纺织品和服装行业研究：美国加征关税超预期，贸易战升级或加速推动内需恢复

核心观点 4月2日特朗普宣布将对所有国家征收10%的“基准关税”，对美国贸易逆差最大的国家征收个性化的更高“对等关 税”，其中中国34%，柬埔寨49%，越南46%，泰国36%，印尼32%，印度26%。其中基准关税将于美东4月5日凌晨0时生效，对等关税将于美东时间4月9日凌晨0时生效。此次加征关税范围和幅度远超市场预期。对于美国加征关 税，我国迅速出台反制措施，4月4日，经国务院批准我国自2025年4月10日12时起，对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。贸易战或将持续升级。 我们认为全球加征关税不影响目前龙头企业在产业链内的优势地位，但是大概率会造成美国零售疲软，影响行业的景气度。1）此次关税的实施范围仍不确定，且影响范围尚不明朗，川普4月4日发推称越南希望其被美国征收零关税，未来会与越南展开洽谈如果能与美国达成某种协议。我们判断美国关税政策仍处于变化期，后续调整可能性较 大，从川普目前表态来看越南最终被加征关税数额或许不会像美方开始所表示的那么多，此事件对于过去已把产业链转移到越南的制造公司来说意义较大，或有希望能够规避此次风险。以及参照越南情况，对其他地区的实际征税也存在不确定性，建议密切关注后续演变情况。但较为明确的是会对美国本土消费形成较大影响，或加速美国经济衰退进程以及影响我国出口规模，未来我国经济驱动或依靠内需，建议关注后续相关政策出台情况。2）此次关税加征幅度之大较为罕见，若上游行业利润被挤压必将对行业带来冲击与洗牌，或加速行业小微企业的出局，优质制造龙头无论从资金还是从盈利能力方面都具备更强的抗风险能力，有望借此机会拓展市场份额。3）服装制造龙头均较早布局东南亚产能，除关税优势之外，劳动力优势与生产效率优势亦比较突出。此次关税风波并不会影响劳动力和生产效率优势。 行业数据跟踪： 1-2月服装零售表现稳健。1-2月服装零售同比增长3.3%，在24年较高基数以及天气偏暖情况下仍保持稳健增长， 反映终端销售情况逐步好转。展望未来，3月服装销售受北方部分地区异常天气影响，但整体来看我们认为最差的时候已经过去。鉴于服装板块的弹性和改善空间，建议对服装零售保持乐观，看好未来增长潜力。 原材料价格整体稳定，328级棉现货14902元/吨（0.22%，周涨跌幅）；美棉CotlookA80.1美分/磅（1.20%）；内外棉价差277元/吨（-36.47%）。 细分行业景气指标：运动户外（稳健向上）、男装（底部企稳）、女装（底部企稳）、家纺（底部企稳）、中游代 工（稳健向上）、纺织原材料（略有承压）。 投资建议 1）服装品牌：海澜之家顺应消费降级趋势商业转型拓展创新市区奥莱业态，未来开店空间较大且具备较强盈利能力，同时主业成人装筑底恢复，分红水平近年维持在高位，滔搏有望充分受益于阿迪和耐克品牌力恢复带来的流水与折扣优化，业绩有望展现大幅弹性，同时分红率具备较强吸引力。同时推荐品牌服饰龙头——安踏体育、比音勒芬等，推荐全棉时代品牌心智破圈，棉柔巾、卫生巾市占率持续提升的——稳健医疗。2）上游制造：造板块短期板块情绪或受到美国特朗普加征关税的影响有所调整，我们认为此次超预期加征关税将推 动制造行业进一步洗牌，纺织制造龙头具备较强抗风险能力，可更好地应对外部宏观不确定性的影响，因此订单或进一步向龙头企业转移，利好龙头份额提升。推荐制造龙头——浙江自然、扬州金泉、华利集团等。 行情回顾及公告新闻 行情回顾：上周（2025年3月31日-2025年4月3日）沪深300、深证成指、上证综指涨跌幅分别为-1.37%、-2.28%、-0.28%，纺织服装板块上涨0.03%。板块对比来看，纺织服装最近一周涨跌幅在28个一级行业板块中位列第 8。个股方面，探路者、哈森股份、诺邦股份涨幅居前，跨境通、浙江自然、华利集团跌幅居前。 