镍及不锈钢：印尼政策扰动抬升重心 兑现关注程度及价值重估

有色与新能源金属团队杨莉娜交易咨询号：Z0002618 2025年3月30日 •市场表现：2025年一季度，镍期货一度在12-13之间震荡波动，3月突破低位震荡区域，一度接近13.6万元/吨。不锈钢指数走势类似，在12500-13800之间波动。•宏观因素：2025年初，海外市场交易围绕关税忧虑，美联储降息放缓预期交易，有色金属一度波段共振下探为主。 但随着贸易摩擦预期、地缘风险、逆全球化进程对有色金属供应链扰动带来的供需失衡，有色金属逐渐脱离低位有所回升。镍探底回升的主要因素则主要来源于印尼镍产业政策不确定性，即印尼可能通过镍矿端配额影响镍供应，从而限制镍价过度下行。 •供需：2025年镍供应总体过剩，但结构性矛盾仍存。印尼镍矿配额RKAB限制镍矿供应，年初处于菲律宾矿端季节性下滑时段，国内消耗库存，矿价保持坚挺，叠加天气及工厂减产扰动，镍生铁重心抬升。不过，印尼产能释放持续、电解镍新产能继续爬坡，国内外精炼镍显性库存波动回升继续存在。此外，需求端来看，三元电池增速放缓，硫酸镍成本倒挂减产，不锈钢高库存，较高排产，净出口年初保持较好，从主要需求端接动程度来看，不锈钢需求支撑性相对强，行业矛盾主要聚集于矿-镍生铁-不锈钢相关链条，其它方面表现则相对偏空。•展望：加关税影响经济发展负面反馈累积，而镍自身供需结构性动态变化，预计镍宽幅波动震荡，后续关注印尼政 策落地对成本端及需求端影响变化，镍主要波动区间料主要会在12-15万元之间波动为主。不锈钢预计会在12500-15000元/吨之间波动。 风险因素：宏观经济受关税影响不利变化超预期；全球镍供应扰动与产能释放不均衡；地缘因素政策变化短长期影响割裂带来的阶段波动风险。 行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 镍走势回顾 •市场表现：2025年一季度，镍期货一度在12-13之间反复波动，3月突破低位震荡区域，一度接近13.6万元/吨。伦镍波动区间在14900-16800美元/吨。 镍现货变动 镍现货升贴水分品类波动变化，进口镍几近平水，镍豆贴水略走阔，而金川镍在1月镍强势上行后升水波动下滑，3月中旬后略有改善。 不锈钢走势回顾 不锈钢指数走势呈现重心波动上移，一季度在12500-13800之间波动。 第一部分行情回顾 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 •美国对外加税对市场影响较大，供应链重构，引发有色金属贸易流异常波动，有色金属上行。 •美元指数2025年以来冲高回落，美国滞涨预期升温。而欧洲尤其德国预算约束放开，基建化、再工业化提振有色需求。美元指数波动自强势有所转弱，有色金属重心上移。 •宏观风险因素：主要经济体PMI变化；加征关税对全球经济扰动，以及对经济成长的负面扰动；贸易流异常波动带来的需求前置和不利影响仍可能显现。 镍与新能源行业 有色金属中，镍相对走势及波动弱于大势，镍与碳酸锂相比，走势略偏强，镍矿端支撑逻辑带来相对支持。 第一部分行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分 季节性及技术分析 镍矿端 我国镍矿石逐渐从累库存转向去库存。菲律宾冬季减产期向我国出口放缓，我国以消耗库存为主，港口库存持续下降。 •菲律宾镍矿石供应逐渐已现季节性下滑，4-10月供应旺季，11月以后雨季供应下滑。矿价坚挺。 印尼量价税汇政策齐出印尼镍产品成本料提升 •自2025年年初开始，SIMBARA系统正式上线，通过该系统印尼政府能够实时追踪镍矿的销售情况，结合RKAB配额制度，印尼政府可实现对镍矿开采，加工，生产，销售和出口等全环节量的监控。 •2025年3月1日，印尼政府公布了2025年3月第一期的HMA价格，其中包括了镍、钴、铅、锌、黄金、铬矿石等19种金属或者矿石的HMA计算方式。