投资策略：特朗普关税与反制的行业影响

一、策略专题：特朗普关税与反制的行业影响 1.1中国关税反制下的进口缺口 4月4日，我国对原产于美国的所有进口商品加征34%关税，这一关税反制措施可能导致我国对美进口依赖度较高的商品与行业出现供给缺口，进而可能引发商品涨价等情况，对相应行业的盈利起到正向作用。 我们从海关总署获取2024年HS-4商品进口数据，并在HS-4商品与申万二级行业间建立对应关系，对各行业从美国进口商品占全球进口的比重进行测算，同时需注意外需占总需求的比重，我们结合各行业全球进口/A股营收的水平进行筛选，结果显示航天装备、动物保健、燃气、农产品加工、通用设备等行业可能凸显。 1.2特朗普关税冲击的风险敞口 4月3日，特朗普对对等关税举措措“ 超预期、大措加征对华关税，可能对 相应行业与公司的盈利造成严重冲击，我们需要对各行业与个股面临的风险敞口进行测算以规避风险。 我们结合各上市公司2023年主营收入分地区构成、2024年HS-4商品进口数据、HS-4商品与申万二级行业间的对应关系三方面要素对行业、个股美国收入占营业收入比重进行估算，行业层面看其他家电、纺织制造、元件、照明设备、小家电等行业可能面临较大风险，个股层面看ST新潮、华利集团、鹏鼎控股、涛涛车业、创源股份等可能有较大的风险敞口。 二、策略观点：交易思维参与消费股 大势研判：特朗普对对等关税举政策与我国反制措施的落地，意味着近期对市场情绪造成明显压制的重磅外围事件开始进入消化阶段，但美国超预期的关税力度如果真的实施且没有豁免，大概率会对分子端造成较大的冲击，因而短期仍然需要保持谨慎。但也不必过于悲观，积极的因素可能逐渐孕育：首先，A股市场已经保持了一段时间的观望情绪，技术面看指数也已经脱离阻力位、触及支撑位；其次，当前的美国关税加征力度已经类似于对展示底牌举，在4月9日真正实施前如果出现变化，那更可能是积极的一面；此外，今年以来中国资产明显表现出对关税事件冲击的韧性。 因此，利空消化、市场企稳后仍然具备参与机会。 配置观点：均衡配置以应对不确定性，交易思维参与消费股。“1）特朗普超预期加征关税的背景下，市场交易可能转向内需，即倒逼促消费发力的政策预期，对应消费板块可能存在交易机会，结合业绩可以关注休闲食品、创新药等，但在国内经济多维度印证超预期改善前，建议保持交易思维； 2）沿业绩线索寻找进攻方向，A股2024年报与2025一季报密集披露窗口临近，个股层面建议关注具备对业绩正增+股价高开举特征的标的，行业层面盈利预测上调指向新能源、有色金属、非银金融以及后周期的家电、建材。3）防御方向看，银行、保险、水电等红利资产仍然可以作为底仓配置。4）产业层面需等待新主线的出现，近期市场交易难度持续加大，缺乏主线且热点高速轮动，科技方向短期可能难有新一波行情。 三、本周市场表现与政策事件 3.1A股复盘：缩量调整但对比海外凸显韧性，风偏回落、情绪降温 本周A股市场延续调整且成交缩量，周四成交额回落至万亿以下。面临特朗普对对等关税举落地时点，市场观望情绪明显加重，同时交易呈现两阶段变化，特朗普关税落地前市场交易主要体现防御思路，以公用事业为代表的防御板块较为抗跌，而特朗普关税超预期落地后交易开始转向消费，体现的是倒逼国内促消费加码的政策预期。对比海外特别是美国权益市场看，本周A股市场韧性极为凸显。 本周A股指数普遍下跌，微盘股和上证指数表现居前。风格层面，其他服务和必需消费、小盘、低市盈率和微利股占优。 申万行业多数下跌，公用事业、农林牧渔和医药生物涨幅居前，周度涨跌幅分别为2.5%、1.5%和1.2%。公用事业中的电力方向整体表现较好，其作为红利资产具备较强的防御属性，且业绩具备确定性；农林牧渔延续涨价交易，近期白羽鸡等农产品价格上涨；创新药业绩表现继续催化医药生物行业表现，同时后续有望迎来多个重要肿瘤药临床会议等催化。 3.2海外回顾：全球普跌，美股领跌 全球权益市场普遍下跌，A股韧性最强。 