国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观月报:宏观经济宏观月报-3月内外需均上冲，服务业修复将增强“以内补外”效果固定收益周报:政府债务周度观察-超长期特别国债即将开始发行 行业与公司 汽车行业专题:低空经济行业专题系列二-eVTOL动力系统的市场空间、技术趋势和产业链机遇 房地产行业快评:统计局2025年1-3月房地产数据点评-销售量价持续边际改善，但投融资修复趋势减弱 社服行业周报:社会服务行业双周报（第104期）-清明假期出行热度延续，关注内需主线行情 锐捷网络(301165.SZ)财报点评:2024年归母净利润同比增长43%，持续受益数据中心发展 特步国际(01368.HK)海外公司快评:第一季度主品牌流水增长中单位数，索康尼增长超40% 百隆东方(601339.SH)财报点评:2024年收入增长15%，扣非净利润同比转盈 九号公司-WD(689009.SH)财报点评:2024年利润高增长，电动两轮车、割草机等业务有望快速放量 招商蛇口(001979.SZ)财报点评:业绩短期承压，减值压力释放 用友网络(600588.SH)海外公司财报点评:核心产品BIP3占比提升，AI产品有望推动业绩复苏 合合信息(688615.SH)财报点评:付费用户增长超22%，B端业务表现优异 中国建筑(601668.SH)财报点评:龙头优势凸显，现金流持续改善中孚实业(600595.SH)财报点评:成本下降权益产能提升，高分红可期 【常规内容】 宏观与策略 宏观月报:宏观经济宏观月报-3月内外需均上冲，服务业修复将增强“以内补外”效果 2025年4月16日国家统计局发布2025年3月份经济增长数据，重点关注的经济增长类数据如下： 2、3月份，规模以上工业增加值同比增长7.7%，比1-2月份加快1.8个百分点； 3、3月份，社会消费品零售总额40940亿元，同比增长5.9%，比1-2月份加快1.9个百分点； 4、3月份，全国固定资产投资（不含农户）103174亿元，同比增长4.2%，比1-2月加快0.1个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比增长8.3%； 5、3月份，进出口总额37663亿元，同比增长6.0%。其中，出口22515亿元，增长13.5%；进口15148亿元，下降3.5%； 6、3月份，全国城镇调查失业率为5.2%，较上月回落0.2个百分点，持平上年同月。 3月国内经济增速约5.9%，明显高于全年经济增速目标值。 基于生产法测算的月度GDP同比增速在3月份约为5.9%，较1-2月抬升1.0个百分点，明显高于全年经济增速目标值。其中工业、服务业、建筑业生产均构成向上拉动。需求方面，3月国内消费、投资、出口当月同比均较1-2月累计同比上升，其中消费和出口上升幅度较为显著。 服务业修复将增强二季度“以内补外”的效果。 中国政府全面扩大内需举措形成的合力集中体现在国内服务需求复苏上。一方面，服务需求本身是内需的重要组成部分；另一方面，服务需求可以很好地带动就业，从而发挥出较大的乘数效应。 2025年1月以来，国内服务业零售额当月同比持续上升，虽然上升幅度还不是很大，但其持续向上的趋势表明中国服务需求企稳回升的动能较强，中国内循环的力量由此逐渐增强，这无疑有利于扩大二季度“以内补外”的效果。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 固定收益周报:政府债务周度观察-超长期特别国债即将开始发行 国债净融资+新增地方债发行第15周（4/7-4/13）-2074亿，第16周（4/14-4/20）3933亿。截至第15周（4/7-4/13）广义赤字累计2.8万亿，进度23.9%，超去年同期。特别国债发行安排落地，5-6月面临一定的政府债供给压力。财政部公布今年超长期特别国债发行安排，4月24日开始发行。 