轻工造纸行业周报：理性看待关税影响，重视相关潜在受益方向

行业观点更新： 家居板块：内销方面，根据渠道调研反馈，随着各地区家居消费补贴陆续开启，预计3月多数家居企业工厂接单情况相对稳中有升。后续期待更多地产及消费相关刺激政策出台，若地产端可逐步企稳，家居行业部分优质企业 的α有望逐步兑现至报表端。外销方面，此次美国对中国以及中国家具企业主要产能转移地的东南亚地区均加征较高关税，一定程度上超出此前下游客户及产业链的判断，考虑多数家具及轻工品类美国本土不具备产业链承接能力，并且均为美国消费者日常所需用品，产业链利润原本并不高，较难承担此影响，大部分预计仍将向终端转嫁。整体来看，目前优选C端占比较高，具备品类融合能力、整装渠道布局及整体效率领先的内销大家居龙头企业。此外，静待后续出口企业与下游客户根据最终美国关税落地情况的协商结果。 新型烟草：美国加征关税背景下，市场较为关注其对于思摩尔国际美国出口业务的影响，我们认为应理性看待后 续影响，主因：1）思摩尔拥有印尼工厂，东南亚国家预计将陆续与美国协商调整，后续关税落地幅度仍有变数； 2）电子烟作为高加价倍率且具有消费粘性的品类，关税可一定程度向终端传导，并且涨价幅度也并不明显；3）思摩尔作为以技术驱动型的企业在产业链具备较强议价能力。近期据路透社报道，英美烟草子公司致信特朗普政府，请求禁止所有中国一次性电子烟进口，结合美国此前逐步加大对非法产品的监管力度，后续美国合规市场扩容趋势依旧，重视合规品牌商及产业链成长机遇。综合来看，思摩尔国际最艰难时刻已过去，雾化业务拐点已开始显现，HNB业务依托与英美烟草的深度合作后续成长空间可期。此外，菲莫国际此前投资2亿美元在美国扩张ZYN（尼古丁袋）的工厂预计于6月完工，行业景气度较优，建议关注口含烟产业链相关机遇。 造纸包装：纸浆港口库存仍在高位，纸价涨幅弱于浆价预计盈利转暖节奏偏缓。1）造纸：截至4月3日，双胶 纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格5500/4510/6400/3730元，环比上周持平/持平/持平/持平/持平。Suzano宣 布2025年4月桉木阔叶浆金鱼亚洲价格上涨20美元/吨，欧美价格上涨60美元/吨。截止4月3日，国内纸浆主流港口样本库存量为202.2万吨，环比上周上涨0.4%。国外浆厂检修计划较多挺价意愿较强，但淡季需求收缩与高库存水平仍压制浆价上涨。2）包装：奥瑞金收购中粮包装已完成私有化条件，行业竞争格局有望持续改善。25年国补新增消费电子补贴范围，手机等3C产品销量提升明显，预计有望拉动包装龙头从中受益。 轻工消费宠物：中国对美加征对等关税后或加快宠物中高端国产化进度，持续关注AI眼镜产业链进展。1）宠物： 24年国内线上TOP15品牌中原产地主要在美国的外资高端品牌主要是渴望/天然百利/爱肯拿，24年市场份额 2.4%/2%/2%（行业CR15为42.4%)，中国对美加征对等关税后，看好以乖宝为代表的国产品牌凭借高质价比优势加速份额扩张；2）个护：百亚/稳健在315事件后抖音排名逐步恢复验证公司强反应、修正能力，我们持续看好优秀国货中长期成长机会，具体表现为传统消费企业在原有强品牌心智基础上，积极调整运营打法带来产品力和渠道力上的后发式追赶。3）AI眼镜：关注品牌大厂突破性产品/放量节奏，建议重点围绕镜片产业链积极布局，重点围绕绑定优质大厂的具备品牌力的镜片制造端、以及关键渠道卡位标的。 各板块景气度判断：家居板块（底部企稳）、新型烟草（拐点向上）、造纸（底部企稳）、包装（稳健向上）、 宠物食品（高景气维持）、两轮车（拐点向上）、文娱用品（稳健向上）。 投资建议 家居：推荐顾家家居（总裁大比例回购展现信心，第二增长曲线显现叠加优异组织能力有望支撑中长期领先行业）、 索菲亚（总部组织+渠道架构合理清晰，支撑后续大家居发展，估值修复空间较大）、志邦家居、敏华控股等。 