美股市场三大指数均大幅下跌，受特朗普关税政策强烈冲击，非农数据也存在偏负面解读：特朗普当地时间4月2日在白宫宣布对贸易伙伴征收所谓的对对等关税举措施，关税加征力度严重超出市场预期，投资者对全球经济、美国经济与通胀的担忧都有所加重。以此为背景，美国非农数据也出现了偏负面的解读，即尽管数据超预期，但前两月数据下修幅度较大，同时失业率微升。 3.3大类资产：原油与铜价大跌，中美利差继续扩张 权益方面，本周全球市场下跌7.90%。商品价格全面下跌，布伦特原油、伦敦金、LME铜和CRB商品涨跌幅分别为-10.93%、-0.56%、-10.59%和-0.69%，铜金比、油金比均大幅回落，美国对对等关税举严重超出市场预期，投资者对全球经济陷入衰退的担忧加剧，原油与铜价大跌。利率债方面，中债、美债长短端利率均回落，中美利差继续扩张。汇率方面，美元指数下跌0.98%，人民币贬值0.27%。 3.4政策事件：特朗普对对等关税举实施，我国采取反制措措 国内宏观：2025年3月制造业PMI为50.5%“ 前值50.2%），小幅回升、继续处于扩张区间；东部战区组织陆海空火等兵力位台岛周边开展联合演训。 金融市场：沪深北交易所出台程序化交易监管实施细则；美股科技对七姐妹举两个交易日市值蒸发1.5万亿美元。 海外宏观：白宫：马斯克完成对政府效率部举工作后将离开公职；美国3月非农就业数据远超预期，但前两月数据下修幅度较大，失业率微升至4.2%；鲍威尔：关税的经济影响可能大于预期，美联储有条件等一等。 国际关系：特朗普宣布实施对对等关税举措施；国务院关税税则委员会对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。 产业动态：财政部积极支持国有大型商业银行补充核心一级资本；智谱发布Agent产品AutoGLM沉思；DeepSeek月访问量超ChatGPT；宇树科技发布Unitree Dex5灵巧手；小米汽车官方回应对SU7爆燃致3死举事故； 特朗普宣布将再给予TikTok禁令75天宽限期。 风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、测算可能存在误差。 一、策略专题：特朗普关税与反制的行业影响 1.1中国关税反制下的进口缺口 4月4日，我国对原产于美国的所有进口商品加征34%关税，这一关税反制措施可能导致我国对美进口依赖度较高的商品与行业出现供给缺口，进而可能引发商品涨价等情况，对相应行业的盈利起到正向作用。 我们从海关总署获取2024年HS-4商品进口数据，并在HS-4商品与申万二级行业间建立对应关系，对各行业从美国进口商品占全球进口的比重进行测算，结果显示航天装备、饲料、航空装备、商用车、包装印刷等行业比重较高。 图表1：各行业2024年从美国进口商品占全球进口的比重%） 但上述分析存在一个潜在误差，即外需占总需求的比重，换而言之，即使一个行业从美国进口商品占全球进口的比重较高，但如果该行业商品以国内供给为主，关税反制措措可能也不会对行业盈利产生较强驱动，因此我们结合各行业全球进口/A股营收的水平进行筛选，结果显示航天装备、动物保健、燃气、农产品加工、通用设备等行业可能凸显。 图表2：各行业2024年从美国进口商品占全球进口的比重%，筛选后） 1.2特朗普关税冲击的风险敞口 4月3日，特朗普对对等关税举措措超预期、大措加征对华关税，可能对相应行业与公司的盈利造成严重冲击，我们需要对各行业与个股面临的风险敞口进行测算以规避风险。 我们结合各上市公司2023年主营收入分地区构成、2024年HS-4商品进口数据、HS-4商品与申万二级行业间的对应关系三方面要素对行业、个股美国收入占营业收入比重进行估算，行业层面看其他家电、纺织制造、元件、照明设备、小家电等行业可能面临较大风险，个股层面看ST新潮、华利集团、鹏鼎控股、涛涛车业、创源股份等可能有较大的风险敞口。 