四家国有行注资公告点评：5200亿元溢价定增拟落地，增厚资本、未雨绸缪

四家国有行注资公告点评 核心观点 ⚫事件：3月30日，中行、建行、交行及邮储银行发布A股定增预案，拟合计定增金额不超过5200亿元，定增价格相较最新收盘价（2025年3月28日）溢价率8.8%-21.5%不等，对应24年每股净资产0.67-0.76倍不等。 ⚫四家大行注资细节有所不同，与市场预期差异较大的是，注资溢价率各有不同。1）规模上，中行/邮储/交行/建行注资规模由高到低，分别为1650/1300/1200/1050亿元，补充核心一级资本0.86/1.51/1.27/0.48pct。2）价格上，中行/邮储/交行/建行注资价格分别为6.05/6.32/8.71/9.27元/股，从市价（3月27日收盘价）溢价率看，邮储银行溢价率最高（21.5%），建行最低（8.8%），注资价格对应到24年PB，邮储银行仍为最高（0.76倍），交行最低（0.67倍）。3）发行对象上，中行、建行均为财政部100%参与注资，而交行、邮储银行则分别引入两家战略投资者（均为央国企），充分发挥长期资金、耐心资本的作用，定增后股权限售期为五年，股权稳定性无虞。 屈俊qujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523060001于博文yubowen1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020002 王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn ⚫注资规模和价格差异，导致四家大行股息率和ROE摊薄程度分化明显。股息率方面，根据我们的测算，邮储/交行/中行/建行25E股息率摊薄幅度分别为17.18%/15.65%/8.48%/4.33%，摊薄后四家大行25EA股股息率落在4%-4.5%，H股股息率落在4.7%-6.2%，H股超额股息率优势有所削弱。ROE方面，邮储/交行/中行/建行24年ROE摊薄幅度分别为6.15%/5.10%/2.94%/1.60%。整体看，邮储银行摊薄幅度最大，建行受影响最小，这与核心一级资本充足率紧缺程度正相关。 政府债支撑社融增速企稳回升，化债扰动贷款增长：——2月金融数据点评2025-03-15如何估测债券收益率波动对银行业绩的影响？2025-03-09宽财政加码，宽信用仍可期：——银行视角看2025政府工作报告2025-03-05 ⚫与前两轮注资环境大有不同，当前国有行经营稳健，财务指标整体健康，注资更多是未雨绸缪。1）大行24年全年业绩边际改善，息差收窄趋缓，资产质量总体平稳。截至24年末，大行营收、PPOP、归母净利润增速分别较24Q3改善0.9pct、1.1pct、1.0pct；息差延续下行趋势，但速度边际放缓，相比24Q3降幅在1-3BP；不良率较24Q3下行1BP至1.28%，不良生成率较24H1下行4BP。2）假设增资全部用来进行资产投放（不考虑需求变化），以24年末静态数据测算，可支撑四家国有行约8.4万亿元资产扩张。3）注资对于已纳入G-SIBs的建行、交行、中行顺利完成TLAC指标有直接利好。4）当前防范化解重点领域风险重要性不断提升，我们不排除注资后，大行或在风险化解方面更加积极有为。 投资建议与投资标的 ⚫当前进入稳增长政策密集落地期，宽货币先行，宽财政紧随，地方化债显著提速，对25年银行基本面产生深刻影响；财政政策力度加码，支撑社融信贷并提振经济预期，顺周期品种有望受益；广谱利率下行区间，银行净息差短期承压，但高息存款进入集中重定价周期叠加监管对高息揽存行为持续整治，对25年银行息差形成重要呵护；25年是银行资产质量夯实之年，政策托底下，房地产、城投资产风险预期有望显著改善，风险暴露和处置较为充分的部分个贷品种也有望迎来资产质量拐点。 ⚫现阶段关注两条投资主线： 1、高股息品种，建议关注工商银行(601398，未评级)、建设银行(601939，未评级)、农业银行(601288，未评级)、江苏银行(600919，买入)。 2、风险预期改善，以及一季度受债券市场调整扰动较小，基本面确定性较强的品种，建议关注重庆银行(601963，未评级)、渝农商行(601077，买入)、宁波银行(002142，买入)、上海银行(601229，未评级)、招商银行(600036，未评级)。 风险提示： 经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。