公司深度报告：网络融合深入推进，快运巨头利润可期

证券研究报告 公司研究 2025年04月01日 本期内容提要: 公司自1996年成立以来深耕重货领域，在2010年成为国内公路零担营收规模巨头，2013年开始切入快递领域，并于2018年登陆A股市场，2022年为京东收购。得益于直营为主的经营模式，公司能够从整体层面按照统一标准对末端网点、中转中心及干支运输线路进行布局，保证全网运行所需的各项资源支持。 从业务结构看，2024年初公司对各业务板块的产品归属进行调整，24年前三季度快运业务收入占比达90.2%，快递业务收入占比约5.7%。从财务数据看，受益于直营快运赛道格局改善及网络融合项目推进，公司盈利能力显著改善，23年及24年前三季度扣非归母净利润同比分别增长76.77%及24.65%。 大件重货：格局稳固，公司网络及服务能力突出 公司的业务以零担快运及大件快递等为主。1）零担快运方面，公路零担主要面向B端的制造业、分销商及零售商等终端客户，在社会物流总额增长及柔性供应链模式发展推动下仍有稳健增长，根据麦肯锡分析，2022年整体零担快运市场规模达到1.5万亿元左右，2025-2030年六大场景各自细分复合增速在4%-7%之间。2）大件快递方面，B2C大件商品消费线上化电商化发展推升大件快递配送需求，随着电商市场和物流能力的不断发展成熟，高价值、体积大的货物的市场零售规模和线上渗透率也不断深化。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 收盘价（元）14.6152周内股价波动区间(元)17.22-12.06最近一月涨跌幅(％)4.08总股本(亿股)10.20流通A股比例(％)100总市值(亿元)150.73资料来源：聚源，信达证券研发中心 考虑到直营制快运格局集中度提升且主要头部参与者已对发展质量及盈利能力形成共识，我们预期公司价格策略有望维稳，且叠加公司资产网络和服务能力逐步夯实，盈利能力有望提升。 集团商流赋能叠加网络融合，有望带来显著盈利增量 京东商流赋能，有望导流收入增量。截至2025年2月14日，京东共计持股75.40%，京东平台发力大件电商业务，2024年“双11”京东家电销售额领先主要电商平台，随着京东商流赋能稳步推进下，德邦与京东集团日常关联交易额逐步提升，公司预计24年78亿元，较22年、23年分别增长77.80亿元、45.62亿元，预计25年关联交易额约80.48亿元（其中京东物流80.25亿元），2025年合作项目或继续增多。 网络融合深化等多项变革共振，稳步驱动成本支出改善。1）干线+中转方面，与京东物流的网络融合项目逐步深化推进，2024年起或进入资源整合期。2）末端收派方面，网点变革整合冗余资源，建设更适合大件收派的重货分部替代部分传统营业部，实现门店人员优化及末端房租费用节降，24年公司推进新一轮的末端网点升级，减少总网点个数以提升网点整体功能性及坪效，同时提升收派人员四轮车占比以提高大件收派能力和效率。公司多项变革下，成本端有望持续改善。 盈利预测与投资评级 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.61亿元、10.23亿元、12.16亿元，同比分别增长15.4%、18.9%、18.9%。德邦股份为我国直营制快运巨头，2022年由京东实现控股，身处整合后格局稳固的直营制快运赛道，公司价格策略有望维稳；京东集团导流增量叠加公司网络融合深化等，有望从边际的角度推动公司营收规模增长及成本费用优化，从而驱动整体盈利能 力向上，打开价值空间，此外地产链上游政策改善或有催化，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：宏观经济增长不及预期；快运价格竞争恶化；网络融合不及预期。 目录 一、我国直营制快运巨头，2022年京东实现入主......................................................................5二、大件重货：行业格局稳固，公司网络及服务优势突出.......................................................92.1零担市场稳健发展，全网型服务商渗透率有望中长期提升....................................92.2大件商品消费线上化及末端服务品质需求提升催化大件快递业务发展..............122.3公司网络及服务能力逐步夯实，核心壁垒稳固.....................................................14三、集团商流赋能叠加网络融合，有望带来显著盈利增量.....................................................173.1京东商流赋能，有望导流收入增量.........................................................................173.2网络融合深化等多项变革共振，稳步驱动成本支出改善......................................19四、盈利预测及投资评级.............................................................................................................214.1预计公司2025年归母净利润10.23亿元................................................................214.2首次覆盖，给予“增持”评级.................................................................................22五、风险提示................................................................................................................................23 表目录 表1：快运行业头部参与者自2020年下半年起开启战略整合，市场格局趋于改善............11表2：德邦股份全链路资产布局完备...................................................................................14表3：公司在底盘能力建设方面的2024年经营计划...........................................................16表4：京东物流网络资产以仓储与航空货运为主（2022年中报）......................................18表5：公司向京东集团及其控制的企业提供劳务产生的日常关联交易额梳理......................19表6：德邦股份营业收入拆分（亿元）...............................................................................21表7：德邦股份简易利润表（亿元）...................................................................................22表8：可比公司估值情况（2025-3-31）.............................................................................22 图目录 图1：德邦股份发展历程.......................................................................................................5图2：德邦股份股权架构（截止2025-2-14）.......................................................................6图3：德邦股份业务结构拆分................................................................................................6图4：德邦股份调整后2024年前三季度营收结构拆分（亿元）...........................................7图5：德邦股份营业成本结构拆分（亿元）..........................................................................7图6：公司2024年前三季度成本构成情况...........................................................................7图7：公司24年前三季度营业收入同比增长11.2%.............................................................8图8：公司24年前三季度归母净利润同比增长9.7%...........................................................8图9：公司自由现金流2022年起转正..................................................................................8图10：零担在终端客户、营运模式、货品重量等方面与快递、整车存在区别......................9图11：2022年我国零担市场规模约1.5万亿元....................................................................9图12：社会物流总额的增长与GDP增长具有较高的相关性...............................................10图13：弹性供应链要求在同一成本下提升碎片化响应能力.................................................10图14：全国零担运价指数有所回暖.....................................................................................11图15：零担市场中主要有全网、专线和区域三种细分模式.................................................12图16：艾瑞咨询预计全网型零担渗透率2030E达34.6%...................................................12图17：我国零担1-10名收入占前30名比重逐步提升........................................................12图18：电商有望向“大件”快递渗透.................................................................................13图19：2015-2024年我国大家电线上销售额年复合增速20%.....................................