政府债净融资第15周（4/7-4/13）-1086亿，第16周（4/14-4/20）5027亿。截至第15周（4/7-4/13）累计4.3万亿，超出去年同期2.9万亿，主要是置换隐债专项债和国债发行较快。 国债第15周（4/7-4/13）净融资-2725亿，第16周（4/14-4/20）3400亿。截至第15周（4/7-4/13）累计1.54万亿，进度23.1%，远超过去五年同期。 地方债净融资第15周（4/7-4/13）1639亿，第16周（4/14-4/20）1227亿。截至第15周（4/7-4/13）累计2.8万亿，超出去年同期1.9万亿。 新增一般债第15周（4/7-4/13）70亿，第16周（4/14-4/20）82亿。截至第15周（4/7-4/13）累计2861亿，进度35.8%，超过去年同期。 新增专项债第15周（4/7-4/13）580亿，第16周（4/14-4/20）451亿。截至第15周（4/7-4/13）累计1.02万亿，进度23.1%，超过去年同期。特殊新增专项债已发行1364亿，土地储备专项债已发行524 亿。二季度发行计划2.02万亿，其中包括1059亿新增一般债和9859亿新增专项债。 特殊再融资债第15周（4/7-4/13）1134亿，第16周（4/14-4/20）930亿。截至第15周（4/7-4/13）累计1.45万亿，发行进度73%。 城投债第15周（4/7-4/13）净融资134亿，第16周（4/14-4/20）预计-378亿。截至本周城投债余额约10.7万亿。 风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 行业与公司 汽车行业专题:低空经济行业专题系列二-eVTOL动力系统的市场空间、技术趋势和产业链机遇 低空经济产业链格局初显，国内市场规模潜力巨大。我国低空经济供应链已形成“上游自主突破、中游协同攻关、下游标准引领”的全链条发展格局，以eVTOL、无人机整机制造为核心，产业链呈现技术快速迭代与订单落地的产能扩张态势。从未来大规模商业化的潜力来看，测算中期存量国内旅游观光场景、通勤场景可分别带来2.4万架和8.5万架的eVTOL需求，整机存量销售市场规模超2500亿。 动力系统是低空经济产业链的核心环节。从eVTOL零部件价值量来看，以电机和电控为主要组成部分的动力系统在eVTOL核心结构中的集成成本占比最大。根据Lilium公司的数据，eVTOL的动力系统占比约为40%。eVTOL动力系统市场规模主要以eVTOL整机需求规模为基准。以2500亿整机存量销售市场规模以及eVTOL成本结构测算，中期存量eVTOL动力系统市场空间可达1000亿元的水平。 航空动力系统主要分为传统航空动力系统和电推进系统，传统民航客机、军用战机等多采用传统航空动力系统。传统航空动力系统以燃油发动机为核心，技术成熟，能够提供高功率输出，适合长时间和大载重的飞行，如支线通航、农林作业和中远距货物运输，但具有高能耗、高排放和高噪音问题。传统航空动力系统主要包括活塞发动机、涡轮喷气发动机、涡轮风扇发动机、涡轮螺旋桨发动机和涡轮轴发动机等 低空飞行器动力系统包括动力电机、电调（电控）及螺旋桨。电机是动力系统核心零部件，主要作用是将电能转换为机械能，从而产生升力和推力。无刷直流电机广泛应用于小型和中型无人机，永磁同步电机因更高的功率密度和高扭矩密度成为eVTOL电机的首选。低空飞行器的混合动力系统因其更好的商业应用效果逐渐兴起，而纯电推进系统未来有望成为eVTOL和无人机动力系统长期主流选择。 eVTOL电机适航认证是市场准入的关键门槛，新能源汽车电机公司率先受益。eVTOL电机适航技术壁垒高，认证时间长。国内一些主流新能源汽车电机已经满足eVTOL所需的部分技术标准，这使得原本专注于电动汽车电机生产的企业具备了进入eVTOL电机市场的技术基础，开始积极布局电动航空领域。