本次发布调整了HMA的计算方式，由每月初修改一次改为每月初和月中各修改一次。同时，新增了另外7种镍相关产品的金属矿产销售基准价格公示。•2025年3月8日，印尼能矿部建议针对印尼非税国家收入（PNBP）进行调整，涉及行业包括镍、煤炭、铜、黄金等。相关镍产品税率从 固定值改为按照HMA价格浮动调整。针对镍行业，主要涉及镍矿、FeNi、NPI和镍锍四个产品。 •外汇方面，印尼政府原规定，大宗商品公司需将其出口收入的30%留在境内至少三个月。2025年1月，新政策要求将所有出口收入在境内保留一整年。对矿企流动性也带来一定影响，可能影响外汇相应成本。 镍矿及镍生铁进口 •据中国海关数据统计，2025年1-2月中国镍铁进口总量万吨，同比1837555.24吨，增幅13.39%%。其中，自印尼进口镍铁量1793626091.00吨，14.72%%。 •据中国海关数据统计，2025年1-2月镍矿进口总量3809.6万吨，同比减少15.00%。 镍矿及镍生铁进口 •据中国海关数据统计，2025年1-2月中国镍铁进口总量万吨，同比1837555.24吨，增幅13.39%。其中，自印尼进口镍铁量1793626091.00千克，同比变化14.72%。 •据中国海关数据统计，2025年1-2月镍矿进口总量2058030.40吨，同比-8.73%。其中，从菲律宾进口矿石量1388203064.00千克，同比-5.36%。 镍铁产量-国内减产预期较强 •印尼的月产量已经是我国月产量3倍以上。2024年，我国镍生铁产量受矿价偏强，下游需求多采印尼铁，镍生铁厂家多现亏损减产。2024年累计产量35.17万金属吨，同比降幅约10%。 •2025年，本来预计减产至30万吨左右。但印尼政策带来镍生铁价格回升，国内镍生铁利润好转，可能引发国内生产出现增加。•2025年1-3月，预计国内镍生铁累计为8.05万金属吨，但较去年同期小幅减产2%。 镍铁产量-印尼继续增产 •2024年RKAB发放偏缓阶段扰动供应及出货量，2024年中印镍生铁同比增长仅3%。•2025年一季度，印尼镍铁产量均同比增长。但GNI减产扰动一度引发镍生铁供应收缩预期，不过后续已经有产 量恢复预期。印尼产量41.28万吨，预计同比增幅16.7%。印尼生产实现较快增长。 精炼镍产量-国内供应继续显著增加 •2025年，规划中仍有待投25000吨以及印尼50000吨产能待投。预计2025年我国电解镍产量仍有进一步产量增长空间。保守估计达到36万吨左右。•2025年一季度，精炼镍继续保持较高产量达到9.05，同比增幅超21%。 精炼镍净出口大国 •2025年1-2月，中国精炼镍累计进口量33745.44吨，同比增加21092.65吨，增幅166.70%。•2025年1-2月，中国精炼镍累计出口量34272.55吨，同比增加27005.17吨，增幅371.59%。•2024年1-2月，我国净出口量0.052万吨。预计2025年我国净出口态势料会延续。 精炼镍库存波动增加 •2025年3月下旬，LME精炼镍库存200304，同比增159.64%。•2024年3月下旬，我国上期所镍库存合计36925，同比增77.24%。•虽然增有同比增长，但从绝对数量来看，国内期货库存压力有限。 精炼镍相关价差 精炼镍相对镍生铁价差波动在3万元上方，精炼镍相对略偏强，但相对来看精炼镍冶炼利润趋收窄。外采原料生产精炼镍多数时间亏损为主。 中间品与高冰镍 我国近年在印尼投资镍产业链，二级镍产品逐渐丰富。镍矿石-镍生铁至高冰镍-硫酸镍-电积镍，或至不锈钢的转化路径逐渐打通，而镍矿石-中间品-硫酸镍/精炼镍。 2025年预计印尼中间品产量会有进一步增长空间，新产能释放带来增量可能，大约可带来10万金属吨左右的增量。不过高冰镍利润波动较大，产量变化可能较大，高冰镍甚至阶段有重新转回镍生铁产能。