预期4.1%。Sahm法则指标为0.27%，上月为0.27%。根据Sahm法则，如果这个数值超过了0.5%时，经济就即将步入衰退期。2025年3月劳动参与率为62.5%，上月62.4%，本月较上月上升0.1pct。 1.1失业率略微上升到4.2% 美国2025年3月的失业率从上月4.139%略微上升至4.152%，预期4.1%。失业率在疫情后的2020年4月上升到14.8%的最高点，然后一路回落，最低点为3.4%。相对于最低点，失业率上升了0.8pct。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.1.1失业率仍低于美联储3月预期 失业率的数据显示美国经济。美联储3月公布的经济预期概要中仍然整体维持了对经济乐观的预测，但是下调了经济增长的预期，略微上修了失业率的预期和通胀预期。 3月的经济预期概要中2025年实际GDP预期的中位数从2.1%下调到1.7%。失业率上调到4.4%，2026年GDP增速下调到1.8%，失业率维持4.3%不变。 通胀的预期略微上调，2025年核心PCE