开源晨会

开源晨会0331 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】关注欧洲财政转向的对华需求弹性——兼评2月企业利润数据-20250328 【策略】从景气预期看恒生科技和美股科技巨头——投资策略专题-20250330 数据来源：聚源 【金融工程】成长与周期共振：基于业绩增速与景气定位的双因子协同——开源量化评论（107）-20250330 行业公司 【化工】Q2长协价格超预期，制冷剂长期逻辑进一步强化——氟化工行业周报-20250330 【建材】新一轮地产优化政策出台，重视建材布局机会——行业周报-20250330 【食品饮料】板块进入业绩披露期，建议低点加配布局——行业周报-20250330 【化工】本周尿素市场工业刚需强劲，尿素价格延续涨势——行业周报-20250330 【非银金融】股市改善驱动保险和券商年报增长，聚焦成长型标的——行业周报-20250330 【地产建筑】新房成交面积环比增长，杭州土拍市场火热——行业周报-20250330 【医药】脑机接口发展加速，商业落地前景可期——行业周报-20250330 【计算机】周观点：积极布局AI核心方向——行业周报-20250330 【地产建筑】首单消费公募REITs拟扩募，保障房REIT单周表现优异——行业周报-20250330 【电力设备与新能源】低空经济行业周报：（3月第4周）亿航获全球首张无人驾驶载人航空OC，有望打开商业落地新局面——行业周报-20250330 【煤炭开采】港口煤价止跌暂稳，否极泰来重视煤炭配置——行业周报-20250330 【化工】赢创、科思创IPDI产能突遭不可抗力，短期供给扰动有望推动价格上涨——行业点评报告-20250328 【食品饮料：天味食品(603317.SH)】2024年目标顺利达成，盈利能力显著改善——公司信息更新报告-20250330 【传媒：心动公司(02400.HK)】“游戏+平台”飞轮效应逐步显现，驱动长期成长——港股公司信息更新报告-20250330 【医药：天坛生物(600161.SH)】2024年业绩快速增长，盈利能力持续提升——公司信息更新报告-20250330 【家电：石头科技(688169.SH)】石头洗地机份额快速提升，有望成为第二增长曲线——公司深度报告-20250330 【煤炭开采：新奥股份(600803.SH)】私有化港股夯实一体化经营，高分红回报投资者——公司2024年报点评报告-20250330 【医药：康龙化成(300759.SZ)】收入同比增速逐季加快，新签订单稳健增长——公司信息更新报告-20250330 研报摘要 总量研究 【宏观经济】关注欧洲财政转向的对华需求弹性——兼评2月企业利润数据-20250328 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |陈策（分析师）证书编号：S0790524020002 事件：2025年1-2月全国规模以上工业企业利润累计同比-0.3%，前值-3.3%；营业收入累计同比+2.8%，前值+2.1%。 2月工业企业利润和营收增速延续回升 2025年1-2月营收累计同比为2.8%、较前值回升了0.7个百分点，利润总额累计同比为-0.3%，降幅延续收窄。拆分来看（利润增速=工业增加值*PPI*利润率同比），三因子对1-2月利润增速的贡献分别为+5.7、-2.2、-3.6个百分点，量（工业增加值）的贡献仍高，价（PPI）负贡献边际收窄，利（利润率同比）由贡献转为拖累。亦需看到，外部环境不确定性仍存，加征关税对出口、企业生产及盈利的扰动将逐步显现，有待扩内需政策择机发力、促进工业企业效益稳定恢复。 利润格局：中游、公用事业占比提升 1、利润占比来看：1-2月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造、公用事业的利润占比分别为29.9%、38.1%、21.1%、10.9%，分别较前值变动了-0.5、+0.2、+0.0、+0.3个百分点。 