商贸零售行业周报：永辉调改进度进一步加速，京东入局外卖取得阶段性进展

买入（首次评级） 商贸零售行业研究 国金证券研究所 分析师：赵中平（执业S1130524050003）zhaozhongping＠gjzq.com.cn分析师：许孟婕（执业S1130522080003）xumengjie＠gjzq.com.cn联系人：王译wangyi9@gjzq.com.cn 永辉调改进度进一步加速，京东入局外卖取得阶段性进展 核心观点 线下零售：永辉新调改门店表现优秀，调改进度进一步加速 4月11日，武汉首家胖东来模式调改店于汉阳五里墩万科中心焕新开业，开业三日即呈现客流井喷态势，客流量同比增长超300%，销售额同比增长超10倍。继一季度先后推出首批20家、第二批24家调改门店后，4月14日永辉正式发布2025年第三批学习胖东来自主调改门店名单，涉及门店数量达41家，创单批次调改规模新高。 线上零售：京东外卖订单量超过500万单，长期影响仍待观察 4月15日，京东宣布京东品质外卖订单量将超过500万单，并且计划本季度将再招收不低于5万名全职外卖员，全额足额全部缴纳五险一金且所有费用都由公司承担。我们认为外卖的商业模式构建在商家、用户和履约端三方的关系上，且对时效性要求高，从短期维度来看补贴和降佣有望快速扩大用户规模、吸引商家入驻，但从中长期来看，美团所构建的商户数量壁垒、用户心智壁垒、数据算法对于履约端的调度壁垒不容小觑，对公司的实质性影响仍待观察。 行业数据追踪 GMV表现：根据国金数字未来Lab，3月第一周及第二周天猫+京东整体GMV增速回暖，分别为16.74%/5.19%。品类表现：根据国金数字未来Lab，2月第1周天猫+京东品类增速表现前5的为汽车及自行车、玩具、家用电器、手表、消费电子。 行情回顾 上周(2025/03/17-2025/03/23)上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数分别-1.60%、-2.65%、-2.29%、-1.13%、-4.10%，商贸零售(申万)-4.03%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第6。 个股方面，吉峰科技、汇通能源、ST易购、ST舜天、小商品城涨幅居前，*ST东方、狮头股份、孩子王、丽尚国潮、凯瑞德跌幅居前。 投资建议 腾讯控股：1）潜在的边际改善：AI+与产品端结合持续加深，AI+推动云服务需求提升有望受益。2）稳健的基本盘：微信生态蓬勃发展，视频号小店升级微信小店，更有利于商家有效触达客户和销售转化，旨在依托于整个微信生态打造统一且可信赖的交易体验；微信搜一搜商业化检索量与点击率同比增长。核心游戏健康增长，且具备较多递延收入有待释放依托于视频号流量的快速增长及智能化广告产品持续升级，公司广告业务增速保持快速增长，若消费复苏广告主投放预算有望提升，腾讯作为头部广告平台有望受益。 美团：格局改善，利润快速释放，外卖及到店均有望受益于国内宏观修复，外卖开启出海新征程。1）利润快速释放：在到店格局改善利润率触底回暖、外卖成本下降、新业务扭亏顺利进行下，公司利润实现加速释放。2）边际利好：强消费属性的O2O平台公司，2024年整体宏观经济较弱，公司外卖单量增速承压，高性价比产品供给（如拼好饭）成为单量增长的重要驱动力，后续消费的边际改善有望驱动外卖客单价回暖。到店业务的竞争格局已经相对稳定，在美团、抖音双方均保持现有经营策略情况下利润率有望实现持续回升，线下服务类消费后续有望持续修复，公司到店业务将受益。3）潜力方向：公司海外外卖平台Keeta9月上线中东市场，有望打开新增量。风险提示 业务拓展不及预期；内需消费不及预期；产品表现不及预期 内容目录 一、核心观点及公司动态.........................................................................31.1、线下零售：永辉新调改门店表现优秀，调改进度进一步加速..................................31.2、线上零售：京东外卖订单量超过500万单，快手基座大模型再度升级..........................5二、行业数据跟踪...............................................................................5三、行情回顾...................................................................................6四、投资建议...................................................................................7五、风险提示...................................................................................7 图表目录 图表1：永辉超市4月份（截止04.20）调改开业门店...............................................3图表2：永辉超市2025年上半年调改计划.........................................................3图表3：周度-线上GMV（天猫+京东）及同比.......................................................5图表4：周度（天猫+京东）线上GMV同比.........................................................6图表5：上周商贸零售板块涨跌幅................................................................6图表6：上周商贸零售板块涨跌幅走势............................................................6图表7：上周大消费行业涨跌幅排序（4.14-4.18）.................................................6图表8：上周商贸零售行业涨幅前5名............................................................7图表9：上周商贸零售行业跌幅前5名............................................................7 