宏观周报：警惕流动性危机

期货研究报告 2025年4月7日 金融研究 报告内容摘要: 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com 房地产高频跟踪：本周，一线和二、三线城市新房销售量均呈现回落态势，只是一线城市新房销量绝对值较高，二、三线城市基本略低于2024年水平或与之持平。二手房方面，截至3月24日，一、二、三线城市挂盘价指数均呈现企稳状态。一线城市已连续2个月企稳，二三线城市近期再现持稳迹象。后续观察二三线城市能够继续保持该良好状态。总体来看，新房销售中目前仅一线城市新房销量明显高于去年，二手房挂盘价指数中二三线城市也有持稳企稳迹象，后期观察这些现象能否延续。 国债：节后，资金面维持较为紧张的态势，加之经济数据、政策预期扰动，降准降息不断落空，10年期国债始终压制在1.8%一线。但关税问题让经济忧虑上升，货币政策加码的必要性增强，加之人民日报强调“未来根据形势需要，降准、降息等货币政策工具已留有充分调整余地，随时可以出台”，我们预期债市整体偏暖。需要注意的是，关税政策容易有反复，债市整体走势可能仍然颠簸，但整体牛市仍在，每一次大幅回调都是进场的机会。 风险提示：美国经济超预期走强国内经济超预期走弱 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 目录 一、超预期关税来袭，警惕流动性危机..............................................................................................3 (一)有哪些举措？.............................................................................................................................................3(二)对美国经济的影响....................................................................................................................................3(三)能否执行仍存不确定性...........................................................................................................................4(四)警惕流动性危机........................................................................................................................................4 三、国债：关税东风来，债市反复中前进..........................................................................................6 表目录 表1：4月2日关税举措梳理............................................................................................................................3表2：关税对经济和财政的影响.......................................................................................................................3 图目录 图1：关税对美国实际GDP水平的影响........................................................................................................4图2：2025年关税对全球经济的影响.............................................................................................................4图3：资金市场依然平稳（%）........................................................................................................................5图4：一线城市成交面积远高于2024年同期（7DMA）...............................................................................5图5：二线城市成交面积略不及2024年（7DMA）......................................................................................5图6：三线城市成交面积略不及2024年（7DMA） .......................................................................................6图7：一线城市挂牌价持稳...............................................................................................................................6图8：二线城市挂盘价指数微升.......................................................................................................................6图9：三线城市挂盘价也有企稳迹象...............................................................................................................6图10：资金面紧平衡.........................................................................................................................................7图11：债市全期限走强.....................................................................................................................................7 一、超预期关税来袭，警惕流动性危机 (一)有哪些举措？ 4月3日北京时间凌晨4点，受人瞩目的关税方案出炉，基本超所有人预期，美国不仅对全球征收10%的基准关税，还对与美贸易失衡国家的约60个国家征收额外的对等关税。所有宣布的关税均为新增。对于中国来说假如这些新增关税如期征收的话，关税比率将超过70%（新的34%+之前的20%+拜登时期关税+2018年贸易战时期征收的关税）。10%的基准关税将于4月5日生效，对等关税将于4月9日生效。此外，汽车关税于当天生效，未来其他行业关税也将逐步出炉。 特朗普致力于挥舞“关税大棒”，主要是为了推动制造业回流，改善贸易失衡问题，增加财政收入等。但眼下，人们似乎更加关心其对经济的影响。 (二)对美国经济的影响 根据耶鲁大学经济实验室的研究结果，假如仅评估4月2日关税，那么平均有效税率将增加11.5%，PCE将上涨约1.3%。假如美联储没有应对，这相当于平均每户家庭损失2100美元的购买力（以2024年美元计算）。 如果评估2025年所有的关税，那么平均有效税率将增加19.8%，PCE将上涨约2.3%。假如美联储没有应对，这相当于平均每户家庭损失3800美元的购买力（以2024年美元计算）。 仅评估4月2日的关税，美国实际GDP增长率在2025年预期下降0.5个百分点，在2026年再下降0.1个百分点。2026年后，随着生产和供应链的重新优化，GDP水平开始小幅恢复。但从长远来看，美国的产出仍比4月2日的公告低-0.4%。这相当于美国经济每年永久性缩小1000亿美元（以2024年美元计算）。 考虑所有2025年关税及反制措施的话，2025年的实际GDP增长下降0.9个百分点，2026年再下降0.1个百分点，而从长期来看，实际GDP水平持续下降0.6%，相当于2024年的每年1600亿美元。 就全球经济而言，4月2日关税仅对美国以外的世界经济产生适度的影响。由于加拿大和墨西哥排除在外，故二者反而受益。从长期来看，中国经济影响为-0.2%。2025年的所有关税影响都考虑的话，那么加拿大首当其冲，其长期经济实际萎缩2.1%（反映了美国的关税和加拿大迄今为止的报复），但从长远来看，墨西哥的经济规模略大。中国的经济规模缩小了0.2%，而英国增长了0.2%，欧盟增长了0.1%。 资料来源：耶鲁大学信达期货研究所 资料来源：耶鲁大学信达期货研究所 (三)能否执行仍存不确定性 不确定性来自于两点：第一，美国内部。特朗普此举是否会引发内部的反对行为，进而从流程上阻碍其实施？第二，外部协商。本身关税就是一种谈判筹码。假如对方给了更加诱人的方案，特朗普有可能瞬间取消相关规定。 (四)警惕流动性危机 我们观察到清明假期期间，各大风险资产跌幅较大。或者可以说自关税宣布以来，风险资产都面临严重的下行压力。避险资产如黄金、美元也是大幅下滑。美债在衰退预期下走强。大类资产集体大幅下挫时，要注意是否会产生负向螺旋，甚至于产生流动性危机。从目前的情况来看，情况并不严重，毕竟短期利率相对而言仍然温和。 资料来源：Wind信达期货研究所 二、房地产政策效果跟踪——二手房市场表现稳健 高频数据方面，我们继续重点观察房地产。本周，一线和二、三线城市新房销售量均呈现回落态势，只是一线城市新房销量绝对值较高，二、三线城市基本略低于2024年水平或与之持平。 二手房方面，截至3月24日，一、二、三线城市挂盘价指数均呈现企稳状态。一线城市已连续2个月企稳，二三线城市近期再现持稳迹象。后续观察二三线城市能够继续保持该良好状态。 总体来看，新房销售中目前仅一线城市新房销量明显高于去年，二手房挂盘价指数中二三线城市也有持稳企稳迹象，后期观察这些现象能否延续。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 三、国债：关税东风来，债市反复中前进 节后，资金面维持较为紧张的态势，加之经济数据、政策预期扰动，降准降息不断落空，10年期国债始终压制在1.8%一线。但关税问题让经济忧虑上升，货币政策加码的必要性增强，加之人民日报强调“未来根据形势需要，降准、降息等货币政策工具已留有充分调整余地，随时可以出台”，我们预期债市整体偏暖。需要注意的是，关税政策容易有反复，债市整体走势可能仍