加大研发力度，探索新的增长曲线

核心观点与关键数据

2024年度业绩符合预期：公司2024年营业收入117.99亿元，同比增长5.3%；毛利44.12亿元，同比增长1.6%；归母净利润13.03亿元，同比减少20.8%。毛利率37.4%和归母净利率11.0%分别同比减少1.4和3.6个百分点。末期每股派息5港仙，全年合计每股派息10港仙，同比持平。

自有品牌持续发力，收入结构优化：2024年自有品牌业务收入24.75亿元，同比增长34%，收入占比21%，同比提升4.5个百分点。收入按区域分布，欧洲及其他、美国和中国大陆的收入占比分别为60.3%、37.4%和2.3%。

加大研发力度，探索新的增长曲线：2024年研发费用15.72亿元，同比增长6%，占营收比例13.3%。研发费用主要投向电子尼古丁传输系统（包括电子雾化器和加热不燃烧），占比65.8%。公司为大客户新推出的HNB产品在2024年四季度已推向市场，预计2025年将继续扩建产能并在更多国家和区域推出。雾化医疗及雾化美容产品的研发投入占比24.9%。

现金流充裕，保持稳健派息：2024年经营性现金流17.53亿元，截至2024年底，公司持有各类现金及等价物约187.4亿元，同比增长9%。公司末期每股派息5港仙，全年累计每股派息10港仙，与去年持平，全年派息金额5.53亿元，派息率42%。

研究结论

维持“买入”评级：预计公司2025/2026年的营收分别为123.17和141.65亿元，同比增长4.4%和15.0%；归母净利润分别为13.77和16.20亿元，同比增长5.7%和17.6%。

风险提示：政策监管变动，市场竞争加剧，产能建设不及预期，新品推出不及预期。