2025年第一季度销售量，折扣可能导致更大的盈利差异。

2025年第一季度销售量，折扣可能导致更大的盈利差异。 在本报告中，我们总结了各大汽车制造商在经销商处的2025年3月价格折扣。请注意，每个汽车制造商的3月折扣是基于每个车型2025年2月的零售销售量的加权平均计算得出的，因为2025年3月的零售销售量数据尚未公布。 中国汽车行业 吉石，CFA（852）3761 8728 shiji@cmbi.com.hk 行业平均折扣在2025年3月环比收窄了0.1个百分点，根据我们的计算，这得益于一些德国品牌（如大众、奥迪）折扣的收窄。尽管3月份的全国零售销量可能超过我们之前的预期，但领先品牌的折扣在上个月保持相对稳定，这得益于新车型或改款车型。我们预计中国汽车制造商2025年第一季度的收益将比第四季度出现更大的差异。根据我们的估计，小鹏和吉利由于在2025年第一季度强劲的销售和收窄的折扣，可能会超越同业。 梁 Austin（852）3900 0856 austinliang@cmbi.com.hk文静 杜，注册金融分析师(852) 6939 4751 douwenjing@cmbi.com.hk i8 更多新车型计划在上海车展（Li , ）亮相。七国集团9X Yu7 L90 小鹏汽车、极氪、小米、奥尼沃等（或于4月开始交付）。007 轿车900 B10萤火虫M8 （Zeekr）, Lynk & Co, Leapmotor,，爱腾，比亚迪汉 L/唐 L等等），这些因素可能推动2025年第二季度新能源汽车（NEV）销量增长。新能源汽车三强及 Leapmotor.在2025年3月，理想汽车李汽车的平均折扣在1Q25增长了2.4个基点，达到4.4%，而总交付量同比下降41%，约为93,000辆。我们预计其1Q25的毛利率将约为19%（与4Q24的20.3%相比），与之前管理层的指引一致。平均折扣的扩大1.6个基点（见图1），主要由L系列推动。小鹏汽车’s平均折扣环比下降了0.7ppt（基点）在G6G9三月份（图3），得益于改款车型的上市，在1Q25，小鹏汽车的平均折扣 率环比收窄0.4ppts至2.9%，总销售量环比增长3%至94,000辆。我们预计小鹏汽车1Q25的车辆毛利率（GPM）将环比从4Q24的10%有所提升。蔚来3月份提高了折扣以促进销售（图2），尽管效果目前尚未明显。NIO 2025年第一季度平均折扣收窄了0.4个百分点。L60 本季度环比，Onvo的销售贡献率较高。我们预计在2025年第一季度，随着销售量下降和车型组合恶化，蔚来公司的毛利率（Gross Profit Margin，GPM）将环比下降。跃马汽车2025年第1季度，平均折扣上升了5.5个百分点，达到9.8%（如图4所示）。其在3月份的批发量同比增长47%，达到37,000单位，超出市场预期。Leapmotor在2025年第1季度的盈利能力可能为全年业绩设定基调，并在大幅提高折扣以提振销售时，成为良好的盈利弹性测试。 相关报告： 中国汽车行业 - 在人工智能军备竞赛中价格战将加剧 - 2025年3月5日 长城汽车长城汽车在3月份的平均经销商折扣环比上升了0.6个百分点（见图5），尽管折扣幅度有所收窄。坦克300 the在其上个月的改款之际。根据我们的渠道调查，OEM品牌经销商的折扣在3月份环比增长了约1个百分点。长城汽车2025年第一季度的平均折扣环比上升了1.2个百分点，达到11.8%，而总批发量环比下降了32%，至257,000辆。我们预计，在调整了保修金之后，长城汽车2025年第一季度的毛利率可能略低于甚至与2024年第一季度相似的水平，因为更好的产品组合可能部分抵消了上升的折扣。新车型可能是长城汽车在25财年销售量增长的关键。该公司计划推出小龙高山 第二代插电式混合动力车，改款威来并且 好猫 重新设计的Ora电动汽车在2025年第二季度。吉利吉利在3月经销商的平均折扣在月度（Figure 6）中保持相对稳定，优于我们的预期，因为在2025年3月3日的AI活动上，公司宣布对Galaxy品牌所有车型提供3,000-6,000元人民币的折扣。Galaxy的平均回扣 经销商在3月份环比上升1-2个百分点，根据我们的渠道检查。吉利汽车2025年第一季度的平均折扣环比收窄1.2个百分点，得益于Galaxy车型的销量增长。吉利也是2025年第一季度中少数几个销量环比增长的车企之一（环比增长2%）。因此，我们认为其管理层关于吸收额外折扣并实现更大规模经济的指导是合理的。事实上，我们预测吉利汽车2025年第一季度的毛利率将环比扩大。 比亚迪比亚迪在3月份的平均经销商折扣较上月下降了1.1个百分点（如图7所示），表面上看，似乎是零折扣2025年款车型销售的加速超过了上月旧型号库存的清理。然而，实际情况可能更为复杂，因为我们没有获得不同配置级别的销售量数据。比亚迪2025年第一季度的平均折扣较去年同期上升了2.3个百分点，而总批发量同比下降34%至100万辆。由于车型组合复杂，预测比亚迪2025年第一季度的毛利率可能存在困难。根据我们的渠道检查和其库存的上升，我们预计比亚迪2025年第一季度的毛利率可能低于一些投资者的预期，因为旧型号可能占据1季度销售的大比例。此外，具备ADAS功能的车型初始毛利率也可能低于不具备此类功能的上一版本。 GAC Group特朗普奇和艾恩的平均经销商折扣在3月份分别环比扩大了0.7个百分点（图8-9）。它们2025年第一季度的平均折扣环比上升约2个百分点，而合并的批发量环比下降59%。1Q25期间，GAC本田的平均经销商折扣与上季度基本持平（图11），批发量环比下降43%。尽管GAC丰田在1Q25期间的平均折扣环比收窄了1.1个百分点（图10），但其批发量环比下降了27%。根据我们的估算，GAC集团在1Q25可能仍会记录大额的除特殊情况外的净亏损。 