医药生物行业【周专题&周观点】【总第390期】：创新药布局的四大思路

一、当周（3.24-3.28）回顾与周专题： 当周（3.24-3.28）申万医药指数环比0.98%，跑赢创业板指数，跑赢沪深300指数。 当周周专题，我们梳理了创新药布局的四大思路，供投资者参考。 二、近期复盘： 1、当周表现：本周市场整体比较平淡，缩量震荡向下。但医药表现比较亮眼，排名所有行业第一，结构方面，创新药领涨，业绩线反馈较好，主题线（包括口服尼古丁、涨价逻辑）也有散点表现。 2、原因分析：两会过后，市场开始风格切换，除了高低切，市场主线也不明确，另外进入到业绩期，市场变得偏谨慎。医药这边一直算是几年维度的低位板块，创新药变化一直比较多，尤其是BD等，另外本周优化集采会议及方案进一步催化了市场对医药板块的热情，优化集采对于政策反转逻辑市场还是犹豫的，但优化集采可以稳定部分公司部分品种的盈利稳定性预期，对于市场评估医药行业部分公司还是较为重要，但考虑到产业逻辑，市场还是选择了创新药作为突破口进行演绎。另外，因为进入到业绩期，一季报超预期成为了重要演绎变化点，高增长公司表现较好，例如最近的多肽链等等。主题方面，表现比较克制，新主题还行，比如口服尼古丁、还有就是市场映射过来的涨价逻辑有一定表现。 3、未来展望：（（1）中短期维度看，医药近期的思路，就是围绕：第一，一季报预期找机会。第二，低估值有创新看点的大药企。第三，低位有看点二三线创新药,关注AACR。 （2）展望2025，今年医药板块行情持乐观态度。我们再次强调近期以及未来一年各个方面对于商业健康险的鼓励和支持，让医药支付端这个核心矛盾，在中长期角度预期得到改善，需要长时间积累演绎，所以是一个【预期脉冲】和【慢变量积累改善】的过程，具体思路主要有四个：【创新药】海外大药、早研双新（包括干细胞、通用CarT、TCE实体瘤、PD1（PLUS、白介素多靶点、蛋白降解、小核酸、TL1A、减肥PRO、IGA肾病等等）、国内放量、【新科技】AI医药、脑机、【泛整合】国改、大集团小公司、【国际化】CXO、器械出海、生物类似药出海。 三、策略配置思路： 1、思路一【医药风格节奏】 （一）【业绩线】齐眼眼药、宝生生物、因因科技、力斯、、药药份、、锐特宝、泰（ 生物、斯泰药包、方盛制药、科齐制药。 （二）【创新药】三生制药、百济神州、科伦博生物、热景生物、德琪医药、和铂医药、益方生物、锐赛康、CXO、加科思、贝达药业、歌礼制药、科齐制药、华领医药等。 （三）【AI医疗应用】美年健康、华大智造、医脉通、固生堂、京东健康、国际医学、九安医疗、晶控份等。 （四）【其他标的】斯泰药包、健友份、、福瑞份、、药明康德、浩欧博、药药份、等。 2、思路二【医药产业逻辑】 （一）【创新药】商业化超预期、新技术&新机制&新靶点**（包括干细胞、通用CarT、TCE实体瘤、PD1（ PLUS、白介素多靶点、蛋白降解、小核酸、TL1A、减肥PRO、IGA肾病等等）、出海&授权，包括：百济神州、科伦博生物、益方生物、贝达药业、热景生物、歌礼制药、科齐制药、三生制药、广生堂、锐赛康、德琪医药、信达生物、康方生物、中国生物制药、君实生物、泽璟制药、康泰亚、新泰威、百利天恒、智翔金、华东医药、恒瑞医药、力斯、、泰思兰德、亿帆医药、众生药业等。其产业链也须密切跟踪，包括格医药、泰思格、阳光泰和等。 （二）【新科技】AI医药、脑机接口，包括：美年健康、华大智造、医脉通、固生堂、京东健康、国际医学、九安医疗、晶控份等。 （三）【泛整合】（、等。 国改、大集团小公司，包括：浩欧博、人福医药、万东医疗、药药份 （四）【国际化】CXO、器械出海、生物类似药出海，包括：健友份、、时代天使、三泰生物、怡和嘉业、美好医疗、迈瑞医疗、联影医疗、药明康德、康龙化成、因莱英、九洲药业、昌红科技等。 风险提示：1）医药负向政策超预期；2）行业增速不及预期；3）行业竞争加剧风险。 