燕京啤酒(000729) /非白酒 /公司点评 /2023.01.31 请阅读最后一页的重要声明！ 结构提升改革加速，改善逻辑持续兑现 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-01-30 收盘价(元) 11.00 流通股本(亿股) 25.10 每股净资产(元) 4.96 总股本(亿股) 28.19 最近12月市场表现 分析师 苏铖 SAC证书编号：S0160522120004 sucheng@ctsec.com 1. 《贯彻“1+3”品牌战略，产品结构调整助盈利回升》 2018-06-13 ❖ 核心事件：公司发布2022年度业绩预告，预计2022全年归母净利润为3.45-3.70亿元，同比+51.31%-62.27%，取中值为3.58亿元，同比+56.79%；扣非归母净利为2.68-2.93亿元，同比+56.25%-70.83%，取中值为2.81亿元，同比+63.54%。经测算，22Q4归母净利润-3.28~-3.03亿元，取中值为-3.15亿元，去年同期为-3.35亿元；扣非归母净利-3.61~-3.36亿元，取中值为-3.49亿元，去年同期为-3.72亿元。业绩略超市场预期。 ❖ 结构提升、改革加速并行，盈利能力改善。2022年全国疫情散发一定程度上造成啤酒行业性承压，逆境之下公司直面各种困难和挑战，实现业绩全面增长，表现在行业中处于较好水平。其中大单品U8贡献突出，四季度维持较高增速，预计全年增长50%以上至40万吨左右，驱动公司量价齐升，产品结构进一步优化。与此同时公司深化改革，着力推进生产、营销、运营及组织的全方面变革，带动经营效率提升，Q4亏损同比收窄，改善逻辑持续兑现。 ❖ 大单品仍处于成长期，改革势能有望持续释放。自U8推出以来，公司坚持品牌推广高举高打、渠道分销稳扎稳打。展望2023，U8仍处于成长期，一方面现饮场景复苏有望提振销量，同时伴随餐饮渠道教育逐渐显效，预计公司将稳步推进流通渠道招商及铺货，释放铺货红利。公司亦持续丰富中高端产品矩阵，推出燕京鲜啤2022、U8 Plus、S12皮尔森等，为后续持续升级提供动能。十四五期间公司以“二次创业、复兴燕京”为主基调，新管理层上任后团队战斗力得到增强，后续公司有望进一步强化组织管理，优化供应链降本，提升人效，弱势子公司有望稳步减亏，公司整体盈利能力改善可期。公司激励机制也有望实现突破。 ❖ 盈利预测与投资评级：2023年啤酒板块β向上，场景复苏下预计收入质量更高，同时成本压力有望回落，公司作为行业龙头将受益，同时持续看好公司十四五期间利润率提升弹性。我们预计公司2022-2024年实现营业总收入130.12/141.02/152.12亿元，归母净利润3.59/5.49/7.51亿元，对应PE分别为86.45/56.50/41.26倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：原材料价格上涨；行业竞争加剧；经营效率提升战略受扰动。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 10928 11961 13012 14102 15212 收入增长率（%） -4.71 9.45 8.79 8.38 7.87 归母净利润（百万元） 197 228 359 549 751 净利润增长率（%） -14.32 15.82 57.30 53.00 36.95 EPS（元/股） 0.07 0.08 0.13 0.19 0.27 PE 121.71 104.57 86.45 56.50 41.26 ROE（%） 1.49 1.70 2.62 3.85 5.02 PB 1.81 1.78 2.26 2.18 2.07 -24%-8%7%23%39%55%燕京啤酒沪深300上证指数非白酒 燕京啤酒(000729) /非白酒 /公司点评 /2023.01.31 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 10928.38 11960.99 13012.43 14102.43 15211.65 成长性 减:营业成本 6645.68 7362.92 7945.55 8302.72 8701.98 营业收入增长率 -4.7% 9.4% 8.8% 8.4% 7.9% 营业税费 1036.58 1096.41 1171.12 1269.22 1369.05 营业利润增长率 13.4% -8.9% 55.3% 51.5% 37.3% 销售费用 1382.87 1559.01 1699.59 1836.29 1971.67 净利润增长率 -14.3% 15.8% 57.3% 53.0% 36.9% 管理费用 1275.41 1438.02 1507.03 1586.28 1675.51 EBITDA增长率 -2.8% -9.1% 11.0% 32.5% 22.9% 研发费用 213.60 208.92 223.11 240.41 255.94 EBIT增长率 -4.7% -17.2% 58.3% 75.8% 40.2% 财务费用 -81.14 -118.96 -130.94 -142.32 -153.89 NOPLAT增长率 -5.6% -11.9% 63.5% 78.4% 40.2% 资产减值损失 -74.02 -63.91 -60.00 -70.00 -70.00 投资资本增长率 0.1% 1.0% 2.8% 4.9% 6.3% 加:公允价值变动收益 0.00 0.18 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 0.5% 0.7% 