固定收益月报：长债区间震荡，关注后续利率中枢走势

长债区间震荡，关注后续利率中枢走势 固 定收益月报（0301-0328） 投资要点 2025年03月31日 央 行 公 开 市 场 净 回 笼3592亿元，资金面有所改善。公开市场操作方面，本月央行逆回购投放资金41478亿元，国库现金投放量1500亿元，MLF投放资金为4500亿元，逆回购到期量为45100亿元，国库现金定存到期为2100亿元，MLF回笼资金为3870亿元，最终净回笼3592亿元。截至2025年3月28日，R001收于1.78%，较上月末下行19.2BP；R007收于2.26%，较上月末上行12.1BP。 国 债 、国 开 收 益 率 多 数 上 行 。截至3月28日，1年期国债收益率收于1.53%，较上月末上行6.8BP；3年期国债收益率收于1.59%，较上月末上行6.9BP；10年期国债收益率收于1.81%，较上月末上行9.7BP。1年期国开债收益率收于1.65%，较上月末下行3.5BP；5年期国开债收益率收于1.72%，较上月末上行0.6BP；10年期国开债收益率收于1.86%，较上月末上行11.5BP。 张 雯婷分 析师执业证书编号:S0530524030002zhangwenting30@hnchasing.com 中 短 票 收 益 率 和 城 投 债 收 益 率 多 数 下 行 。截至3月28日，中短票收益率方面，1年期AA、1年期AA+、1年期AAA品种收益率下行幅度较大，收益率较2月末分别下行17.21BP、16.20BP、14.21BP。城投债方面，1年期AA、1年期AA+和3年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较2月末分别下行16.45BP、12.45BP和10.59BP。 相关报告 1固定收益周报（0324-0330）：债市重回震荡区间，信用表现占优2025-03-242固定收益周报（0317-0323）：利率延续高位震荡，继续关注短端品种2025-03-173固定收益周报（0310-0316）：降准仍可期，但降息时点或后延2025-03-11 利 率 债 方 面 ，央行态度仍是关键，利率债或转入区间震荡。政策方面，3月央行召开2025年一季度货政委员会例会，与往期比，本次会议时点有所提前。从措辞来看，本次会议体现出央行对流动性及债市风险管控的高度重视。预计后续，总量宽松仍为货币政策主基调，4月降准落地的概率仍较大，但鉴于一季度经济运行尚可，且外部风险尚未完全落地，降息或需等到5、6月后进一步观察。当前长端利率或已逐步回调至央行合意区间，向上或向下突破均需等待新的变量催化，短期或转入区间震荡行情，操作上可在降准、关税落地等重要时点适度博弈，整体建议考虑哑铃型策略为主。 信 用 债 方 面 ，继续持有短久期品种。得益于近期资金面有所改善，3月信用债市场迎来修复行情，表现优于利率债。展望后续，在经历了前期信用利差的大幅压缩后，目前信用债性价比已有所降低，建议等待市场适度调整后再介入。策略方面，当前资金面及市场的波动仍较大，因此3年期以内信用债仍为较优选择，但鉴于短端信用债利差后续压缩空间已较为有限，我们认为其进一步向下突破或需等待资金价格或存单收益率的下行。 风 险提示：经济数据回暖，资金面趋紧，政策规模超预期。 内容目录 1核心观点..................................................................................................................32货币市场..................................................................................................................33债券市场..................................................................................................................43.1利率债.......................................................................................................................................................43.2信用债.......................................................................................................................................................54风险提示..................................................................................................................9 图表目录 图1：R001、R007走势（%）.....................................................................................4图2：央行公开市场净回笼（亿元）............................................................................4图3：国债收益率曲线变化（%）................................................................................4图4：国开债收益率曲线变化（%）.............................................................................4图5：国债收益率走势（%）.......................................................................................5图6：国开债收益率走势（%）....................................................................................5图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）..................................................................5图8：中短票收益率及变动（%，BP）.........................................................................6图9：城投债收益率及变动（%，BP）.........................................................................6图10：中短票收益率走势（%）..................................................................................6图11：城投债收益率走势（%）..................................................................................6图12：分企业信用利差及变动（BP）..........................................................................7图13：城投债信用利差及变动（BP）..........................................................................7图14：主体评级方面行业超额利差及变动（BP）........................................................7图15：持续时间方面行业超额利差及变动（BP）........................................................7图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）................................................................8图17：城投债总发行量、净供给量（亿元）................................................................8图18：本月债券发行情况（亿元，按主体评级）.........................................................9图19：本月债券发行情况（亿元，按是否城投债）.....................................................9图20：本月债券发行情况（亿元，按企业性质）.........................................................9图21：本月债券发行情况（亿元，按券种）................................................................9 表1：本月企业评级下调情况.......................................................................................9 1核心观点 利率债方面，3月资金面有所改善，全月央行公开市场净回笼3592亿元。截至3月28日，1年期国债收益率收于1.53%，较上月末上行6.8BP；3年期国债收益率收于1.59%，较上月末上行6.9BP；10年期国债收益率收于1.81%，较上月末上行9.7BP。 资金面来看，3月资金面紧张局面有所缓和。上半月随着跨月扰动的消退叠加两会的召开，资金面有所企稳，但受到央行发言较市场预期偏谨慎及股债跷跷板效应等因素影响，债市整体仍延续调整行情，进入后半月，随着央行连续净投放、MLF超额续作且改为美式招标，资金面有所改善。进入4月，我们预计月初资金面有望随着结束跨月而季节性转松，全月维度，4月政府债净融资压力下降或为推动流动性改善的主要驱动力，后续央行态度预计仍是主导资金面的核心因素。 经济基本面来看，3月官方制造业PMI录得50.5%，较上月提升0.3个百分点，连续两个月处于扩张区间。整体来看，3月PMI上升主要受春节效应进一步消退、节后开工加速带动。鉴于4月海外关税政策不确定性进一步上升，或对制造业需求端形成扰动，因此后续PMI是否进入回升趋势仍有待观察。 利率展望，央行态度仍是关键，利率债或转入区间震荡。政策方面，3月央行召开2025年一季度货政委员会例会，与往期比，本次会议时点有所提前。从措辞来看，本次会议体现出央行对流动性及债市风险管控的高度重视。预计后续，总量宽松仍为货币政策主基调，4月降准落地的概率仍较大，但鉴于一季度经济运行尚可，且外部风险尚未完全落地，降息或需等到5、6月后进一步观察。当前长端利率或已逐步回调至央行合意区间，向上或向下突破均需等待新的变量催化，短期或转入区间震荡行情，操作上可在降准、关税落地等重要时点适度博弈，整体建议考虑哑铃型策略为主。 信用债方面，继续持有短久期品种。得益于近期资金面有所改善，3月信用债市场迎来修复行情，表现优于利率债。展望后续，在经历了前期信用利差的大幅压缩后，