受惠于利率上升和资产质素改善，但估值应已反映有关因素

本文股价基于2017年2月27日之收市价。 公司报告 南华金融集团 沽出 日期：2017年2月27日 恒生指数：23,925.05 收市价：159.40港元 12个月目标价：148.30港元 上升/下跌空间：-6.96% 银行 股份资料 股票代号： 11 HK 市值： 3,047.4亿港元 总发行股数： 19.118亿 每股账面值： 73.56港元 市账面率： 2.17倍 每日平均成交： 1.87亿港元 估计流通量： 37.86% 平均股本回报率： 11.4% 12个月高/低： 港元164.40 /127.60 主要股东： 汇丰控股–62.14% 兑换率 1人民币 = 1.13港元 1美元 = 7.76港元 注：财务资料及比率截至2016年12月31日 来源：公司、彭博 股价图 来源：彭博 1个月 3个月 6个月 12个月 股价变动 +0.3% +7.8% +17.9% +23.4% 相对恒生指数 -2.1% +2.4% +12.9% -0.1% 分析员 : 庞国鸿 (CE: AEL747)  : (852) 3196 6211  : patrick.pong@sctrade.com 重要提示：请參阅本报告页尾之披露及免责声明。 恒生银行 (11 HK) 受惠于利率上升和资产质素改善，但估值应已反映有关因素  2016年业绩符预期且派息也提升–2016年恒生银行(「恒生」)盈利倒退41%至162.12亿港元，主要由于2015年出售部分所持有之兴业银行股权令当年基数偏高。若撇除有关因素，盈利仅减少4%，每股盈利8.30港元。平均股东回报率大致维持于12.1%水平。恒生建议派发第四次中期股息每股2.80港元。2016年全年股息为6.10港元，较2015元的5.70港元(不包括3.00港元特别股息)增加7%，令派息比率上升至73.5%，反映恒生满意现时资本状况，普通股权一级资本比率为16.6%。我们相信恒生未来盈利将恢复增长，主要由于恒生资产质素正在改善，有利未来控制信贷成本，加上净利息收益率可受惠于利息上升，贷款增长有条件加快，而2017年投资环境改善，利好恒生非利息收入。但恒生2017年市价账面值逾2.1倍，周息率只有4.1%，估值偏高，我们按过去3年的预测市帐率平均1.82倍加1标准偏差为1.95倍作估值，目标价148.30元，建议沽出。  资产质素料改善，有利未来控制信贷成本–恒生2016年下半年的减值贷款为32.35亿港元，较上半年的高峰37.14亿港元下降13%。下半年减值贷款率为0.46%，亦较上半年的0.55%为低。反映近期信贷质素的3个月以上至6个月逾期客户贷款亦较上半年下降了36%至只有4.38亿港元，为2014年下半年以来最低水平。2016年下半年的信贷成本为0.17%，较上半年的0.21%有所下降。鉴于香港经济平稳增长，根据特区政府最新预测2017年本地经济增长为2%-3%，与2016年的1.9%相若。中国经济也持续增长，最新的「克强指数」中的中国1月铁路货运量同比增10.4％，是连续第六个月获得正增长。此外，12月的发电量同比增长6.9％。稳定的中港经济还境对恒生资产质素有正面作用，有利进一步降低恒生的减值贷款率和控制信贷成本，支持盈利增长。  净利息收益率可受惠于利息上升，贷款增长有条件加快–2016年恒生净利息收入增加5%，受惠于净利息收益率上升2个基点，上半年与下半年也能维持在1.85%水平，以及赚取利息之平均资产增加4%。但值得注意是资产回报率仍然向下，主要依靠资金成本下降所抵消。但随着美国利率上升，香港同业拆息已逐步跟随，有利恒生拆借收入及相关贷款收入，但未来增幅要视乎美国利率上升步伐及银行同业市场流动资金状况。此外，恒生有77%为低利息成本的通知及往来存款和储蓄存款，只有23%为定期及其他存款，将有利控制未来利息成本上升，应可带动净利息收益。估计香港利率每增加0.5%，恒生净利息收益率将可上升5至6个基点。此外，中港经济还境稳定，恒生资产质素正在改善，加上恒生贷款比已回落至70.8%水平，为2012年以来最低，故我们相信恒生贷款增长有条件加快贷款步伐，较2016年的1.5%为快。  2017年投资环境改善，利好恒生非利息收入–2016年恒生非利息收入下跌16%，主要受2016年上半年投资环境欠佳及2015年上半年高基数效应所致，恒生非利息收入中，有35%与投资相关，随着2017年投资环境改善，股票市场交易量回升，均利好非利息收入。此外，恒生的营运成本下降2.2%，与营运收入跌幅相若，令成本效益比率维持低企于33.5%，2015年为33.8%。 注：本报告年度资料来自港交所公告 盈利摘要 截至12月31日 2016年 2017年预测 2018年预测 2019年预测 股东应占纯利 百万港元 16,212 17,290 18,814 20,665 增长 % -41.0 +6.6 +8.8 +9.8 每股盈利 港元 8.32 8.88 9.68 10.65 彭博市场预测 港元 – 9.27 10.18 10.71 每股账面值 港元 73.88 76.44 79.22 82.26 每股派息 港元 6.10 6.48 7.07 7.77 市盈率 倍 19.2 17.9 16.5 15.0 市账面率 倍 2.2 2.1 2.0 1.9 周息率 % 3.8 4.1 4.4 4.9 平均股本回报率 % 11.4 12.0 12.6 13.4 来源：公司、彭博、南华资料研究部 120.0125.0130.0135.0140.0145.0150.0155.0160.0165.0170.0港元恒生銀行恒生指數(重訂)02462月4月6月8月10月12月百萬股 恒生银行 (11 HK) 重要提示：请參阅本报告页尾之披露及免责声明。 -2 - 南华金融控股有限公司 香港总行 中环花园道壹号 中银大厦28楼 电话：(852) 2820 6333 图文传真：(852) 2845 5765 网址：http：//www.sctrade.com 电邮：info@sctrade.com 电传机：69208 SCSL 伦敦办事处 湾仔办事处 炮台山分行 4/F, Sabadell House, 120 Pall Mall, 皇后大道东28号 英皇道255号 London SW1Y 5EA, United Kingdom 金钟汇中心19楼 国都广场1502室 电话：(4420) 7930 9037 电话：(852) 3196 6233 电话：(852) 2570 4422 图文传真：(4420) 7925 2189 图文传真：(852) 2537 0606 图文传真：(852) 2570 4688 红磡分行 观塘分行 元朗分行 荃湾分行 芜湖街69号A 成业街7号 康乐路25 -31号 沙咀道289号 南安商业大厦10楼1002-03室 宁晋中心15楼G1室 嘉好楼地下D铺 恒生荃湾大厦17楼A-B室 电话：(852) 2330 5881 电话：(852) 2191 2822 电话：(852) 2442 4398 电话：(852) 2614 1775 图文传真：(852) 2627 0001 图文传真：(852) 2793 3000 图文传真：(852) 2479 4418 图文传真：(852) 2615 9427 披露：此研究报告是由南华资料研究有限公司的研究部团队成员（“分析员”）负责编写及审核。分析员特此声明，本研究报告中所表达的意见，准确地反映了分析员对报告内所述的公司（“该公司”）及其证券的个人意见。根据香港证监会持牌人操守准则所适用的范围及相关定义，分析员确认本人及其有联系者均没有(1)在研究报告发出前30日内曾交易报告内所述的股票；(2)在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内该公司的高级人员；(4)持有该公司的财务权益。分析员亦声明过往、现在或将来没有、也不会因本报告所表达的具体建议或意见而得到或同意得到直接或间接的报酬、补偿及其他利益。 南华金融控股有限公司包括其子公司或其关联公司(“南华金融”)可能持有该公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该公司的证劵，且该等权益的合计总额可能相等于或高于该公司的市场资本值的1%或该公司就新上市已发行股本的1%。一位或多位南华金融的董事、行政人员及/或雇员可能是该公司的董事或高级人员。南华金融及其管理人员、董事和雇员等（不包括分析员），将不时持长仓或短仓、作为交易当事人，及买进或卖出此研究报告中所述的公司的证券或衍生工具（包括期权和认股权证）；及/或为该等公司履行服务或招揽生意及/或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。南华金融可能曾任本报告提及的任何机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。南华金融可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托及/或可能现正寻求该公司投资银行委托。 重要说明：此报告和报告中提供的信息和意见，由南华数据研究有限公司及/或南华金融向其或其各自的客户提供信息而准备，并且以合理谨慎的原则编制，所用数据、信息或资源均于出版时为真实、可靠和准确的。南华资料研究有限公司对本报告或任何其内容的准确性或完整性或其他方面，无论明示或暗示，无作出任何陈述或保证。南华资料研究有限公司及/或南华金融，及其或其各自的董事、管理人员、合伙人、代表或雇员并不承担由于使用、出版、或分发全部或部分本报告或其任何内容，而产生的任何性质的任何直接或间接损失或损害的任何责任。本报告所载信息和意见会或有可能在没有任何通知的情况下而变动或修改。 南华资料研究有限公司及/或南华金融，及其或其各自的董事、管理人员、合伙人、代表或雇员可能在本报告中提到的公司直接或间接拥有股权，或可能不时购买、出售、或交易或向客户要约购买、出售、或交易此类证券，而该等交易可能是为其帐户作为交易当事人或代理人或任何其他身份或代表他人。这份报告不是、也不是为了、也不构成任何要约或要约购买或出售或其他方式交易本报告述及的证券。本报告受版权保护及拥有其他权利。据此，未经南华资料研究有限公司明确表示同意，本报告不得用于任何其他目的，也不得出售、分发、出版、或以任何方式转载。本刊物批准在英国由南华证券（英国）有限公司分派。南华证券（英国）有限公司为一间获英国金融服务局授权和受该局监管的公司。投资者参阅此报告时，应明白及了解其投资目的及相关投资风险，投资前亦应咨询其独立的财务顾问。