一、医药核心观点 当周（3.24-3.28）回顾与周专题： 当周（3.24-3.28）申万医药指数环比0.98%，跑赢创业板指数，跑赢沪深300指数。当周周专题，我们梳理了创新药的四大布局思路，供投资者参考。 近期复盘： 1、当周表现：本周市场整体比较平淡，缩量震荡向下。但医药表现比较亮眼，排名所有行业第一，结构方面，创新药领涨，业绩线反馈较好，主题线（包括口服尼古丁、涨价逻辑）也有散点表现。 2、原因分析：两会过后，市场开始风格切换，除了高低切，市场主线也不明确，另外进入到业绩期，市场变得偏谨慎。医药这边一直算是几年维度的低位板块，创新药变化一直比较多，尤其是BD等，另外本周优化集采会议及方案进一步催化了市场对医药板块的热情，优化集采对于政策反转逻辑市场还是犹豫的，但优化集采可以稳定部分公司部分品种的盈利稳定性预期，对于市场评估医药行业部分公司还是较为重要，但考虑到产业逻辑，市场还是选择了创新药作为突破口进行演绎。另外，因为进入到业绩期，一季报超预期成为了重要演绎变化点，高增长公司表现较好，例如最近的多肽链等等。主题方面，表现比较克制，新主题还行，比如口服尼古丁、还有就是市场映射过来的涨价逻辑有一定表现。 3、未来展望：（（1）中短期维度看，医药近期的思路，就是围绕：第一，一季报预期找机会。第二，低估值有创新看点的大药企。第三，低位有看点二三线创新药,关注AACR。 （2）展望2025，今年医药板块行情持乐观态度。我们再次强调近期以及未来一年各个方面对于商业健康险的鼓励和支持，让医药支付端这个核心矛盾，在中长期角度预期得到改善，需要长时间积累演绎，所以是一个【预期脉冲】和【慢变量积累改善】的过程，具体思路主要有四个：【创新药】海外大药、早研双新（包括干细胞、通用CarT、TCE实体瘤、PD1（PLUS、白介素多靶点、蛋白降解、小核酸、TL1A、减肥PRO、IGA肾病等等）、国内放量、【新科技】AI医药、脑机、【泛整合】国改、大集团小公司、【国际化】CXO、器械出海、生物类似药出海。 三、策略配置思路： 1、思路一【医药风格节奏】 （一）【业绩线】齐眼眼药、宝生生物、因因科技、力斯、、药药份、、锐特宝、泰生物、斯泰药包、方盛制药、科齐制药。 （二）【创新药】三生制药、百济神州、科伦博生物、热景生物、德琪医药、和铂医药、益方生物、锐赛康、CXO、加科思、贝达药业、歌礼制药、科齐制药、华领医药等。 （三）【AI医疗应用】美年健康、华大智造、医脉通、固生堂、京东健康、国际医学、九安医疗、晶控份等。 （四）【其他标的】斯泰药包、健友份、、福瑞份、、药明康德、浩欧博、药药份、等。 2、思路二【医药产业逻辑】 （一）【创新药】商业化超预期、新技术&新机制&新靶点**（包括干细胞、通用CarT、TCE实体瘤、PD1（PLUS、白介素多靶点、蛋白降解、小核酸、TL1A、减肥PRO、IGA肾病等等）、出海&授权，包括：百济神州、科伦博生物、益方生物、贝达药业、热景生物、歌礼制药、科齐制药、三生制药、广生堂、锐赛康、德琪医药、信达生物、康方生物、中国生物制药、君实生物、泽璟制药、康泰亚、新泰威、百利天恒、智翔金、华东医药、恒瑞医药、力斯、、泰思兰德、亿帆医药、众生药业等。其产业链也须密切跟踪，包括格医药、泰思格、阳光泰和等。 （二）【新科技】AI医药、脑机接口，包括：美年健康、华大智造、医脉通、固生堂、京东健康、国际医学、九安医疗、晶控份等。 （三）【泛整合】（等。 国改、大集团小公司，包括：浩欧博、人福医药、万东医疗、药药份、 （四）【国际化】CXO、器械出海、生物类似药出海，包括：健友份、、时代天使、三泰生物、怡和嘉业、美好医疗、迈瑞医疗、联影医疗、药明康德、康龙化成、因莱英、九洲药业、昌红科技等。 二、创新药的四大布局思路 1海外大药 1.1国内创新药企海外布局占位 自2019年百济神州的泽布替尼在美国成功获批实现零的突破，中国创新药企业的全球化进程明显加快，实现产品数量增长和出海范围拓宽。