环保行业点评报告稳健增长+价格改革+分红提升=全面配置！关注进口替代&再生资源价值提升

环保行业点评报告 证券研究报告·行业点评报告·环保 稳健增长+价格改革+分红提升=全面配置！关注进口替代&再生资源价值提升 增持（维持） 投资要点 贸易战升级，关注稳健运营、自主可控及再生资源三条主线。2025年4月2日，美国宣布对所有贸易伙伴征收“对等关税”，其中对中国实施34%的对等关税。4月4日，中方进行反制， 宣布对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。面对中美贸易战升级，环保公用领域关注三大主线：1）内需主导的防御资产：关注固废、水务、电力、燃气。2）自主可控：关注进口替代进程中技术龙头。3）资源品价值提升：关注再生资源。 稳健增长+价格改革+分红提升，全面配置运营！固废、水务、电力、燃气等运营类资产由内 需主导，业务稳健性强；4月2日，中办、国办印发《关于完善价格治理机制的意见》，价格 改革强化盈利稳定性&改善现金流，价格改革不仅仅是一次性弹性，更重要的意义是促进可预期的成长+鼓励alpha；叠加运营资产分红提升催化下，迎价值重估。1）固废：板块自由现金流大增分红提升，B端拓展+C端付费促商业模式理顺。生活垃圾焚烧需求由C端主导，板块进入稳定运营期，自由现金流持续改善&提分红逻辑兑现中，供热、IDC合作等B端拓展提 效空间大，叠加价格改革政策要求推进居民端计量收费，共促商业模式理顺，板块迎价值重估。重点推荐【瀚蓝环境】【永兴股份】【绿色动力】【光大环境】【伟明环保】【三峰环境】，建议关注【绿色动力环保】【军信股份】【旺能环境】【中科环保】等。2）水务：量价刚需业绩 稳健，水价改革驱动价值重估。水务行业量价刚性，业绩稳健，前期受供水调价不畅及污水政 府付费影响估值受压制。价格改革政策驱动下，水价市场化将增强盈利稳定性，污水顺价促付 费机制C端理顺。水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续增长，如美国水业业绩10年复增10%，伴随同样确定的红利增长。重点推荐【兴 蓉环境】【洪城环境】【中国水务】，建议关注【粤海投资】【北控水务集团】等。3）电力：电力板块现金流表现优异，电力运营商运营成本、投资成本受外部因素影响小，稳健红利属性彰显。电改深化，电价机制完善，电源依托自身特点，迎来定位与模式的转变，价值重估。重点推荐水电：成本最低的低碳电源，市场化推进下水电电价有支撑有弹性【长江电力】。火电：依然是最重要的保供电源，电价机制完善，火电尖峰电量价值发掘电价提升，容量市场与辅助 服务市场推进增加收益渠道，煤价下行度电盈利具备提升弹性【申能股份】【皖能电力】【华电国际】；绿电：绿电消纳是电改解决的核心问题，136号文印发推动2025年绿电全面进入市场，机制电量机制电价稳定新增项目收益率预期，绿色市场挖掘绿色溢价，【龙源电力】【中闽能源】；核电：基荷电源价值锁定确定性成长，【中广核电力】【中国核电】。4）燃气：进口美LNG关税税率将增至49%，考虑美气供给占比较小整体影响有限。自2025/2/10起，我国对 原产于美国的液化天然气加征15%关税；自2025/4/1012时01分起，对原产于美国的所有进口商品在现行适用关税税率基础上加征34%关税，我国对进口美LNG关税税率将达49%。2024年中国自美国进口LNG约416万吨，占LNG进口总量约5.4%，占全国表观消费量约 1.4%；占比较小，对整体供给影响有限。2024年美国LNG长协到达沿海地区终端用户的成本叠加15%关税将达2.61元/方；叠加49%关税后将达3.26元/方，与2024年全年国内出厂价平 均值基本一致，美气长协价格优势削弱。供给宽松，燃气公司成本优化；价格机制继续理顺、需求放量。加征关税主要影响具备美国气源的公司，如新奥股份等，需关注后续公司的美气长协是否可通过转口等方式达到预期价差。1）城燃降本促量、顺价持续推进。重点推荐：【新奥能源】（25股息率5.2%）2024年不可测利润充分消化，私有化方案定价彰显估值回归空间； 【华润燃气】【昆仑能源】（25股息率4.2%）【中国燃气】（25股息率7.1%）【蓝天燃气】（25股息率7.5%）；建议关注：【深圳燃气】【佛燃能源】（25股息率4.6%）【港华智慧能源】。