国内多家eVTOL电机企业产品处于早期研发和合作阶段，与主机厂共同推进适航认证。 风险提示：1、估值风险；2、盈利预测风险；3、低空经济发展不及预期的风险。 投资建议：低空经济行业快速发展，关注国产动力系统核心企业。低空经济行业快速发展，看好和亿航智能深度合作的电驱动国产核心企业英搏尔，以及质地优质，有望持续斩获订单的航空发动机优质自主标的宗申动力。 证券分析师：唐旭霞（S0980519080002）、杨钐（S0980523110001）、曹翰民（S0980524100001） 房地产行业快评:统计局2025年1-3月房地产数据点评-销售量价持续边际改善，但投融资修复趋势减弱 统计局公布2025年1-3月房地产投资和销售数据。2025年1-3月，房地产开发投资19904亿元，同比-9.9%；房屋新开工面积12996万㎡，同比-24.4%；房屋竣工面积13060万㎡，同比-14.3%；新建商品 房销售面积21869万㎡，同比-3.0%；新建商品房销售额20798亿元，同比-2.1%；房企到位资金24729亿元，同比-3.7%。 国信地产观点：1）3月销售表现依然良好，规模同比降幅持续收窄。2）各能级城市新房和二手房价同比降幅均收窄，一线城市二手房价连续5个月环比为正。3）开发投资和房企到位资金降幅均略有扩大。4）新开工和竣工指标波动较大，同比降幅均明显收窄。5）投资建议：2025年3月，地产销售量价持续边际改善，但投融资修复趋势减弱，且新开工量仍处于低位。我们预期，为实现房地产市场止跌回稳目标，后续地产政策出台的节奏和力度值得期待，存量土储回购、城中村改造等去库存政策有望稳步推进，地产股仍然具备博弈机会。个股端推荐绿城中国、贝壳-W、我爱我家。6）风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致地产行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。 证券分析师：任鹤（S0980520040006）、王粤雷（S0980520030001）、王静（S0980522100002） 社服行业周报:社会服务行业双周报（第104期）-清明假期出行热度延续，关注内需主线行情 周观点：清明假期出行热度延续，旅游景气再度验证。清明假期出行数据亮眼。交通运输部数据显示，2025年清明假期三天全国跨区域人员流动量达7.9亿人次/+7.1%，创历史新高并超越此前预测。铁路/民航客运量分别达5377.6万、558.2万人次，同比增幅为8.2%和10.9%，滴滴打车需求较去年同期提升14%，验证居民出行热情。2025年清明假期华东景区表现更为抢眼，据我们跟踪，九华山假期客流同比增20-30%，黄山受益于晴好天气接待游客9.5万人次（+26%），天目湖实现客流增长。境外市场呈现强劲复苏势头，日本成为清明境外出行最热目的地之一。携程数据显示，大阪/京都订单量同比增超70%/80%；同程日本赏樱酒店预订热度暴涨120%，首尔、济州岛订单同比增长35%及以上。俄罗斯及欧洲目的地同样亮眼，酒店预订热度增幅突破300-400%。我们分析，2025年全国大部分地区气温偏高于常年，叠加多地实行"春假+清明"连休政策释放出游需求。扩大内需背景下，旅游消费作为内需引领型产业的韧性特征进一步显现，区域性、季节性景区差异化表现有望创造市场机遇。 板块复盘：消费者服务板块报告期内下跌1.55%，跑输大盘0.19pct。国信社服板块涨幅居前的股票为岭南控股、大连圣亚、国旅联合、海伦司、中国东方教育、张家界、同程旅行、峨眉山A、首旅酒店、学大教育。 行业新闻：美国总统特朗普签署两项行政令，宣布实施"对等关税"政策。2025年3月28日，蜜雪冰城宣布正式开放日本加盟。首批日本市场加盟授权200个名额，此外进行区域保护，东京核心商圈独家授权。美国网红IShowSpeed开启中国行直播，行程覆盖上海、北京、河南