纸浆周报：关税战下远期供应有扰动，推荐反套思路

2025年4月6日 创元研究 本周观点： 上周主力合约弱势下行，截至节前日盘结束，05合约周线收于5552元/吨，周度下跌172元/吨。上周末期货仓单余额为37.11万吨，环比减少4088吨；期货库存数量36.12万吨，环比减少0.35万吨。现货价格同步下调为主，主流品牌中，山东银星下调50元至6450元/吨，山东俄针下调80元至5620元/吨，加针各品牌有50-100元的下调。截止节前日盘，主力合约与山东银星基差898元/吨，与山东俄针基差68元/吨。 创元研究农产品组研究员：廉超邮箱：lianc@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0017395 上周港库再度去库，为202.2万吨，环比累库0.9万吨，同比增加18.9万吨，高港库的问题依然没有得到改善，继续给盘面施压，最理想的状况是去库至190万吨以下。从海外发运来看，3月巴西预计发运量再度增加创下历史新高，预计4月到港压力将为先减后升的态势。需求端，白卡纸需求不及预期，已经低于去年同期水平。生活纸产量超过去年同期，是唯一表现较好的品种，双胶纸开工节奏继续较差。下游整体需求偏差，金三已经证伪，且目前来看需求依然没有有效发力迹象，预计银四表现恐怕也将不及预期。 清明假期期间我国出台反制政策，对美全部进口商品加征34%关税。从供需角度来看，美国是我国第四大漂针浆进口国，2024年进口量为104万吨，占进口总量的13%左右。故加征34%关税对于漂针浆供应具有一定的冲击（进口成本提升可达2000元左右，参考2018年中美贸易战后原木进口量骤减）。但从宏观角度而言，纸浆具有一定的金融属性，除了供需之外其走势还受到宏观预期的影响，清明节期间外盘原油和有色品种均大幅下跌，不排除纸浆也同时受到衰退交易的影响跟跌。此外，由于当前港库仍然处于200万吨以上的历史高位，当前供应本身并不紧张，且未来漂阔浆、化机浆和国产浆预期上量继续，因此关税对于短期供需平衡没有特别大的影响，依然是偏宽松状态，不排除下周开盘继续是宏观衰退交易占据上风导致大幅低开的可能。长期来说，由于未来漂针浆全球暂无新产能投产，这每年100万吨的空缺未必能够完全由其他国家补偿，因此长期供需平衡表会向边际收紧方向移动，同时当前盘面估值不高，在港库压力 减轻后盘面大概率能够得到反弹修复，确定的上涨动力还是要等待港库去化。短期来看，弱需求、弱宏观和高港库很可能会抵消这一利好的影响力，从而继续向下探底（例如去年9月加拿大关税预期导致盘面试探性拉涨，但很快因弱宏观跳水收出大阴线），可参考节前最后一天盘面走势。 结合当前库存和预期到港情况来看，短期内的供给压力依然较大，尽管未来海外供应有边际转紧，但最廉价的俄针相对宽松，且阔叶供应依然有压力，其他品牌涨价对于盘面的驱动力度不强。需求预期看，文化纸持续拖累下游整体需求，白卡纸还需等待政策发力，当前需求同样不佳，生活用纸开工近几周已经趋于稳定，未来难见继续增长点，综合来看需求整体影响中性偏弱。 具体到周度操作上来，由于关税本身利好和基本面、宏观的驱动方向相反，因此本周盘面不确定性较大，波动预计将明显加剧。若本周受外盘衰退影响继续下杀，那么可以寻找轻仓试多的机会等待情绪上的超跌修复，但若关税供应扰动占据上风，也不能排除盘面高开的可能，不过是转向还是反弹依然需要结合具体库存和需求情况看待，由于当前下游利润较差，纸厂对于涨价接受度不高，因此上涨高度也受限，不建议盲目追高。若港库去化依然不顺或者银四旺季继续证伪，那么近月合约还是要回归到反弹空的思路上来，关税利好对于远月合约影响更加明显，考虑5-9和7-9反套。 风险提示：政策力度和效果不及预期；宏观数据不及预期；海外政治风险；供需端意外事件；开工率低于预期；补库预期证伪；贸易冲突加剧 目录 一、期现货数据图表................................................4 1.1期货市场表现.......................................................................41.2现货市场表现.......................................................................5 二、供给端数据图表................................................8 2.1库存...............................................................................82.2进出口.............................................................................92.3国产浆............................................................................11 三、需求端数据图表...............................................12 3.1综述..............................................................................123.2双胶纸............................................................................143.3双铜纸............................................................................163.4白卡纸............................................................................183.5生活用纸..........................................................................20 四、展望.........................................................21 一、期现货数据图表 1.1期货市场表现 上周主力合约弱势下行，截至节前日盘结束，05合约周线收于5552元/吨，周度下跌172元/吨。