行业新闻：1）中国驻美大使谢锋：把中国市场和企业拒之门外是自废武功，将关税武器化如同回旋镖，终将反噬自身；2）盛泰集团主要股东雅戈尔服装完成减持322.8万股；3）库存持续改善，跑步业务增长，耐克重塑品牌已见成效。 重点公司公告：1）森马服饰：公司全年实现营业总收入146.26亿元，同比增长7.06%；归属于上市公司股东的净利润为11.37亿元，同比上升1.42%。 风险提示：内需恢复不及预期、汇率波动风险、关税风险。 内容目录 1、周观点：美国加征关税超预期，贸易战升级或加速推动内需恢复3 2、行业数据跟踪4 3、投资建议6 4、上周行情回顾6 5、行业新闻动态7 6、公司动态7 7、风险提示8 图表目录 图表1：美国加征对等关税的国家/地区及税率3 图表2：主要制造公司出口占比4 图表3：主要制造公司产能占比4 图表4：1-2月服装零售表现稳健4 图表5：大宗原材料价格汇总5 图表6：328级棉现价走势图（元/吨）5 图表7：CotlookA指数（美分/磅）5 图表8：粘胶短纤价格走势图（元/吨）5 图表9：涤纶短纤价格走势图（元/吨）5 图表10：长绒棉价格走势图（元/吨）5 图表11：内外棉价差价格走势图（元/吨）5 图表12：上周纺织服装板块涨跌幅6 图表13：上周纺织服装板块涨跌幅走势6 图表14：上周各板块涨跌幅（%）6 图表15：近一周纺织服装行业涨幅前五名7 图表16：近一周纺织服装行业跌幅前五名7 图表17：上周（2025/03/31/-2025/04/03）重点公司公告7 1、周观点：美国加征关税超预期，贸易战升级或加速推动内需恢复 4月2日特朗普宣布将对所有国家征收10%的“基准关税”，对美国贸易逆差最大的国家征收个性化的更高“对等关税”。其中对等关税是指两国在双边或多边贸易协定中“相互承诺的相同或对称关税税率”以体现“互惠互利”原则，特朗普声称针对与美国存在显著贸易逆差的约60个国家，根据其实际对美商品征收的关税税率，实施更高幅度的“对等关税”，其中中国34%，柬埔寨49%，越南46%，泰国36%，印尼32%，印度26%，欧盟20%，瑞士31%，日本24%，韩国25%。其中基准关税将于美东4月5日凌晨0时生效，对等关税将于美东时间4月9日凌晨0时生效。此次加征关税范围和幅度远超市场预期。 对于美国加征关税，我国迅速出台反制措施，4月4日，经国务院批准我国自2025年4 月10日12时起，对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。在我国迅速做出反制后其他各国或会相继做出应对，贸易战或将持续升级，但目前影响范围和深度仍有较大的不确定性。 图表1：美国加征对等关税的国家/地区及税率 国家/地区 对等关税 国家/地区 对等关税 中国 34% 南非 60% 欧盟 20% 巴西 16% 越南 46% 孟加拉国 74% 台湾地区 32% 新加坡 10% 日本 24% 以色列 33% 印度 26% 菲律宾 34% 韩国 25% 智利 10% 泰国 36% 澳大利亚 10% 瑞士 31% 巴基斯坦 58% 印度尼西亚 32% 土耳其 10% 马来西亚 24% 斯里兰卡 88% 柬埔寨 49% 哥伦比亚 10% 英国 10% 来源：POLITICO，国金证券研究所 全球加征关税不影响目前龙头企业在产业链内的优势地位，但是大概率会造成美国零售疲软，影响行业的景气度。从服装板块来看，加征关税从推出到真正实行也还存在一定 的不确定性，也存在对部分商品重新豁免的可能性，川普4月4日发推称越南希望其被美国征收零关税，未来会与越南展开洽谈如果能与美国达成某种协议。我们判断美国关税政策仍处于变化期，后续调整可能性较大，从川普目前表态来看越南最终被加征关税数额或许不会像美方开始所表示的那么多，此事件对于过去已把产业链转移到越南的制造公司来说意义较大，或有希望能够规避此次风险。以及参照越南情况，对其他地区的实际征税也存在不确定性，建议密切关注后续演变情况。 