新型烟草：推荐思摩尔国际（雾化业务有望受益海外合规市场扩容，中期HNB业务弹性可期）、中烟香港等。 轻工消费：推荐乖宝宠物（宠物消费韧性凸显、国货龙头势能强化，稀缺性成长，股东减持释放流动性）、中宠股份、名创优品、百亚股份等。 造纸：推荐太阳纸业（浆纸一体化龙头，成本管控不断深化）、仙鹤股份、华旺科技、裕同科技、奥瑞金等。 出海：推荐匠心家居（家居出口优质企业，后续有望受益美国降息，店中店模式正在加速推进，成长空间有望打开）、恒林股份、致欧科技、乐歌股份等。 风险因素 地产竣工恢复速度低于预期；原材料价格大幅上涨；新品推广不及预期；汇率大幅波动。 内容目录 一、美国加征关税专题：各国协商逐步开启，理性看待相关影响3 二、本周重点行业及公司基本面更新4 2.1家居板块4 2.2新型烟草5 2.3造纸包装5 2.4轻工消费6 三、行业重点数据及热点跟踪7 3.1全球新型烟草行业一周热点回顾7 3.2家居板块行业高频数据跟踪7 3.3造纸板块行业高频数据跟踪12 四、本周行情回顾14 五、重点公司估值及盈利预测15 六、风险提示15 图表目录 图表1：美国对部分国家征收的对等关税税率3 图表2：各出口链公司海外产能布局情况3 图表3：美国新增关税完全向终端转嫁需涨价幅度测算4 图表4：全球电子烟行业一周热点回顾7 图表5：中国地产数据走势8 图表6：美国地产数据走势9 图表7：家具出口及国内零售金额走势10 图表8：家居原材料价格走势11 图表9：本周纸品及原材料价格变动一览（单位：元/吨）12 图表10：其他材料价格变动13 图表11：轻工子板块及重点公司行情表现14 图表12：重点公司标的估值及盈利预测15 一、美国加征关税专题：各国协商逐步开启，理性看待相关影响 4月2日，美国总统特朗普宣布美国对所有贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，并对 多个贸易伙伴征收更高关税。基准关税税率(10%)将于4月5日凌晨生效，对等关税将于 4月9日凌晨生效。此次加征关税涉及到美国所有主要贸易伙伴国，对包括中国和东南亚诸国在内的众多国家征收税率大多在20%以上：中国（34%）、柬埔寨（49%）、老挝（48%）、越南（46%）、印度尼西亚（32%）。考虑目前我国众多出口型企业已在东南亚地区布局较多产能。若美国对等关税最终落地，预计将对企业的盈利表现产生较大影响。 4月4日，中国宣布对美国加征关税采取反制措施，自4月10日起对原产于美国的进口产品商品在现行税率基础上加征34%额外关税。同时，越南称愿意与美国谈判，将越南对美国的进口关税降至0%，且要求美国对越南的出口采取同样的做法。可以看到，针对美国单方面加征关税的行为，各国仍在进行进一步的谈判磋商，力图将关税影响降至最低，关税最终落地情况仍有待观察。 图表1：美国对部分国家征收的对等关税税率 美国给予的对等关税 49% 48% 46% 44% 37% 36% 34% 32% 26% 25% 24%24% 20% 17% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 来源：CNBC，国金证券研究所 图表2：各出口链公司海外产能布局情况 美国收入占比 欧洲收入占 比 海外产能所在地 匠心家居 88% - 越南 致欧科技 北美地区36% 62% 部分东南亚供应链 嘉益股份 - - 越南 共创草坪 境外收入占比88% 越南、墨西哥 建霖家居 外销收入占比76% 泰国、墨西哥 松霖科技 境外收入占比75% 越南 恒林股份 外销收入占比81% 越南、瑞士 永艺股份 外销收入占比75% 越南、罗马尼亚 天振股份 北美地区96%左右 3%左右 越南、泰国、美国 梦百合 外销收入占比79% 塞尔维亚、美国、西班牙、泰国 思摩尔国际 37% 37% 印度尼西亚 来源：各公司财报，国金证券研究所 在加征关税的背景下，不同出口型企业向终端消费者转移关税的能力存在较大差别。