宝马3月份，宝马 Brilliance 的折扣幅度环比扩大了0.8个百分点，达到31.0%（见图12），再次创下新高。在2025年第一季度，尽管如此，宝马Brilliance 在经销商处的平均折扣幅度环比扩大了0.3个百分点。X3 新车型推出，轴距加长。新车毛利润包括汽车金融和保险佣金在内X3 现在新车的价格接近于零。根据我们的渠道调查，我们预计2025年第一季度对经销商的返利将比上一季度增长约0.5个百分点，这可能使得与2024年第四季度相比，中国宝马经销商在2025年第一季度的新车毛利率保持相似。我们认为宝马经销商可能面临X3 奔驰北京奔驰的折扣在3月份环比上升了1.5个百分点至28.2%（见图13），也创下了历史新高。该原始设备制造商并未宣布E级2025年第二季度面临更多逆风，原因有三：1）更高的关税；2）销售量上升伴随更高的折扣；3）宝马向未能实现2025年第一季度销售目标的经销商提供回扣，前提是他们需要在第二季度补足。 增量回扣适用于3月份的经销商，但除以下情况之外：PHEV，根据我们的渠道调查，在2025年第一季度，北京奔驰的经销商平均折扣环比上升1.5个百分点至26.7%。由于在“德国三大品牌”中拥有最高的进口车比例（2024年为18%），梅赛德斯-奔驰可能比宝马和奥迪受到更高关税的影响更大。 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 来源：ThinkerCar, CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证 本研究报告内容（全部或部分）的主要分析师声明，就本报告中所覆盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点准确反映了其个人对主题证券或发行人的看法；并且（2）其薪酬的任何部分均未曾、现在或将来直接或间接与其在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其关联人（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《操守守则》定义）均未参与。 委员会（1）在报告发布前30个日历日内曾买卖本研究报告涵盖的股票；（2）将在报告发布后3个营业日内买卖本研究报告涵盖的股票；（3）担任本报告涵盖的任何香港上市公司的官员；（4）对本报告涵盖的香港上市公司拥有任何财务利益。中国民生投资集团（CMBIGM）或其关联方在过去12个月内与本报告中涉及的发行人建立了投资银行业务关系。 CMBIGM 评级 买入股票未来12个月内预期回报率超过15%。持有股票在未来12个月内预期回报率在+15%至-10%之间。卖出股票在未来12个月内可能损失超过10%。未评级: 该股票未获得CMBIGM评级 : 预计行业在未来12个月内将超越相关广泛市场基准 : 预计行业在未来12个月内将与相关广泛市场基准表现一致 : 预计行业在未来12个月内将低于相关广泛市场基准 地址45/F, Champion Tower, 3 Garden Road, Hong Kong, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800CMB International Global Markets Limited（“CMBIGM”）是中国招商银行（CMB）的全资子公司CMB International Capital Corporation Limited的全资子公司。 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不预示未来的表现，实际事件可能与报告中所含内容有实质性差异。任何投资的价值和回报都具有不确定性，且不保证，可能因依赖基础资产或市场其他可变因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。 本报告或其中所包含的任何信息均由CMBIGM编制，仅供CMBIGM或其关联公司（如果有）的客户使用以获取信息。本报告不应被视为出售或购买任何证券或证券利益的要约或招揽，也不应被视为进入任何交易的邀约。CMBIGM及其关联公司、股东、代理人、顾问、董事、官员或员工不对因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用（无论是直接还是间接的）承担任何责任。任何人利用本报告中的信息，均应自行承担全部风险。本报告中的信息和内容均基于被认为可供公众获得并可信赖的信息的分析和解读。 CMBIGM已尽其所能确保信息、数据的准确性、完整性、及时性或正确性，但并不保证。CMBIGM提供的信息、建议和预测基于“现状”原则。信息和内容可能会在不事先通知的情况下进行更改。CMBIGM可能会发布其他包含与本报告不同信息或结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有立场。 中国民生国际集团可能持有相关公司的股份，或进行市场操作，或作为做市商或代表其客户进行相关证券的交易。投资者应假定中国民生国际集团与报告中提到的公司存在投资银行业务或其他商业关系。因此，收件人应意识到中国民生国际集团可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性，中国民生国际集团对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经中国民生国际集团事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何方式复制、印刷、销售、重新分发或出版。建议证券的附加信息可供索要。 针对此文件的英国接收者 本报告仅提供给符合《2000年金融服务和市场法（金融促销）令》第19(