纸浆：未到山花烂漫时

2025年3月28日 CONTENT目录 市场回顾 •25年一季度，纸浆期货阶段性上涨后再次走弱，连续四个季度下跌。截至3月底，主力合约收于5600元附近，相比高点下跌500元/吨，但尚未走出2024年以来的季度震荡区间。 •一季度纸浆走势分为两个阶段，春节前震荡上行，原因包括去年12月海外阔叶浆厂检产，国内成品纸需求改善，纸厂补库，带动涨价落地，春节后国内纸张需求一般，成品纸提涨难落地，纸厂对纸浆补库下降，国内港口库存去化较慢，纸浆价格随之持续回落，另外美国对加拿大征收进口关税，使市场担心加拿大木浆可能会增加对中国出口。 市场回顾 •25年一季度，纸浆价格先扬后抑，截至3月底，国内针、阔叶浆主流品牌价格持平去年12月。针叶浆银星收于6500元附近，阔叶浆金鱼收于4660元附近。 •美元报价偏强，一季度提涨后尚未回落，截至3月底，针叶浆银星美元报价825美元，阔叶浆金鱼报价610美元。•春节后，海外生产商继续提涨， 但国内买家抵触，截至3月，新一轮外盘报价尚未确定，预计提涨难度较大。 市场回顾 •25年一季度，国内成品纸价格有所上涨，但综合看涨幅不高。•根据卓创资讯数据，一季度，白卡 纸部分品牌上涨50元，生活用纸先涨后跌，截至3月底较上年四季度上涨100元，双胶纸和铜板纸价格分别上涨50元和400元。•成品纸涨幅不高，一是过去两年产能大量投放，供应较高，二是春节过后国内消费释放一般。 第一部分市场回顾 CONTENT目录 产需及政策 全球木浆发运量维持高位 根据PPPC数据，25年1月全球商品浆发运量延续去年下半年以来的回升趋势，且同比创最近4年单月新高： •2025年1-2月世界20主要产浆国化学商品浆出货量同比+3.1%，对中国市场发运量同比+10.8%，对西欧发运-4.8%，对北美发运+1.4%；•针叶浆出运量同比+0.1%，发运中国同比增9%；•阔叶浆全球发运同比+5.2%，发运至中国同比+11.8%。•1-2月全球对中国市场木浆发运占比延续去年四季度以来高位，欧洲需求及价格走弱后，对其发运占比也较去年二季度明显下降。•一季度后供应将恢复，华泰将投产，晨鸣如果复产也将增加供应，国外关注印尼300万吨项目进展。 主流供应国1-2月出口同比偏高 数据来源：PPPC、浆易通、方正中期期货 中国二季度到货量预计维持高位 •25年1-2月，中国纸浆进口量639万吨，同比增37万吨，增幅5%； •1-2月针叶浆进口量同比微增3万吨，阔叶浆同比增加39万吨； •结合发运及区域价差、区域需求看，后期对海外对中国发运量及中国到港量预计仍较高，需要关注的是关税影响下，加拿大对中国发运增量，以及欧洲是否会加大对中国发运。 •根据卓创资讯统计，25年1-2月，国产浆产量同比下降，调研样本企业阔叶浆和化机浆产量同比分别减少32%和26%； •纸浆价格冲高回落，外加需求一般，使得国产浆开工下滑。 成品纸产量同比偏低 •根据统计局数据，1-2月国内机制纸和纸板产量同比+6.7%，增幅相比2024年全年略收窄。•分品种看，根据卓创资讯统计的样 本企业数据，除生活用纸外，其他主要木浆系纸张产量均同比下降：白卡纸产量同比减11%，双胶纸和铜版纸产量分别减13%和18%，生活用纸产量同比增7%。•产量下降主要是春节后订单一般、 纸厂涨价落地困难，浆纸价格倒挂、纸厂盈利偏弱，生产意愿下降，由于春节前已对纸浆进行补库，节后终端需求偏弱使得纸浆采购减少，以消化前期库存为主。 成品纸厂内库存低位运行 •根据隆众资讯数据，截至3月，国内成品纸厂家库存并不高，除双胶纸库存同比增2天外，其他如白卡纸、铜版纸、生活用纸库存均低于去年同期，降幅在1-7天左右。 •从去年四季度开始，厂家开始减产降库，厂内库存明显下降，一季度产量继续低位运行，需求虽一般，但供应下降仍继续减轻厂家库存压力。 成品纸价格维持低位企业利润较差 •根据隆众资讯数据，25年一季度成品纸毛利略有抬升，但仍处于2023年以来低位。•价格方面，25年1-2月，造纸及 纸制品行业PPI同比降幅收窄至2.5%，但仍未结束22年10月以来同比负增长趋势，1-2月造纸行业利润总额同比下降17.7%，降幅相比2024年扩大，行业毛利率处于2011年以来低位；•资产负债率虽小幅下降，但仍处于2019年以来高位。 