药消双轮乘风起，阿胶砥柱立潮头

投资逻辑

• 阿胶块：作为阿胶行业龙头，公司凭借强品牌和精细化库存管理实现业绩稳健增长。2024年阿胶块双位数增长，逆周期验证品牌统治力。库存改善后，归母净利润恢复趋势良好，预计2024年约15.6亿元，同比+35.3%。
• 复方阿胶浆：气血双补独家品种，23年启动资源倾斜后成效显著，零售端销售额高速增长。院内外渗透率仍有提升空间，新适应症拓展有望打开增量市场。
• 年轻化与品类创新：阿胶糕、阿胶速溶粉持续增长，主打轻滋补即时消费场景和都市快节奏养生需求。男士滋补品牌“皇家围场1619”布局蓝海市场，有望成为增长新曲线。
• 财务健康度突出，分红政策友好：公司现金流充裕，资本结构优异，支撑可持续分红政策。21-24年股利支付率均超96%，24年股息率升至3.85%。截至24年末，货币资金+交易性金融资产超85亿元，资产负债率为21.1%，有息负债率仅为1.4%。

盈利预测、估值和评级

• 预测：预计25-27年营业收入分别为68.96亿元、79.97亿元、92.23亿元，同比增长16%、16%、15%；归母净利润分别为18.4亿元、21.6亿元、25.1亿元，同比增长18%、18%、16%。
• 估值：给予公司25年24xPE，对应市值442亿元，对应目标价68.57元。
• 评级：首次覆盖给予公司“增持”评级。

风险提示

• 单一品类产品占比较大风险
• 市场竞争加剧风险
• 原材料价格波动风险
• 政策风险
• 新品放量不及预期风险