2025年一季度MHP预计产量同比增长显著，同比增幅达87%，而高冰镍受限于镍生铁供应变化以及利润相对优势偏向于镍生铁直接销售，镍生铁转向高冰镍受到显著影响，高冰镍一季度减产，同比下滑19%。 需求端-新能源动力电池 2024年新能源汽车产销分别完成1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的40.9%，较2023年提高9.3个百分点。而2025年新能源汽车产销预计增速20%，达到1500万辆左右。 从年初情况来看，由于去年相对基数偏低，因此年初整体表现为同比显著增长。此外，以旧换新政策支持，也对需求形成提振，新能源汽车累计产销量分别为190.3万辆和183.5万辆，同比均增长52%。 硫酸镍产量与进口量 2025年对于三元锂电相关需求的增长预期依然是较为平淡的，但由于库存消化和三元继续有增长空间的原因，硫酸镍产量可能会出现正增长，预计产量有望达到40万吨上方。但实际情况来看，却不尽如人意。硫酸镍进出口数据也呈现同比下滑。2025年一季度实际情况来看，部分镍盐厂因停产检修或减产，导致镍盐的流通量总体处于紧缺状态。基于春节放假、前驱需求走弱及盐厂成本倒挂的减产预期，预计2025年一季度全国硫酸镍产量约7.6万吨，同比减少约20%。 硫酸镍价格与成本 硫酸镍价格1-3月表现坚挺，原料偏强运行，成本偏高，价格倒挂。印尼矿端波动提振LME价格走升，以MHP等为原料的硫酸镍均呈现亏损，因此出现减产。从相对价格表现来看，硫酸镍大部分时间相对精炼镍偏强，短暂出现硫酸镍相对弱的情况。硫酸镍与镍豆较多时间升水，一度有溶解利润。 不锈钢产量稳定增长 2025年预计我国不锈钢产量料会继续增长，预计可能达到3900万吨甚至以上。而印尼产量也可能在500万吨以上继续有所增产，可能达到550万吨。2025年一季度，我国不锈钢产量预计达到950.94万吨，同比增长12.6%；印尼产量约13万吨，同比微降1.16%。 不锈钢进出口量 据海关数据，2025年1-2月，国内不锈钢进口量累计约32.2万吨，同比减少13.35万吨，减幅29.3%。2025年1-2月，国内不锈钢出口量累计约75.54万吨，同比增加8万吨，增幅11.8%。2025年1-2月，国内不锈钢净出口量累计约43.34万吨，同比增加21.35万吨，增幅97.1%。 不锈钢库存 •不锈钢现货库存在相对较高位置波动反复，去库存节奏波动延续，斜率偏缓，整体水平高于往年同期。•不锈钢期货库存创期货自上市以来新高17万吨后波动向下持续去库存，仓单数量一度回到10万吨以内，但在不锈钢价格上涨后，仓单显现回升。•地产政策利好出台，超长期国债发行，后续关注需求端变化。 需求端-合金 预计2025年合金用镍会继续增加，约20万吨左右。合金用镍继续作为精炼镍使用的主要下游。2025年第一季度合金用镍同比小幅增加，约用量为4.5万吨。 第一部分行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析第三部分 CONTENT目录 供需平衡 第五部分 季节性及技术分析 •镍2024年供需过剩，但过剩预期调整收窄兑现。2025年预计会继续过剩。•海外非印尼镍产能减产仍在进行之中。印尼在全球产能占比提升，印尼政策变化显著，从数量、价格、税、外汇等多 端实施调控，镍产品成本抬升预期有所升温。这可能带来全球高成本产能挤出的放缓。•印尼镍生铁产能释放，MHP新产能投产及产能爬坡，后续年度供应增量继续受较紧的配额影响。预计印尼会继续进口 矿石。 •我国供应端镍生铁总体收缩态势可能会受到印尼政策扰动带来的利润空间修复，后续关注国内产量持续变化；精炼镍产量增长预期依然显著。2025年精炼镍增而镍生铁收缩可能不及预期，也因此可能出现意外增加的可能性，但印尼政策治理对矿产资源流向的调配和影响会对相关变化带来不确定性。 •不锈钢全球产量2024继续显著增长。2025年继续增加。未来增量将继续主要出现在中国、印尼、印度。 •据不锈钢协会，中国