逆势扩张，长远布局

证券研究报告 逆势扩张，长远布局 24年公司实现营业收入231.3亿元，同比下降1%，归母净利润14.6亿元，同比增长23%。公司宣布2025-2027年股息政策为经审计归母净利润分配率不低于25%，且每股股息不低于人民币0.24元。我预计25-27年净利润达到11.0/18.8./28.2亿，同比变化-25%/+71%/+50%。维持目标价6.5港元，对应25年的6.7倍预测市盈率，距离现价有54%上涨空间，买入评级。 6个月目标价6.5港元股价2025-04-014.2港元 报告摘要 总市值(亿港元)54.15流通市值(亿港元)54.15总股本(亿股)12.83流通股本(亿股)12.8312个月低/高(港元)3.7/4.7平均成交(百万港元)9.35 24年业绩低于预期。24年公司实现营业收入231.3亿元，同比下降1%，归母净利润14.6亿元，同比增长23%。每股派息0.26元，公司宣布2025-2027年股息政策为经审计归母净利润分配率不低于25%，且每股股息不低于人民币0.24元。 新增产能多，导致尿素价格下降。1)尿素收入73.1亿，同比增长6%。因尿素行业新增产能较多，叠加出口受限导致价格同比下降17%，毛利率下降4个百分点至25%。2)复合肥收入60.0亿，同比减少2%。毛利率增加2.1个百分点到15%。3)甲醇收入26.8亿，同比增长15%。毛利率增加9.2个百分点到8.6%。4)三聚氰胺收入7.4亿，同比下降6%。毛利率27%，下降2个百分点。5)DMF收入11.9亿，同比增长14%。毛利率为11%，同比持平。我们认为25年中国尿素行业新增产能较多，产能过剩问题加剧，预计25年尿素价格不会有大幅度上涨。根据氮肥工业协会统计，24年底中国尿素产能为6919万吨，同比增加196万吨。25年预计全国新增尿素产能660万吨。 股东结构 刘兴旭33.5%其他66.5%总共100.0% 逆势扩张，巩固规模优势。24年底新疆玛纳斯基地的6万吨聚甲醛项目顺利投产。广西基地一期30万吨高塔复合肥顺利投产。河南基地50万吨硝基复合肥顺利投产。预计25年三季度，九江二期项目将投入运营，新增80万吨合成氨115万吨尿素产能。25年底，河南基地新增100万吨尿素产能。26年底，准东一期完工投产，将充分发挥公司在三聚氰胺上的技术与市场优势，增加16万吨三聚氰胺、65万吨尿素产能。到27年各大基地扩建完成后，公司的化肥产能将超过1300万吨，成为全国产能规模最大的化肥企业。 投资建议。我们认为短期业绩波动不改长期价值，中国心连心化肥以战略定力夯实基础、布局未来。预计25-27年净利润达到11.0/18.8./28.2亿，同比变化-25%/+71%/+50%。维持目标价6.5港元，对应25年的6.7倍预测市盈率，距离现价有54%上涨空间，买入评级。 王强分析师+85222131422jimmywang@sdicsi.com.hk 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010