经营稳扎稳打，结构提升持续兑现

业绩简评 2025年4月14日，公司披露25年一季报，期内实现营收111 亿元，同比30；归母净利23亿元，同比58。25Q1业绩符合预期、相对高基数下仍实现平稳增长；公司此前年报已披露25年收入目标为328亿（同比86）、净利目标为41亿（51）。 经营分析 金徽深扎西北地区，核心优势在于有明确且笃定的战略愿景，管理层稳定且经验丰富。长期战略看得准、短期工作做得实，民营的体制优势赋予公司形成了比较市场化的激励体制，能在外部环境波动时灵活地调整路径与步伐，管理层及员工利益绑定度高、目标向心力强；当下公司正稳健地推进区域深耕、市场边界延展、用户工程建设等营销举措，看好品牌及经营势能持续提升。 具体营收拆分：1）分产品：25Q1100元以下100300元300元 以上产品分别实现营收226324亿元，同比分别 人民币元成交金额百万元 321428，产品结构提升持续兑现，带动25Q1毛利率 14pct至668。2）分区域：25Q1省内省外分别实现营收8624亿元，同比分别19，省外营收占比约22。期内省内省外经销商分别340至291673家。 从报表质量来看：1）25Q1归母净利率同比05pct至211，其 中毛利率14pct，销售费用率13pct，管理费用率09pct，营业税金及附加占比11pct，25Q1所得税税率约23相对略高、节奏性扰动削弱表观利润弹性。2）25Q1末合同负债余额58亿元，环比06亿元，考虑合同负债环比变量后25Q1营收7；25Q1销售收现118亿元，同比5。3）公司披露拟投资实施生态智慧产 业园四期技改项目，关联方甘肃懋达建设中标，合同金额69亿元。 盈利预测、估值与评级 我们预计2527年收入分别为330368419亿元，分别 91114；归母净利润分别为434960亿元，分别 101621，对应EPS为106126148元，对应PE分别为232017X，维持“买入”评级。 风险提示 区域市场竞争加剧，省外扩张低于预期，行业政策风险，食品安 2500 2300 2100 1900 1700 1500 240415 240715 241015 250115 成交金额金徽酒沪深300 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 2548 3021 3304 3677 4187 营业收入增长率 266 186 93 113 139 归母净利润百万元 329 388 427 494 595 归母净利润增长率 173 180 101 155 206 摊薄每股收益元 0648 0765 0842 0973 1173 每股经营性现金流净额 089 110 106 126 148 ROE归属母公司摊薄 989 1168 1230 1354 1544 PE 3798 2561 2325 2013 1670 PB 375 299 286 273 258 全风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营业务收入 2012 2548 3021 3304 3677 4187 货币资金 810 1042 869 677 643 648 增长率 266 186 93 113 139 应收款项 26 43 126 154 171 195 主营业务成本 749 957 1181 1240 1363 1526 存货 1512 1620 1690 1766 1904 2090 销售收入 372 376 391 375 371 364 其他流动资产 37 34 31 36 37 38 毛利 1263 1591 1841 2064 2315 2661 流动资产 2386 2739 2716 2632 2755 2971 销售收入 628 624 609 625 629 636 总资产 583 622 590 548 537 536 营业税金及附加 294 375 448 489 544 620 长期投资 0 0 2 2 2 2 销售收入 146 147 148 148 148 148 固定资产 1445 1366 1516 1628 1734 1824 销售费用 420 535 596 661 728 821 总资产 353 310 329 339 338 329 销售收入 209 210 197 200 198 196 无形资产 213 238 238 291 341 391 管理费用 217 275 304 330 368 410 非流动资产 1710 1663 1888 2173 2375 2568 销售收入 108 108 101 100 100 98 总资产 417 378 410 452 463 464 研发费用 50 51 54 63 70 80 资产总计 4095 4402 4605 4806 5130 5540 销售收入 25 20 18 19 19 19 短期借款 21 20 33 0 0 0 息税前利润（EBIT） 281 354 438 521 604 731 应付款项 184 239 298 296 321 356 销售收入 140 139 145 158 164 175 其他流动负债 700 770 871 958 1076 1236 财务费用 13 20 19 15 13 13 流动负债 905 1029 1201 1253 1398 1591 销售收入 06 08 06 05 03 03 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 1 1 0 0 0 0 其他长期负债 39 51 90 95 107 120 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 944 1080 1291 1348 1504 1711 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 3150 3326 3324 3474 3646 3855 税前利润 00 01 na 00 00 00 其中：股本 507 507 507 507 507 507 营业利润 314 397 486 536 617 743 未分配利润 1532 1694 1885 2035 2208 2416 营业利润率 156 156 161 162 168 178 少数股东权益 1 3 11 16 21 26 营业外收支 11 17 21 20 20 22 负债股东权益合计 4095 4402 4605 4806 5130 5540 税前利润利润率 303151 380149 465154 516156 597162 721172 比率分析 所得税 24 57 85 94 109 131 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 所得税率 78 150 182 182 182 182 每股指标 净利润 279 323 380 422 489 590 每股收益 0552 0648 0765 0842 0973 1173 少数股东损益 1 6 8 5 5 5 每股净资产 6210 6557 6553 6848 7189 7599 归属于母公司的净利润 280 329 388 427 494 595 每股经营现金净流 0629 0887 1100 1057 1256 1482 净利率 139 129 128 129 134 142 每股股利 0300 0389 0500 0548 0633 0763 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 890 989 1168 1230 1354 1544 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 总资产收益率 684 747 843 889 962 1074 净利润 279 323 380 422 489 590 投入资本收益率 813 894 1062 1222 1348 1538 少数股东损益 1 6 8 5 5 5 增长率 非现金支出 116 125 129 117 134 152 主营业务收入增长率 1249 2664 1859 934 1132 1386 非经营收益 22 17 10 20 26 28 EBIT增长率 2639 2579 2381 1903 1600 2090 营运资金变动 54 19 39 24 12 18 净利润增长率 1373 1735 1803 1010 1552 2056 经营活动现金净流 319 450 558 536 637 752 总资产增长率 854 749 459 437 675 799 资本开支 57 66 331 416 349 358 资产管理能力 投资 1 1 2 0 0 0 应收账款周转天数 14 10 14 20 20 20 其他 1 0 0 0 0 0 存货周转天数 6921 5973 5117 5200 5100 5000 投资活动现金净流 57 65 333 416 349 358 应付账款周转天数 645 610 590 600 590 580 股权募资 0 2 0 0 0 0 固定资产周转天数 2618 1955 1545 1514 1435 1313 债权募资 0 0 0 33 0 0 偿债能力 其他 121 164 402 279 322 388 净负债股东权益 2504 3078 2524 1957 1772 1691 筹资活动现金净流 121 162 402 311 322 388 EBIT利息保障倍数 224 176 226 345 472 583 现金净流量 142 223 177 191 34 6 资产负债率 2306 2452 2805 2805 2933 3089 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 2 22 27 34 63 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 2 13 15 21 1 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 1 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 100买入；10120增持；20130中性 评分 150 137 136 138 105 30140减持 来源：聚源数据 投资评级的说明： 买入：预期未来612个月内上涨幅度在15以上；增持：预期未来612个月内上涨幅度在515；中性：预期未来612个月内变动幅度在55；减持：预期未来612个月内下跌幅度在5以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，