政策解读：美国“对等关税”远超预期，而后或有部分减免可能

政策解读：美国“对等关税”远超预期，而后或有部分减免可能 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 2025年4月3日 当地时间4月2日，特朗普宣布“对等关税”政策细节。继3月4日美国正式开始加征墨西哥和加拿大商品25%关税1、再加征中国商品10%关税，3月26日宣布加征所有进口汽车和零部件25%关税2之后（图表4），特朗普于4月2日如期宣布“对等关税”细节： 1）对所有国家设立10%的“最低基准关税”，将于美东时间4月5日凌晨0点1分生效。 2）对美国贸易逆差最大的国家征收个性化的更高“对等关税”（图表1），将于美东时间9日凌晨0点1分生效。其中自中国进口商品的关税税率将再上升34%到67%，对3个东南亚国家——越南、泰国和印尼亦将加征超过30%的关税（分别加征46%、36%和32%），印度加征26%。美国的传统贸易伙伴日本和欧盟分别加征24%和20%的关税（税率至46%和39%）。 3）不受“对等关税”约束清单：已经受第232条关税约束的钢铝制品、汽车和汽车零部件、可能受未来第232条关税约束的商品以及美国没有的能源和其他某些矿物、以及金条、铜、药品、半导体和木材制品。 4）加拿大和墨西哥符合USMCA协定的商品继续获得关税豁免。5）对汽车征收的25%关税将于4月3日生效。 “对等关税”政策细节远超市场预期。尽管市场在特朗普上任初期对其关税政策仍较为乐观，我们一直以来都认为不可忽视特朗普利用关税等手段扭转美国贸易逆差和增加关税方面的财政收入（为他的全面减税计划腾挪出政策空间）的意图。白宫贸易顾问纳瓦罗表示，他预计在特朗普的新政下，美国政府每年将增加约6000亿美元的关税收入，10年内将增加6万亿美元。我们估计这一数字通过当前严苛的“对等关税”政策或可实现。早在对等关税公布之前，特朗普发起的关税战已经受到了受害国家的反制报复。关税战的持续扩大或将显著拉低包括美国在内的全球经济增速。 再次加征对中国进口商品关税亦符合我们预期，不过加征幅度超出预期。此前，我们已经预判美国可能会在宣布“对等关税”的同时再加征中国商品关税10%。根据我们的模型估算，此次加征关税将再拉低中国出口增速10个百分点，拖累GDP增速2个百分点（图表2）。加上此前2月至3月已加征的20%关税，特朗普上任后对华关 宏观经济|政策解读 税政策总共或将拉低中国出口增速16个百分点，拖累GDP增速3.2个百分点。不过我们的计算是基于中美单一关税战的情况。考虑到美国其他主要贸易伙伴亦被显著加征关税，对中国出口的实际影响或小于我们的模型预期。 然而，无疑美国加征关税将不利于世界经济增长，美国激进的关税政策对美国本身亦是有害的——特朗普的关税政策或对美国降通胀造成严重障碍。据我们估算，在本次宣布新政之前，美国对中国加拿大和墨西哥以及钢铝、汽车行业的加征关税将每年拉高美国通胀率达0.41~0.82个百分点（假设关税将50%~100%传导至美国消费者，图表3）。而仅仅考虑将美国的平均关税税率提高到10%（根据10%最低基准关税要求）3，就将再拉高美国通胀率达0.30~0.59个百分点。而4月9日将生效的对主要贸易伙伴征收的个性化更高“对等关税”影响或更大。尽管鲍威尔在3月美联储会议上声称关税对通胀率的影响是暂时的而非永久性的，但这一点仍有待考证、尤其是关税战继续升级的背景下。美国经济陷入滞涨或衰退的可能性或大幅提高。在关税给经济造成较大伤害的情况下，美联储或将政策重心偏向稳增长，在高通胀情况下毅然继续降息。 我们并不认为不同寻常的高关税税率将长期执行。我们认为“对等关税”新政一定程度上亦是特朗普和其他国家进行政治和经济谈判的筹码，其诉求包括其他国家增加对美国商品的购买、降低对美国进口商品的关税和市场准入门槛等。考虑到高关税对美国经济本身的伤害，特朗普有可能在和重要贸易伙伴进行双边磋商之后暂缓或者降低某些国家的“对等关税”、尤其是个性化更高的“对等关税”税率。不过10%的“最低基准关税”或将对大多数国家保留。 风险提示：降息过慢引起经济衰退或/和美国金融危机；特朗普的关税政策导致滞涨和衰退风险。 宏观经济|政策解读 宏观经济|政策解读 宏观经济|政策解读 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 王玥emily_wang@spdbi.com852-2808 6468 杨增希essie_yang@spdbi.com852-2808 6469 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