2024年年报点评：子公司经营质量全面提升，盈利能力得到强化

核心观点与关键数据

• 公司业绩表现：2024年公司实现营收2156.9亿元，同比+0.8%；归母净利润114.0亿元，同比+26.5%。Q4营收537.4亿元，同比+0.3%，环比+8.6%；归母净利润30.0亿元，同比+19.5%，环比+20.2%。
• 行业背景：2024年重卡行业销量90.2万辆，同比-1.0%，公司克服行业低位运行压力，各项业务稳定向上。
• 业务表现：
  • 发动机：销售73.4万台，同比-0.4%；出口6.9万台，同比+5.0%；重卡发动机销量27.6万台，同比-9.8%；大缸径产品销量8132台，同比持平；变速器85.3万台，同比+1.8%；车桥80万根，同比+7.8%。
  • 子公司：
    • 凯傲：2024年收入115亿欧元，同比+0.6%；Q4营收30.7亿欧元，同比-0.6%，环比+13.7%。
    • 陕重汽：整车销量11.8万辆，同比+1.5%；出口5.9万辆，同比+15.2%，出口市占率达20.4%。
  • 净利润：2024年凯傲/陕重汽/法士特/雷沃净利润分别为27.2/6.9/8.2/8.9亿元，同比增长30.5%/104.4%/2.5%/15.8%。
• 费用控制：2024年期间费用率为14.5%，同比-0.2pp；销售/管理/研发费用率分别为5.8%/4.8%/3.9%，Q4同比/环比均有所优化。
• 增长机遇：
  • 天然气重卡：政策支持下销量同比增长17.3%，渗透率达29.7%，公司作为龙头将受益。
  • 柴发市场：智算中心需求带动柴油发动机需求提升，公司通过供应潍柴重机发动机获益，2024年数据中心产品销量近400台，同比+148%。

研究结论

• 盈利能力持续强化：2024年毛利率22.4%，同比+1.3pp；净利率6.6%，同比+1.4pp。Q4毛利率24.2%，净利率7.3%，表现亮眼。
• 未来展望：预计2025-2027年归母净利润分别为130.0/150.2/170.0亿元，对应PE为11/10/8倍，维持“买入”评级。
• 关键假设：
  • 天然气重卡销量增长，发动机业务受益。
  • 智算中心需求带动柴油发动机市场。
  • 智能物流业务稳定增长。
• 相对估值：对标中国重汽、一汽解放、中集车辆，2025年给予公司14倍PE，对应目标价20.86元。

风险提示

• 行业需求不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动等。