上周末期货仓单余额为37.11万吨，环比减少4088吨；期货库存数量36.12万吨，环比减少0.35万吨。 资料来源：iFind、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：iFind、创元研究 资料来源：iFind、创元研究 资料来源：iFind、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 1.2现货市场表现 上周现货价格同步下调为主，主流品牌中，山东银星下调50元至6450元/吨，山东俄针下调80元至5620元/吨，加针各品牌有50-100元的下调。截止节前日盘，主力合约与山东银星基差898元/吨，与山东俄针基差68元/吨。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、iFind、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 二、供给端数据图表 2.1库存 截止至上周，全国五大港口总库存为202.2万吨，环比累库0.9万吨，其中，青岛港累库0.6万吨至130.8万吨，常熟累库1.2万吨至49.6万吨，高栏港累库0.1万吨至9.3万吨，天津港去库0.5万吨至8万吨，日照去库0.5万吨 至4.5万吨。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 海外方面，欧洲2025年2月漂针浆库存为25.26万吨，同比增加2.46万吨。漂针浆库存天数为27天，同比增加2天。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 2.2进出口 海关总署统计，2月我国共进口漂针浆79.82万吨，环比+9.74%，同比+1.81%，全年累计同比+1.70%。进口漂阔浆160.59万吨，环比增4.29%，同比+11.40%，全年累计同比+13.84%。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：智利海关、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：芬兰统计局（Luke）、创元研究 资料来源：加拿大统计局、创元研究 全球层面上木浆库存压力已有缓解，但同比还是略高。12月全球木浆厂库天数为43天，同比增加1天。2月全球纸浆出港量为432万吨，环比减少1.70%，同比减少5.49%，故4月到港压力整体将有一定改善，预计为先减后增的格局。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 2.3国产浆 上周，国产阔叶浆产量为21.50万吨，环比前一周减少1.60%，产能利用率为79.45%，环比减少1.30个百分点；国产化机浆产量为20.51万吨，环比增加0.15%，产能利用率为85.94%，环比增加0.12%。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 三、需求端数据图表 3.1综述 从海外发运来看，3月巴西预计发运量再度增加创下历史新高，预计4月到港压力将为先减后升的态势。需求端，白卡纸需求不及预期，已经低于去年同期水平。生活纸产量超过去年同期，是唯一表现较好的品种，双胶纸开工节奏继续较差。下游整体需求偏差，金三已经证伪，且目前来看需求依然没有有效发力迹象，预计银四表现恐怕也将不及预期。 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 3.2双胶纸 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 3.3双铜纸 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 3.4白卡纸 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 3.5生活用纸 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 资料来源：钢联、创元研究 四、展望 清明假期期间我国出台反制政策，对美全部进口商品加征34%关税。从供需角度来看，美国是我国第四大漂针浆进口国，2024年进口量为104万吨，占进口总量的13%左右。故加征34%关税对于漂针浆供应具有一定的冲击（进口成本提升可达2000元左右，参考2018年中美贸易战后原木进口量骤减）。但从宏观角度而言，纸浆具有一定的金融属性，除了供需之外其走势还受到宏观预期的影响，清明节期间外盘原油和有色品种均大幅下跌，不排除纸浆也同时受到衰退交易的影响跟跌。此外，由于当前港库仍然处于200万吨以上的历史高位，当前供应本身并不紧张，且未来漂阔浆预期上量继续，因此关税对于短期供需平衡没有特别大的影响，依然是偏宽松状态，不排除下周开盘继续是宏观衰退交易占据上风导致大幅低开的可能。长期来说，由于未来漂针浆全球暂无新产能投产，这每年100万吨的空缺未必能够完全由其他国家补偿，因此长期来说供需平衡表会向边际收紧方向移动，同时当前估值不高，因此预计在港库压力减轻后盘面能够得到反弹修复，确定的上涨动力还是要等待