2、利润增速来看：“两新”政策持续落地显效。有色涨价带动上游利润降幅收窄，1-2月利润累计同比回升了1.8个百分点至-12.2%，行业层面有色采选、有色冶炼较前值提高了51.8、5.3个百分点，但煤炭采选、黑色采选仍较承压；中游受益于“两新”加快落地生效、利润明显改善，其中交运设备、仪器仪表、通用设备、专用设备边际上行了67.3、23.2、5.3、4.8个百分点；下游利润略有放缓、利润累计同比下降了1.3个百分点至0.8%，农副、汽车较前值提高了38.0、19.7个百分点，但未能抵消家具、纸制品、文教工美、皮革、纺织等行业的拖累。 库存周期：工业企业累库，关注欧洲财政转向的对华需求弹性 1、生产强于需求，工业企业小幅累库。2月名义库存上升0.9个百分点至4.2%，实际库存上升0.8个百分点至6.4%。考虑到2月工企产销率为95.5%、居历年同期次低，当前仍处于弱补库进程且可能为生产强于需求形成的累库。 2、关注欧洲财政转向的对华增量需求，电力设备（储能、电网）、轻工板块可能弹性较大。3月21日，德国联邦参议院正式通过财政方案，包括放开国防债务限制、设立5000亿欧元特别基金、允许各联邦州新增债务。在特朗普全球范围加征关税的背景下，此次德国以及欧洲财政扩张或推动欧洲对华进口回升（2021-2024年，欧盟对华进口依赖度从8.5%降至4.9%）。具体到受益行业，我们认为有2条分析思路，首先财政方案直投行业将拉动相应中国出口，其次宽财政有效传导并提振欧洲经济，该阶段“欧洲库存低+欧洲依赖对华进口”的行业需求弹性较大（受限于数据可得性，此处以德国制造业库存表征欧洲）。 3、首先看财政方案投向：主要包括国防、基建（公路、铁路、电网、学校等）、气候转型（可再生能源、绿色交通、碳中和工业等），依赖对华进口的电力设备板块有望直接受益。其中，欧洲光储已经历一段时间去库，SPE预计2025年欧洲储能新增装机有望达到28.7GWh、同比增速28%； 4、其次看“库存低+依赖对华进口”指标：符合特征的行业主要为皮革、化纤长丝、服装、钢铁制品、家具等，2025年2月德国库存分位数分别为22%、59.4%、59.4%、78.6%%，2024全年欧盟对华依赖度分别为25.2%、19.5%、15.3%、24.7%。 风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。 【策略】从景气预期看恒生科技和美股科技巨头——投资策略专题-20250330 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 3月两会日历效应明显，未来继续坚定“科技+消费”主线 我们在3.1报告中提出“市场的恐高情绪+阶段性获利了结+两会日历效应或将使得市场在近期有一个非常短期的盘整”，但同时我们也明确提出：本轮行情的核心驱动力没有变化，需要坚定牛市第二阶段的判断。近期中美股市的调整，投资者又对科技品种，尤其恒生科技的持续性产生了疑问。我们本次重点讨论恒生科技和美股巨头：通过引入“景气预期”行业比较框架视角，给投资者提供一个新的角度，去理解港股和美股科技股当前胜率上的不同。 “景气预期”行业比较：同时考虑当前和去年同期分析师预期的边际变化 “景气预期行业比较框架”与市场上其他基于分析师预期的行业比较框架相比的最大区别是，它不仅考虑了近期分析师预期的边际变化，还考虑了去年同期分析师预期的边际变化，因此对于行业预期在顶部、底部拐点时的边际变化都更加敏感。 景气预期指标对于股价的指引：（1）景气预期更容易成为“行情结束的领先指标”和“行情大底的确认指标”：即分析师的预期一旦不再持续上调，出现拐点后，接下来行情就容易出现结束；而“股价出现反转+景气预期也出现反转”出现时，我们就可以更大概率的确定行业的周期性大底出现。（2）“景气预期”指标带有一定的“动量”，可以指引行业是否在持续的产业趋势当中，帮助投资者判断未来的股价走势。 “景气预期”对恒生科技和美股七巨头的胜率指引 （1）恒生科技：景气预期指引下，恒生科技的胜率仍在震荡改善途中，并未给出负面指引信号。美股七巨头：景气预期指引下，美股七巨头的胜率或已出现弱化拐点，负面信号已经提前出现。 （2）从胜率上来看，当前恒生科技显著优于美股七巨头。从资产相关性上来看，投资者担忧美股七巨头未来若是继续下行，会对恒生科技的股价有负面影响，这一点确实客观存在；但在中国要素温和改善、海外要素阶段性冲击下，我们要“以我为主”，且中国股票资产在最近一年与美股、美债的相关性已经有所下降。同时“景气预期”指引下，当前恒生科技的胜率显著优于美股七巨头。 两会日历效应“小冲击”即将过去，长期持续关注“科技+消费”全年主线 市场的恐高情绪+阶段性获利了结+两会日历效应使得市场在近期出现了一个非常短期的盘整。但本轮行情的核心驱动力没有变化，需要坚定牛市第二阶段的判断。 “4”个行业方向：（1）科技成长“AI+、自主可控”：AI+赋能、机器人、半导体、信创、卫星；（2）消费“政策+内生复苏”：服装鞋帽、汽车（包括两轮电动车）、零售、食品、美容护理以及新消费；（3）成本改善驱动：养殖、航运港口、航空机场、饲料、电力、小金属；（4）出海结构性机会：中欧贸易关系缓和下的预期差（对欧洲出口占比高品种）及小品类出海（如零食等）； “1”个底仓逻辑：绝对收益思路下的中长期底仓，辅以高股息优化思路增强底仓收益：沪深300增强、央国企红利蓝筹。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。 【金融工程】成长与周期共振：基于业绩增速与景气定位的双因子协同——开源量化评论（107）-20250330 魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001 |王志豪（分析师）证书编号：S0790522070003 成长性：改进净利润增速因子提升收益稳健性 我们对原始净利润增速因子进行改进，原始净利润增速因子分母端是去年同期单季净利润绝对值，作为去量纲指标，单季度净利润负值比例较高且不稳定。因此，我们在分母端用净利润TTM替换。相较而言，净利润TTM正值比例更高且更加稳定，作为改进净利润增速因子中的去量纲指标，可以有效降低因子因分母端基数效应导致的异常值比例，从而提升因子稳定性。改进净利润增速因子RankIC均值3.1%，RankICIR1.9，多空年化收益从11.7%提升至13.6%，年化IR从1.96提升至2.66。 周期性：景气周期因子定位个股业绩周期 我们通过单季度净利润占净利润TTM的比例作为景气周期因子，定位个股业绩周期位置，刻画个股业绩淡旺季状态。景气周期因子RankIC均值3.7%，RankICIR2.8，多空年化收益13.9%，年化IR2.9，最大回撤6.3%，出现在2020年下半年，月度胜率77%。 成长与周期共振：周期成长因子表现稳健 考虑到景气周期因子与改进净利润增速因子，分别刻画个股单季净利润的存量与增量特征。景气周期衡量个股当前周期位置，改进净利润增速衡量个股成长性，我们将二者合成作为周期成长因子。周期成长因子RankIC均值4.2%，RankICIR2.4。多空年化收益18.8%，年化IR3.5，最大回撤7.9%，出现在2021年下半年，月度胜率75%。在中证500中，周期成长因子指增组合超额年化收益16.6%，超额年化IR2.4，超额最大回撤8.7%，指增组合超额表现稳健。分板块来看，周期成长因子在制造、周期、科技板块有效性较强；在金融、消费板块有效性较弱。 同逻辑可有效改善原始营收增速因子表现 我们将同逻辑同因子构建方式外拓至营收数据，构建营收景气周期因子与营收周期成长因子。相较于原始营收增速因子，同逻辑下构建的营收景气周期因子与营收周期成长因子，无论多头组还是多空组合，因子表现均有明显提升。本报告的逻辑，可为其他业绩增速类因子的改进提供借鉴。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生