一、核心观点及公司动态 1.1、线下零售：永辉新调改门店表现优秀，调改进度进一步加速 截止4.20日，4月永辉调改开业门店达到9家，开业后门店表现优秀。4月11日，武汉首家胖东来模式调改店于汉阳五里墩万科中心焕新开业，开业三日即呈现客流井喷态势，客流量同比增长超300%，销售额同比增长超10倍；4月13日，福清首家学习“胖东来模式”自主调改店在福清万达广场开业，开业当天成交客流超1.6万人次，销售突破200万，带动福清清昌万达广场当日客流突破14万，客流排名全国第一。 继第一季度先后推出首批20家、第二批24家调改门店后，4月14日，永辉超市正式发布2025年全国第三批学习胖东来自主调改门店名单，涉及门店数量达41家，创单批次调改规模新高。此次调改门店覆盖范围进一步扩大，业务版图拓展至48座城市，其中厦门、济南、焦作等12座城市为首开城市，截至6月底，永辉超市全国自主调改门店数量将达124家（含胖东来帮扶调改门店）。 1.2、线上零售：京东外卖订单量超过500万单，快手基座大模型再度升级 美团：美团正式推出闪购品牌，京东入局外卖取得阶段性进展，长期影响仍待观察 4月15日，京东宣布京东品质外卖订单量将超过500万单，并且计划本季度将再招收不低于5万名全职外卖员，全额足额全部缴纳五险一金且所有费用都由公司承担。我们认为外卖的商业模式构建在商家、用户和履约端三方的关系上，且对时效性要求高，从短期维度来看补贴和降佣有望快速扩大用户规模、吸引商家入驻，但从中长期来看，美团所构建的商户数量壁垒、用户心智壁垒、数据算法对于履约端的调度壁垒不容小觑，对公司的实质性影响仍待观察。并且在2025年中国连锁餐饮峰会上，美团外卖总经理薛冰宣布，未来三年，美团外卖将向餐饮行业整体投入1000亿元，帮助餐饮伙伴健康增长，补贴端的投入覆盖商家和用户侧，也有望对竞争形成一定应对。 4月15日，美团正式发布即时零售品牌“美团闪购”，定位“24小时陪伴消费者的新一代购物平台”，在App首页设置一级入口。我们认为美团闪购品牌的正式推出说明即时零售领域其实为当前京东美团竞争的核心，闪购品类的不断深化对传统电商格局可能形成冲击，是零售的再度“效率革命”。 快手：可灵全球用户超过2200万，模型能力升级 4月15日，快手可灵AI在北京中关村国际创新中心举行“灵感成真”2.0模型发布会，宣布基座模型再次升级，面向全球正式发布可灵2.0视频生成模型及可图2.0图像生成模型。自2024年6月发布以来，可灵AI已累计完成超20次迭代，截至目前，全球用户规模突破2200万。 二、行业数据跟踪 GMV表现：根据国金数字未来Lab，4月第1周线上天猫+京东整体GMV同比+14.4%。 品类表现：根据国金数字未来Lab，4月第1周天猫+京东品类增速表现前5的为消费电子、家用电器、食品饮料、母婴、户外运动。 来源：国金数字未来Lab，国金证券研究所 三、行情回顾 上周(2025/04/14-2025/04/18)上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数分别1.19%、-0.54%、0.59%、2.30%、-0.27%，商贸零售(申万)0.24%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第6。 个股方面，国光连锁、国芳集团、三态股份、丽人丽妆、南京商旅涨幅居前，东方创业、南宁百货、居然智家、中百集团、永辉超市跌幅居前。 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 四、投资建议 ◼线下零售 建议关注纯内需且受益于出海供应商受阻的国内零售变革巨头，包括全国型商超龙头永辉超市和区域性商超龙头步步高、重庆百货等。线下新型折扣零售龙头仅依赖内需就可快速成长，其在消费后周期的成长性优势明显，详细可参考我们的深度报告《美日消费变迁的启示》。胖东来式的精选型零售路线在国内需求旺盛，长期机会明显，而且在贸易战导致供应商出海受阻的情况下，反而有助于商超吸收优质供应商，建议关注正经历零售变革的永辉超市、步步高、重庆百货。 ◼线上零售 腾讯控股：1）潜在的边际改善：AI+与产品端结合持续加深，AI+推动云服务需求提升有望受益。2）稳健的基本盘：微信生态蓬勃发展，视频号小店升级微信小店，更有利于商家有效触达客户和销售转化，旨在依托于整个微信生态打造统一且可信赖的交易体验；微信搜一搜商业化检索量与点击率同比增长。核心游戏健康增长，且具备较多递延收入有待释放依托于视频号流量的快速增长及智能化广告产品持续升级，公司广告业务增速保持快速增长，若消费复苏广告主投放预算有望提升，腾讯作为头部广告平台有望受益。 美团：格局改善，利润快速释放，外卖及到店均有望受益于国内宏观修复，外卖开启出海新征程。1）利润快速释放：在到店格局改善利润率触底回暖、外卖成本下降、新业务扭亏顺利进行下，公司利润实现加速释放。2）边际利好：强消费属性的O2O平台公司，2024年整体宏观经济较弱，公司外卖单量增速承压，高性价比产品供给（如拼好饭）成为单量增长的重要驱动力，后续消费的边际改善有望驱动外卖客单价回暖。到店业务的竞争格局已经相对稳定，在美团、抖音双方均保持现有经营策略情况下利润率有望实现持续回升，线下服务类消费后