根据 测算，假设企业完全向终端消费者转移今年以来加征的税负，对技术附加值高的ODM、OBM型企业或跨境电商品牌型企业来说，其产品的出厂价格与终端零售价格间的加价倍率较高，仅需要将终端价格上涨至10%以下，便可将全部税负转嫁至终端消费者，可将关税对企业的影响降至最低。整体来看，在关税未最终落地的情况下，考虑轻工品类多数为美国消费者日常用品，并且美国不具备本土供应链承接能力。生产或销售高加价倍率品类的企业，或许有望较好向终端消费者转嫁加征的相应关税，因此应该理性看待加征关税的相关影响。此外，在中国对美反制加征对等关税后，相关产业国产化进度或加快，建议关注相关受益方向如国产宠物食品等。 图表3：美国新增关税完全向终端转嫁需涨价幅度测算 适用企业类型 加价倍率（出厂-终端） 出厂国家 关税税率（仅考 虑今年加征） 若完全转嫁需终 端涨价幅度 技术附加值高的ODM、OBM型企业或跨境电商品牌型企业 5 中国 54% 10.8% 越南 46% 9.2% 印尼 32% 6.4% 泰国 36% 7.2% 4 中国 54% 13.5% 越南 46% 11.5% 印尼 32% 8.0% 泰国 36% 9.0% 附加值相对低且行业竞争激烈的代工型企业 3 中国 54% 18.0% 越南 46% 15.3% 印尼 32% 10.7% 泰国 36% 12.0% 2 中国 54% 27.0% 越南 46% 23.0% 印尼 32% 16.0% 泰国 36% 18.0% 来源：国金证券研究所测算 二、本周重点行业及公司基本面更新 2.1家居板块 家居板块：内销方面，根据渠道调研反馈，随着各地区家居消费补贴陆续开启，预计3月多数家居企业工厂接单情况相对稳中有升。后续期待更多地产及消费相关刺激政策出台，若地产端可逐步企稳，家居行业部分优质企业的α有望逐步兑现至报表端。外销方面，此次美国对中国以及中国家具企业主要产能转移地的东南亚地区均加征较高关税，一定程度上超出此前下游客户及产业链的判断，考虑多数家具及轻工品类美国本土不具备产业链承接能力，并且均为美国消费者日常所需用品，产业链利润原本并不高，较难承担此影响，大部分预计仍将向终端转嫁。整体来看，目前优选C端占比较高，具备品类融合能力、整装渠道布局及整体效率领先的内销大家居龙头企业。此外，静待后续出口企业与下游客户根据最终美国关税落地情况的协商结果。 索菲亚：公司大家居战略方向已明确，由于公司厨衣同商比例较高，经销商积极配合，在公司战术逐步优化的情况下，多渠道+多品类+多品牌正支撑公司对冲行业下行压力。公司目前25年PE仅12x，在消费补贴带动终端需求修复的背景下，公司业绩有望边际改善，估值具备较大修复空间。 动态：近期，索菲亚发布全新“1+N+X”渠道战略。“1”代表一个城市运营商，作为索菲亚在当地市场的核心合作伙伴，城市运营商具备丰富的市场资源、强大的交付能力和良好的口碑影响力。“N”则代表多业态门店，包括但不限于商超店、社区店、建材城店、沿街店、乡镇店等，满足不同消费者的购物需求和消费场景。“X”则是 索菲亚支持全域引流，全员共创，即任何人都可以成为索菲亚的共创伙伴。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能 +床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显，在行业下行期公司业绩韧性或将明显。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。此外，公司虽然有外销业务，但由于公司具备海外产能转移能力可较好平抑潜在的关税风险，整体影响可控。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降