国内政策转向但消费增速仍较低 •25年一季度国内经济增速预计在5%以上，关税落地前出口偏强，同时政策对消费有一定刺激，但25年1-2月，消费增速仍低于工业增加值增速，表明需求弱于生产的情况延续，同时消费增速虽高于2024年全年，但明显低于疫情之前的增速，基本持平于2020-23年均值；•央行去年四季度调查问卷显示， 居民对收于预期较弱，对增加储蓄的占比略降但维持历史高位水平，增加消费的意愿仍不强，去年10月之后房价降幅虽收窄，但环比仍未能上涨，因此地产市场对居民消费的压制还在，消费需要进一步政策支持。 欧洲经济与纸浆价格走势关联较高 •中国成品纸需求尚未见顶，木浆刚需稳定，但增速放缓； •从需求占比看，中国还不能独自决定全球浆价； •欧洲、北美等地区成品纸需求见到拐点后，对纸浆需求的波动加大，供应商会根据价格调节对不同区域发运量，而欧、美价格高于中国，导致供应/价格对欧、美经济更为敏感。 欧洲在2024年需求并不差但2025年面临关税挑战 •CEPI国家2024年纸张和纸板需求增加6%，出口增加7.2%，对多数地区出口都出现显著增长； •纸巾产量增加3.5%，占总纸和纸板产量的10.2%，新闻纸产量下降1.3%，印刷和书写纸产量增长2.9% •CEIP以外的欧洲国家仍然是主要出口市场，占欧洲总出口的35.1%，亚洲占24.6%，北美占13.6%。 欧洲在2024年需求并不差但2025年面临关税挑战 •2024年四季度欧盟27国实际GDP同比增加1.4%，环比0.4%。•欧央行近期预计2025年GDP增速0.9%，2026年为1.2%，2027年为1.3%，由于贸易紧张局势、地缘政治不确定性影响，增长风险仍然倾向于下行。•2024年CEPI国家的纸和纸板总消费量增加了7.5%。铜版纸和卫生纸需求分别增加5.2%和5.8%。 上游企业库存低位震荡中游去库情况一般 •截至25年2月，W20生产企业木浆库存天数为43天，环比持平，同比增1天，阔叶浆库存45天，环比增1天，同比增2天，针叶浆库存40天环比减2天，同比减1天；•25年1-2月，欧洲港口木浆库存 变化不大，目前库存为144万吨，较去年12月减0.45万吨，对欧发运减少，使欧洲港口累库压力下降；•国内港口库存春节后回落，根 据隆众资讯数据，截至3月，主要港口库存205万吨，相比2月高点下降30万吨，同比略增8万吨，增幅收窄。 第一部分市场回顾 目录CONTENT 第二部分产需及政策 后市展望 纸浆技术分析：月线振幅收窄向下突破概率加大 •纸浆月K线仍处于2022年以来的震荡收敛走势中，但振幅继续收窄，连续两个月下跌，并跌破月度20和60均线，走势偏弱，关注5500元支撑的有效性，若向下突破，可能会下探至5000元附近。 后市展望：二季度需要跟踪关税实际影响 1.关税落地或加剧国内供应压力•加拿大对美国针叶浆出口大概200万吨，另有纸、木材等林产品出口，加征关税后，对美出口下降，可能会转向 增加中国供应，另外美国对欧加征关税后，一定欧洲对美出口下降，或同样会增加对中国出口；•美国70%的木材进口量来自加拿大，若加拿大木材因关税影响减少对美出口，加拿大自身锯木厂可能减产，纸 浆原料也会减少，中期会影响纸浆产量；•关税落地后，初期或因供应增加进而使纸浆价格承压，中长期看，伴随原料供应下降，加针供应或减少，可能会提振纸浆价格。 1.文化纸旺季阶段性提振浆价•二季度，文化纸需求受教辅材料印刷支撑预计阶段性好转，纸厂补库或增加，但幅度仍要看成品纸涨价情况， 因此纸浆在重回去年四季度低位后，需要跟踪关税对海外供应影响，若低于预期，则配合需求改善，有望止跌反弹，但整体高度预计有限，反之会进一步走低，期货价格运行区间关注5300-6000元/吨。 本报告中的信息均源于公开资料，方正中期期货研究院对信息的准确性及完备性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考， 报告中的信息和意见并不构成所述期货合约的买卖出价和征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关，方正中期期货有限公司不承担因根据本报告操作而导致的损失，敬请投资者注意可能存在的交易风险。本报告版权仅为方正中期期货研究院所有，未经书面许可，任何机构和个 人不得以任何形式翻版、复制发布，如引用、转载、刊发，须注明出处为方正中期期货有限公司。 谢谢！