如果施行：1）纺服制造企业跟客户的合作多采用FOB模式，出港后费用都由客户承担，包括海运费用和目的地报关费用。因此，加征关税的直接成本压力更多落在美国进口商身上。且由于主要鞋服产地本轮均受到加征影响，客户大概率只能被迫选择承担额外费用，但客户可通过提高零售价格，将关税成本最终转移到美国消费者身上，从而影响美国零售需求、出口美国订单景气度，因此需重点观察美国终端消费情况。若零售端价格弹性较高，进口商也可能选择部分吸收成本以维持市场份额。需注意美国进口商为规避关税不确定性可能采取的短期策略，为提前囤货在关税生效前加大订单量（如2018年中美贸易战期间美国零售商提前囤积库存导致中国对美出口激增），或观望关税政策落地情况推迟下单，可能导致制造商订单周期紊乱。2）客户大部分产品都在东南亚采购，且运动服饰/户外用品涉及复杂产业链协作（如功能面料生产、模具开发），美国本土缺乏熟练劳动力和配套基础设施，所以运动服饰/户外用品制造回流美国难度大，短期内难以脱钩。具备东南亚产能布局或技术壁垒的龙头公司可通过产能调配缓冲单一市场风险，而中小厂商可能因客户压价或订单转移被迫退出。客户可能要求供应商分摊关税成本，但龙头企业凭借其技术优势仍能保持议价权，因此不影响制造龙头相对竞争力和份额。 从纺服板块主要制造公司的出口占比来看，华利集团、扬州金泉和九兴控股对美国市场的依赖度相对更高。产能方面，受越南、柬埔寨、印尼等东南亚国家劳动力成本或贸易政策吸引，服装制造龙头均较早布局东南亚产能，除关税优势之外，劳动力优势与生产 效率优势亦比较突出，同样以2021年月收入数据来看，柬埔寨国民人均收入/越南职工收入/中国就业人员平均收入分别为811/2173/8903元。此次关税风波并不会影响劳动力和生产效率优势。 图表2：主要制造公司出口占比 出口占比 美国/北美 欧洲 亚太/中国 申洲国际 16% 18% 28% 华利集团 86% 13% 晶苑国际 36% 18% 40% 裕元集团 19% 17% 44% 浙江自然 17% 44% 10% 扬州金泉 56% 15% 九兴控股 46% 25% 17% 开润股份 15% 35% 28% 来源：各公司公告，国金证券研究所（注：华利集团出口国为其客户注册地） 图表3：主要制造公司产能占比 产能占比 中国 越南 印尼 柬埔寨 申洲国际华利集团 47% √ 90% 26% 晶苑国际裕元集团浙江自然 32% √√ 43% √√ √ 15% √√ 扬州金泉九兴控股 √ 86% √ 14% 开润股份 35% 65%（印度+印尼） 来源：各公司公告，国金证券研究所（产能截至各公司最新披露时间） 我们认为1）此次关税的实施范围仍不确定，且影响范围尚不明朗，各行业最终落地情况或仍待谈判，但较为明确的是会对美国本土消费形成较大影响，或加速美国经济衰退进程以及影响我国出口规模，未来我国经济驱动或依靠内需，建议关注后续相关政策出台情况。2）此次关税加征幅度之大较为罕见，我们预计大概率需要美国大客户/美国消费者共同承担，若上游行业利润被挤压必将对行业带来冲击与洗牌，或加速行业小微企业的出局，优质制造龙头无论从资金还是从盈利能力方面都具备更强的抗风险能力，有望借此机会拓展市场份额。 2、行业数据跟踪 1-2月服装零售表现稳健。1-2月服装零售同比增长3.3%，在24年较高基数以及天气偏暖情况下仍保持稳健增长，反映终端销售情况逐步好转。环比看，1-2月零售数据较服装板块大部分品牌羽绒服占比较高，暖冬影响进店客流和转化率。环比看，1-2月零售数据较12月改善3.6pct，从24年11月开始呈现逐月改善趋势。展望未来，3月服装销 售受北方部分地区异常天气影响，但整体来看我们认为最差的时候已经过去。鉴于服装板块的弹性和改善空间，建议对服装零售保持乐观，看好未来增长潜力。 图表4：1-2月服装零售表现稳健 40% 20% 0% 2022年1-2月 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年