图表3：各行业2023年美国收入占营业收入的比重%） 图表4：2023年美国收入占营业收入比重较高的Top20个股 二、策略观点：交易思维参与消费股 大势研判：特朗普对对等关税举政策与我国反制措施的落地，意味着近期对市场情绪造成明显压制的重磅外围事件开始进入消化阶段，但美国超预期的关税力度如果真的实施且没有豁免，大概率会对分子端造成较大的冲击，因而短期仍然需要保持谨慎。但也不必过于悲观，积极的因素可能逐渐孕育：首先，A股市场已经保持了一段时间的观望情绪，技术面看指数也已经脱离阻力位、触及支撑位；其次，当前的美国关税加征力度已经类似于对展示底牌举，在4月9日真正实施前如果出现变化，那更可能是积极的一面； 此外，今年以来中国资产明显表现出对关税事件冲击的韧性。因此，利空消化、市场企稳后仍然具备参与机会。 配置观点：均衡配置以应对不确定性，交易思维参与消费股。“1）特朗普超预期加征关税的背景下，市场交易可能转向内需，即倒逼促消费发力的政策预期，对应消费板块可能存在交易机会，结合业绩可以关注休闲食品、创新药等，但在国内经济多维度印证超预期改善前，建议保持交易思维；“2）沿业绩线索寻找进攻方向，A股2024年报与2025一季报密集披露窗口临近，个股层面建议关注具备对“业绩正增+股价高开举特征的标的，行业层面盈利预测上调指向新能源、有色金属、证券以及后周期的厨电、建材。“3）防御方向看，银行、保险、水电等红利资产仍然可以作为底仓配置。4）产业层面需等待新主线的出现，近期市场交易难度持续加大，缺乏主线且热点高速轮动，科技方向短期可能难有新一波行情。 三、本周市场表现与政策事件 3.1A股复盘：缩量调整但对比海外凸显韧性，风偏回落、情绪降温 行情表现：市场延续调整且成交缩量，但对比海外凸显韧性 本周A股市场延续调整且成交缩量，周四成交额回落至万亿以下。面临特朗普对对等关税举落地时点，市场观望情绪明显加重，同时交易呈现两阶段变化，特朗普关税落地前市场交易主要体现防御思路，以公用事业为代表的防御板块较为抗跌，而特朗普关税超预期落地后交易开始转向消费，体现的是倒逼国内促消费加码的政策预期。对比海外特别是美国权益市场看，本周A股市场韧性极为凸显。 图表5：万得全A走势及其成交额、换手率 本周A股指数普遍下跌，微盘股和上证指数表现居前，周度涨跌幅分别为1.46%和-0.28%；创业板指和北证50表现较弱，周度涨跌幅分别为-2.95%和-2.61%。 风格绝对表现看，其他服务和必需消费、小盘、低市盈率和微利股占优。资金风格方面，基金重仓指数、陆股通指数和茅指数涨跌幅分别为-1.33%、-0.76%和-2.78%；行业风格方面，其他服务1.64%）和必需消费0.94%）表现占优；个股特征方面，小盘-1.1%）、低市盈率-0.1%）和微利股-0.98%）表现占优。 图表6：A股核心指数本周涨跌幅%） 图表7：A股各类风格指数本周涨跌幅%） 风格相对表现看，双创相对价值表现分化，小微盘相对大盘表现占优。本周科创50/沪深300、创业板指/沪深300、中证2000/沪深300、微盘股/沪深300表现分别为0.27%、-1.6%、0.29%和2.87%。 图表8：科创50/沪深300、创业板指/沪深300走势 图表9：中证2000/沪深300、微盘股/沪深300走势 申万行业多数下跌，公用事业、农林牧渔和医药生物涨幅居前，周度涨跌幅分别为2.5%、1.5%和1.2%。公用事业中的电力方向整体表现较好，其作为红利资产具备较强的防御属性，且业绩具备确定性；农林牧渔延续涨价交易，近期白羽鸡等农产品价格上涨；创新药业绩表现继续催化医药生物行业表现，同时后续有望迎来多个重要肿瘤药临床会议等催化。 图表10：申万一级行业本周涨跌幅%） 情绪资金：市场风偏回落、情绪继续降温，可观测增量资金小幅净流入 本周市场风险偏好回落、情绪继续降温。当前A股ERP为3.69%，周内变动9.45bp，反映市场风险偏好继续回落。我们结合股价新高、站上均线、上涨次数构造的复合情绪指标进一步回落，反映市场情绪继续降温，具体看上周个