汽车与人工智能将推动收益增长。

汽车与人工智能将推动收益增长。 结果摘要 2024年净利润略低于预期，毛利率下滑，管理费用和销售费用增加。 BYDE的2024财年业绩喜忧参半，收入和净利润分别增长了36.4%/5.5%，达到人民币1773亿元/人民币42.65亿元。收入大体符合彭博社的预期，而净利润则比预期低约6%，主要由于毛利率低于预期、与Jabil相关的固定资产折旧增加（同比上升75%）以及员工股票激励计划带来的更高成本。由于2024年下半年产品组合不利（即在2024年第四季度智能手机组装量增加），毛利率同比下降1.1个百分点至6.9%（与预期的7.6%相比）。最新的IDC数据显示，在2024年第四季度，全球智能手机出货量同比增长约2.4%/环比增长4.9%，达到3.31亿部（6th连续季度同比增长（YoY increase），其中美国客户的出货量由于新旗舰产品的推出增长了37% QoQ。 2025年4月2日 蔡海曼chiu.hayman@cinda.com.hk (852) 2235 7677 交易数据 52周范围（港元）61.55/23.20 3个月平均每日成交量（万）21.3 股份数量（百万）2,253.2市值（亿港元）89,790.0 主要股东（%）比亚迪（65.6%）审计师恩斯特&杨结果待定2025年第一季度预计：2024年4月 比亚迪的组装/零部件/汽车业务部门在财年24（FY24）中均实现了卓越的收入增长，而物联网（IoT）业务收入同比下降，原因是受到储能业务的拖累。我们仍预期比亚迪的综合毛利率将会逐季改善，这得益于佳兆业运营的持续优化、消费电子（组装+零部件）业务因客户的新旗舰智能手机而回升，以及继续向汽车业务段的产能重新分配有助于提高利用率。 公司描述 成立于2002年，BYDE是一家领先的手机组件和模块制造商，如塑料外壳、金属外壳和键盘。它还提供手机组装服务。其母公司BYD（1211.HK）保留了一些手机组件和模块，如液晶显示屏、FPC和摄像头模块。其客户包括三星（005930 KS）、诺基亚（NOK.US）、华为、步步高、OPPO、东芝（6502.JP）、华硕（2357.TT）、HTC（2498.TT）和惠普（HPQ.US）。 期待来自美国客户的更多项目胜利；生成式人工智能智能手机的渗透率提高支撑了更换需求。 BYDE的组装服务收入在财年24中同比增长了26%，而组件收入同比增长了1.6倍，达到约356亿元人民币，这得益于新收购的Jabil业务（因此美国客户股份增加）以及安卓旗舰机的强劲需求。在收购了Jabil新加坡（包括成都和无锡制造工厂）之后，BYDE旨在更多地参与美国客户的旗舰项目（包括组件和组装），这将在长期为BYDE带来协同效应和收益。 对于安卓客户，高端智能手机市场的需求持续逐渐回升，安卓客户端（三星和谷歌）份额增长，而华为的回归将为智能手机市场复苏提供充足支持。伴随着比亚迪在美国客户项目中渗透率的提升以及美元内容增加，这些因素将有利于新生产基地（中山和越南）的利用率，因此，虽然预计收入将维持稳定（同比增长），主要受订单增长驱动，但将推动细分市场盈利能力提升。 生成式人工智能智能手机将从2024年开始引领市场趋势，随着智能手机制造商逐步将生成式人工智能功能融入其设备。这包括三星、小米以及其他中国原始设备制造商（OEMs），而苹果在全球范围内的逐步推出Apple Intelligence也将有助于提升苹果即将推出的新一代旗舰智能手机的用户体验。在中期内，我们继续相信，生成式人工智能智能手机的渗透率提升将推动新一轮的替换周期。IDC之前的预测显示，生成式人工智能智能手机将在2024年占总智能手机出货量的约两位数（约2.34亿部），并在2025/2026年进一步增加到20多位/45%以上，出货量达到8亿部，这意味着2023-2027年间的复合年增长率（CAGR）将达到100%。 来源：彭博社，CIRL 强劲的AI服务器和AIS前景将抵消物联网短期内压力；接下来需关注的业务是机器人领域。 段收入（新智能产品+汽车）同比增长10.9%（与FY19-FY23的43.7%复合年增长率相比）并在FY24达到360亿元人民币，占总收入的20%（与FY21/FY22/FY23的18%/25%/25%相比）。在此期间，由于储能业务持续承压，新智能产品销售额同比下降15.6%至156亿元人民币（占总收入的14%）。 管理层表示，AI服务器和AI服务器组件的收入在2024财年达到约10亿元人民币，并计划在2025财年扩展到约30-50亿元人民币，因为AI产品（包括AI服务器、液冷、电源、AI边缘计算和AIPC等）将成为未来几年的另一个增长动力，这一增长将由国际客户和本地云服务提供商共同推动。BYDE将为中国的互联网客户提供定制化服务器，同时为国内云服务提供商提供标准化产品。BYDE与NVIDIA已建立了超过10年的紧密合作关系，现在是其战略合作伙伴。BYDE已完成了GB200机架液冷和电源单元的产品验证，预计将从2025年第二季度开始增加出货量。