2）海外气源释放，关注具备优质长协资源、灵活调度、成本优势长期凸显的企业。重点推荐： 【九丰能源】（25股息率5.2%）【新奥股份】（25股息率5.7%）；建议关注：【深圳燃气】【佛燃能源】（估值日期2025/4/3）。3）美气进口不确定性提升，能源自主可控重要性突显。建议关注具备气源生产能力的【新天然气】【蓝焰控股】。 关注自主可控、进口替代。1）半导体治理：半导体产业链国产化趋势明确要求提升，关税加 码制裁提升驱动国产替代加速，半导体产业配套包括洁净室设备/耗材、半导体废气废液治理 等迎来发展新机遇，重点推荐半导体洁净室洁净设备龙头【美埃科技】，半导体废气治理【盛剑科技】，建议关注半导体清洗设备【国林科技】。2）科学仪器：中国高端科学仪器高度依赖进口，大型科研仪器进口率长期维持在70%+，其中美国是最大来源国。截至2021年底我国 高校院所大型质谱仪器中97.9%为进口，超七成质谱仪来自美国。对美关税反制将驱动中国进一步加强高端仪器的自主研发和国产化。国内政策向国产仪器倾斜，政府采购项目明确优先选择国产设备。建议关注高端仪器国产替代突围者【聚光科技】【皖仪科技】【雪迪龙】等。 关注资源安全：再生资源价值提升。逆全球化背景下，资源安全成为可持续发展的关键，资源品价值具备提升机会，酒糟资源化、废电拆解、汽车拆解、锂电回收、废轮胎处置、再生油、危废资源化、再生塑料等板块具备长期战略意义。1）酒糟资源化：2024年美豆占中国大豆进口比例为23%，美玉米占中国玉米进口比例为15%，此次关税带反制将带来进口成本抬升。 酒糟饲料营养成分丰富，可替代部分玉米、豆粕，若玉米豆粕价格上行，酒糟饲料产品性价比和功能价值将更为突出。重点推荐【路德环境】。2）生物油：2024年我国餐厨废油脂的总出口量为295万吨，其中美国依旧占据了最大的市场份额，达到总出口量的42.94%。美国加征 关税将在一定程度上影响废油脂海外需求，阻碍出口，短期国内废油脂供应相对充裕，利好生物柴油/生物航煤加工端企业。建议关注【卓越新能】【嘉澳环保】【鹏鹞环保】等。 风险提示：价格改革推进不及预期，关税政策变化，行业竞争加剧等。 2025年04月06日 证券分析师袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师任逸轩 执业证书：S0600522030002 renyx@dwzq.com.cn 证券分析师陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 证券分析师谷玥 执业证书：S0600524090002 guy@dwzq.com.cn 行业走势 环保沪深300 19% 15% 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% 2024/4/82024/8/62024/12/42025/4/3 相关研究 《中办国办明确价格改革顶层设计，要素市场化改革持续验证》 2025-04-03 《全国碳市场新增钢铁、水泥、铝冶炼行业，持续关注垃圾焚烧IDC合作机会》 2025-03-31 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 行业点评报告 图1：环保公用现金流资产盈利预测与估值（估值日期：2025/4/3） 数据来源：Wind，东吴证券研究所梳理，绿色动力、永兴股份、瀚蓝环境（未考虑并购增厚）、光大环境、三峰环境、伟明环保、兴蓉环境、洪城环境、长江电力、新奥能源、昆仑能源、华润燃气、九丰能源、蓝天燃气、中国燃气、新奥股份、申能股份、皖能电力、华电国际、中广核电力、中国核电盈利预测来自东吴证券研究所，其余均来自wind一致预期。 注1：*标注公司采用货币单位（港元），其余公司均采用货币单位（元）注2：参照2025/4/3，选取港币人民币汇率0.92 注3：投资总收益=归母净利润增速+股息收益 图2：环保行业自主可控&安全系列投资框架 数据来源：东吴证券研究所绘制 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身