截至2024年12月31日，中国企业在海外获批的原研创新药数量累计已达到18款。尤其是2024年，有14款中国创新药在不同国家/地区获批（其中6款为首次在海外获批），在欧洲、东南亚、中亚等地区，创新药获批数量均取得突破。 2015-2024年间，中国药企的对外授权（License-out）交易数量与交易金额也持续上升，2024年达到了新的高峰，总交易金额达519亿美元，其中首付款达41亿美元。 图表1：2015-2024年中国药企License-out交易统计 1.2伴随出海，国内药企估值体系有望向海外药企靠拢 伴随国内创新药企出海进度逐步提速，一个可以预见的未来是，海外创新药中将有更多的中国制造。 对比中美两国前十大药企的整体市值可以发现，美国前三大药企市值需要大于3000亿美金，而中国前二药企也在3000亿人民币以上规模，中美头部药企均需要达到3000亿量级水平。区别更多在于美国是全球的美元市场收入，而中国药企更多在于国内的人民币市场。 图表2：美国创新药前十市值公司2023年总收入（亿美元） 图表3：中国创新药前十市值公司2023年总收入（亿元） 回溯国内龙头恒瑞医药历史可以发现，创新药产品的上市能够较大的提升企业估值。 图表4：2000-2020年，恒瑞医药营收，净利润和市值变化（亿元） 恒瑞医药业绩加速起跑是在2011年之后。恒瑞的整体估值提升来源于其中仿制药向创新药转型，基本伴随创新药在国内的上市进度逐步提升。 图表5：恒瑞医药2011-2021年获批创新药情况 目前包括百济神州，传奇生物等国内龙头创新药企已开始有产品在海外上市放量，伴随国内创新药企产品出海后实现全球销售，国内药企的整体估值体系有望切换成海外龙头药企的全球美元评价体系。 推荐关注：百济神州，科伦博泰，百利天恒，信达生物，恒瑞医药，翰森制药，和黄医药，康方生物，亚盛医药等 图表6：代表性国产创新药海外商业化/临床研发进展 2早研双新 伴随国内创新药企整体研发能力提升，中国创新能力升级，创新药管线研发已位于全球前列。 2024年，中国在研创新药数量全球第二。中国企业研发阶段处于IND-NDA的细胞疗法、ADC、双特异性抗体、溶瘤病毒管线数量位于全球首位。 图表7：全球各地区创新药管线数量TOP 5以及全球在研创新药新兴疗法管线数量占比 创新药利好政策在逐步深入推进，全链条鼓励创新会带来创新药热度提升，重点在于鼓励“高质量”创新，而非所有创新药企。我们看好“早研双新”，包括新技术持续突破以及新机制新靶点的早期品种。新技术突破同样能够带来在国际上的领先优势，增加产品BD拓展全球化市场的机会。 技术突破角度，我们看好ADC、分子胶/蛋白降解剂、小核酸三个技术领域以及MASH、AD两个重点大病种持续突破。新机制、新靶点的角度，看好TL1A、pan-KRAS、IL-2等等。重点推荐再鼎医药、新诺威、贝达药业、热景生物、奥赛康等。 图表8：技术&适应症突破 图表9：新机制、新靶点 3国内放量 医保基金作为我国医疗服务最大的“买单方”，医保基金的使用和流向，往往影响着医疗行业的发展。 纵观2019年~2023年的《医保统计公报》，2023年是过往4年中，医保基金总支出增速最快的一年，但并非医保基金总收入增速最快的一年。 也就是说，2023年我国医保基金，花钱的速度比筹资的速度快。而上一次出现这种情况是在2019年。 图表10：2019-2023年基本医保基金收支情况 在整体医保资金支出快速增长的现阶段，能够进入医保拿到更多的市场份额有望形成竞争优势，也是目前商业化放量逻辑。考虑到2024医保谈判已经落地，2025年多款新产品即将纳入医保放量，进入放量加速期，商业化加速、盈利能力改善有望驱动股价迎来主升浪。另外潜在关键产品对小市值公司的驱动同样值得关注。重点推荐信达生物，益方生物等。 图表11：2025部分商业化放量重点品种及潜在关键产品逻辑 4传统重估 近期医保局组织召