管理层还表示，BYDE正在研发机器人组件，并预计将于2025年开始与NVDA合作进行工厂自动化方面的AMR项目。 汽车智能领域收入在财年24（与财年21至财年23的4.3%/8.6%/10.9%相比）同比增长45.5%至205亿元人民币（占总收入的11.5%），这得益于电气化和智能化系统的渗透率提升。比亚迪的信息娱乐系统目前支持所有比亚迪车型，他们与1家继续建立深入的合作关系。st层级供应商和原始设备制造商（OEMs），这显示出他们开发外部客户的雄心，同时将产品线扩展到高级驾驶辅助系统（ADAS）、智能驾驶舱和其他电子部件。我们预计比亚迪的汽车业务将继续随着比亚迪在全国范围内推广城市导航自动驾驶（CNOA）而增长，CNOA于2024年12月在中国全国范围内启动，并计划在2025年通过引入入门级智能驾驶系统到定价在10万至15万元人民币的车辆中，使超过300万辆车辆采用高速NOA或更高级的系统。管理层表示，BYDE在比亚迪中的美元含量约为每辆车3000至4000元人民币，并预计通过市场份额的增加和额外的新订单赢得进一步增加的潜力。 管理层对以下内容保持信心：产品定价和利润率展望方面，他们仍然预计该部门毛利率仍有扩张空间，得益于以下因素：i) 创新产品设计；ii) 产品组合改善，提高利润率（例如，大规模生产和智能悬挂系统的出货）；iii) 上游采购能力和生产效率。我们预计BYDE的AIS收入在FY25E/26E财年将达到300亿至400亿元人民币，并占总收入的中个位数到低20位数。 我们预计物联网和汽车领域收入增长将加速至未来2-3年的30%以上增长率，并在财务年度25E/26E达到约500亿至650亿人民币（较我们5月24日的上次更新中的400亿至500亿人民币），其中汽车领域收入增长将继续表现优异，得益于比亚迪（占据了BYDE汽车收入的约80%）强劲的销售业绩。我们现在预测物联网和汽车领域在财务年度22-26E的29%复合年增长率，并在财务年度25E/26E对BYDE总收入的贡献约为20年代中后期至30年代初。 15.5倍的FY25E市盈率相对较低；预计在FY24-27E期间每股收益将以约20%的复合年增长率增长；维持买入评级，多元化业务策略进展顺利 我们对BYDE的25E-26E每股收益进行了微调，分别下调了0.9%/上调了1.6%，基于更高的销售额（包括Jabil的贡献），同时假设毛利率和运营利润率较低，我们还引入了27E的预测。在24E-27E财年，预计销售额和净利润将以11.6%/22%的复合年增长率增长，得益于i) 继续在组装服务中的增长/配额增加，以及来自安卓客户端的市场份额增加；ii) 在物联网和汽车智能领域超越公司平均增长速度将成为BYDE的第二增长引擎，这将提高BYDE相对于同行的销售和盈利的长期可见性。BYDE持续拓展业务多元化，摆脱与智能手机相关的业务。尽管短期内有关智能手机需求复苏的新闻动态（尤其是美国客户）以及AI服务器需求和汽车行业存在波动，但我们认为近期股价回调将为投资者提供另一个进入BYDE盈利增长的好时机。我们预测的2025财年至2027财年净利润分别比彭博共识低3%/10.3%/6.6%。 BYDE的股价自2月中旬以来已修正约37%，当前交易价为FY25E 15.5倍的市盈率（接近5年平均水平），我们维持BYDE的评级为买入，新的目标股价为HK$48.84，相当于19.0倍FY25E的市盈率（约为5年平均水平的+1标准差），我们认为目标估值仍然被充分证明是合理的，因为BYDE在业务和客户多元化方面的策略正在得到有效执行，这继续为BYDE的重估故事带来正面影响。我们认为BYDE最近的下跌将为投资者提供另一个投资亮点。 来源：公司数据，CIRLestimates 展示5：财务报表 来源：彭博社，CIRL 风险因素 下行风险包括：1）全球智能手机出货量/需求放缓；2）竞争加剧；3）美国客户份额下降；4）物联网和汽车领域的增长速度慢于预期；5）海外竞争对手和国内同行带来的价格压力。 分析师认证 我，周汉儒，特此声明，本报告中表达的所有观点准确反映了关于该上市公司或其证券的个人看法。我还声明，我的薪酬的任何部分均未与报告/简报中具体推荐或表达的观点直接或间接相关。 免责声明 本报告由中银国际研究有限公司编制。尽管本报告中所包含的信息和意见已由被认为可靠的信息来源汇编或得出，但中银国际研究有限公司不能也不保证此类信息和分析的准确性或完整性。本报告不应被视为收件人做出自身判断的替代品。收件人应理解和理解投资目标及其相关风险，并在必要时在做出任何投资决定之前咨询其财务顾问。本报告可能包含一些基于对未来政治和经济条件假设的前瞻性估计和预测，这些条件具有固有的不可预测和可变的情况，因此可能包含不确定性。本报告中所表达的意见可能在通知之前随时更改。本报告仅用于信息目的发布，不构成任何广告，不应被解释为购买或出售证券的邀请。中银国际研究有限公司将不对使用本报告中包含的任何材料产生的任何直接或间接损失承担任何责任。本报告的全文或部分内容不得向他人复制。