3.0% 4.9% 6.3% 投资和汇兑收益 39.01 36.35 35.00 35.00 35.00 利润率 营业利润 477.09 434.63 674.98 1022.82 1404.40 毛利率 39.2% 38.4% 38.9% 41.1% 42.8% 加:营业外净收支 -16.75 9.95 10.00 10.00 10.00 营业利润率 4.4% 3.6% 5.2% 7.3% 9.2% 利润总额 460.34 444.58 684.98 1032.82 1414.40 净利润率 2.6% 2.4% 3.6% 5.1% 6.4% 减:所得税 175.47 151.73 219.19 320.17 438.46 EBITDA/营业收入 11.0% 9.2% 9.4% 11.4% 13.0% 净利润 196.87 228.01 358.65 548.74 751.47 EBIT/营业收入 3.7% 2.8% 4.0% 6.5% 8.5% 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 3855.33 5059.44 5197.41 7357.21 8455.38 固定资产周转天数 295 258 219 185 156 交易性金融资产 0.00 20.18 20.18 20.18 20.18 流动营业资本周转天数 -11 -31 -4 -26 -13 应收帐款 186.65 190.80 300.66 207.74 324.79 流动资产周转天数 270 287 281 319 329 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 7 6 7 7 6 预付帐款 135.74 149.27 164.41 169.90 178.19 存货周转天数 210 189 185 189 188 存货 3827.58 3911.31 4254.95 4462.91 4625.82 总资产周转天数 604 571 537 518 509 其他流动资产 52.12 61.30 62.53 66.45 66.68 投资资本周转天数 464 428 404 391 386 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 1.5% 1.7% 2.6% 3.9% 5.0% 长期股权投资 295.47 310.57 325.68 340.78 355.88 ROA 1.1% 1.2% 1.8% 2.6% 3.4% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 1.8% 1.6% 2.5% 4.2% 5.5% 固定资产 8845.51 8445.41 7803.38 7150.90 6493.20 费用率 在建工程 82.46 43.23 21.62 10.81 5.40 销售费用率 12.7% 13.0% 13.1% 13.0% 13.0% 无形资产 905.88 877.97 854.28 829.16 803.58 管理费用率 11.7% 12.0% 11.6% 11.2% 11.0% 其他非流动资产 89.99 134.02 147.42 162.17 178.38 财务费用率 -0.7% -1.0% -1.0% -1.0% -1.0% 资产总额 18491.86 19419.92 19426.99 21123.31 21908.16 三费/营业收入 23.6% 24.1% 23.6% 23.3% 23.0% 短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力 应付帐款 1015.95 1393.81 1090.78 1537.98 1236.79 资产负债率 24.9% 28.1% 26.0% 28.6% 26.8% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 33.2% 39.0% 35.0% 40.0% 36.6% 其他流动负债 126.40 305.22 366.26 396.87 412.99 流动比率 1.78 1.75 2.02 2.06 2.36 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.89 0.99 1.12 1.28 1.52 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 5643.45 148.55 859.15 1510.39 2118.18 负债总额 4611.55 5447.54 5041.57 6037.26 5870.47 分红指标 少数股东权益 636.74 563.51 670.64 834.55 1059.01 DPS(元) 0.02 0.04 0.00 0.00 0.00 股本 2818.54 2818.54 2818.54 2818.54 2818.54 分红比率 留存收益 5902.38 6069.94 6375.86 6912.59 7639.75 股息收益率 0.3% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 13880.31 13972.37 14385.42 15086.05 16037.69 业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元) 0.07 0.08 0.13 0.19 0.27 净利润 196.87 228.01 35