全球经济金融展望报告2025年第2季度（总第62期）

2025年第2季度（总第62期） 报告日期：2025年3月27日 要点 中国银行研究院全球经济金融研究课题组 ●2025年一季度，世界经济呈现总供给、总需求同步走弱特征。制造业延续改善态势，服务业景气度下滑。居民消费增速放缓，私人投资低迷。全球通胀反弹风险上升。主要经济体财政、货币政策立场分化。全球FDI持续低迷，债务水平上升，大宗商品价格波动增加。 组长：陈卫东副组长：鄂志寰廖淑萍成员：边卫红熊启跃赵雪情曹鸿宇李颖婷王宁远初晓章凯莉王静（全球发展部）张笑梅（金融市场部）綦子琼（金融市场部）陆晓明（纽约分行） ●展望二季度，全球经济下行风险提高，可能延续总需求、总供给同步回落特征。部分经济体面临通胀反弹风险。特朗普关税政策可能引发新一轮全球“贸易战”。欧洲财政扩张步伐有望加快，美联储降息步伐更为谨慎。全球FDI延续低增速，美元指数高位震荡。全球债务增速趋缓，油价持续承压，金价上行趋势延续。 ●主要经济体应对特朗普关税政策的措施、全球美元流动性走势与前瞻等热点问题值得关注。 联系人：曹鸿宇电话：010-66594053邮件：yjycaohongyu@bank-of-china.com 特朗普2.0冲击世界经济，全球经贸合作关系面临重塑 ——中国银行全球经济金融展望报告（2025年第2季度） 2025年一季度，世界经济呈现总供给、总需求同步走弱特征。农业产量增速放缓，制造业延续改善态势，服务业景气度下滑。居民消费增速放缓，私人投资延续低迷态势，政府支出温和增长，全球通胀反弹风险上升。美国经济面临特朗普新政冲击，欧洲和日本经济呈复苏态势。美国加征关税政策对全球贸易的影响已初步显现，主要经济体财政、货币政策立场分化。全球FDI持续低迷，证券投资流向面临新调整。全球货币市场维持紧平衡，汇率波动性显著攀升，全球债务水平上升，大宗商品价格波动增加。 展望二季度，全球经济下行风险提高，可能延续总需求、总供给同步回落特征。部分经济体面临通胀反弹风险。特朗普关税政策可能引发新一轮全球“贸易战”。欧洲财政扩张步伐有望加快，美联储降息步伐更为谨慎。全球FDI将延续低增速，美元货币市场利率维持高位，美元指数高位震荡。全球债务增速趋缓，油价持续承压，金价上行趋势延续。 本期报告分别对主要经济体应对特朗普关税政策的措施及启示、全球美元流动性走势特征与前瞻两个专题展开分析。 一、全球经济回顾与展望 （一）全球经济：供给、需求同步下降 2025年一季度，特朗普再次就任美国总统，在贸易、投资等领域推出一系列调整措施，全球经贸格局发生深刻变化。世界经济呈现总供给、总需求同步走弱特征（表1）。 供给端。农业产量增速放缓。2025年一季度，受东欧和北美小麦产量环比下降，巴西玉米、大豆供应下降，东南亚棕榈油、大豆油和葵花籽油供应趋紧等因素影响，全球农业产量增速放缓。制造业延续改善态势。2025年2月，全球制造业PMI为50.6%，较1月上升0.5个百分点，连续两个月处于荣枯线以上（图1）。特朗普挥舞关税“大棒”导致的“抢出口”效应、全球大宗商品要素成本价格趋降等是推高制造业PMI重要原因。美国制造业PMI上升1.5个百分点至52.7%，德国、法国、意大利、日本及东南亚国家制造业PMI整体回暖。加拿大、墨西哥制造业PMI在荣枯线以下继续收缩。服务业景气度下滑。2025年2月，全球服务业PMI为51.6%，较1月下降0.6个百分点，连续第二个月下行。特朗普第二任期的政策风险、私人消费支出削减以及服务业投入成本上升是拖累服务业增长主要原因。美国、德国服务业PMI高位回落，法国服务业PMI在荣枯线下继续走弱，墨西哥和俄罗斯等新兴经济体服务业PMI呈下降趋势。 需求端。消费增速放缓。加征关税政策削弱美国消费者信心，导致居民缩减消费开支。2025年1月，美国个人消费支出环比下降0.2%，是2021年2月以来最大降幅。欧洲消费表现疲软，零售销售指数同比增速1.5%，较2024年12月下降0.7个百分点。日本、英国、澳大利亚和韩国私人消费有所改善（表2）。私人投资低迷。特朗普第二任期推出系列政策，全球跨境投资活动延续低迷态势。美联储降息进程放缓，高利率继续对企业投资形成抑制。欧洲经济缓慢复苏，企业投资增长依然乏力。2025年3月，美国Sentix投资信心指数下行，欧洲Sentix投资信心指数仍处于收缩区间。政府支出温和增长。美国成立政府效率部（DOGE）致力于削减政府开支，但2025财年前5个月美国联邦政府赤字仍呈上升态势。在财政政策逐步正常化态势下，欧洲主要国家财政支出温和增长。美国对俄乌冲突的态度转变将对欧洲国家未来军费乃至财政支出产生重要影响。 注：中国、印尼为2025年2月增速，最后一列为2025年2月增速较2024年四季度增速变动 资料来源：世界银行，Wind，中国银行研究院 展望2025年二季度，全球经济下行风险上升，总需求和总供给将同步承压。 需求端大概率收缩。关税政策将引发连锁反应，物价水平上升导致全球私人消费承压。2025年二季度，特朗普对部分国家加征关税政策将相继落地，这将带来全球产业链重塑并大概率引发主要贸易伙伴报复政策。在新一轮贸易摩擦升级背景下，全球进口商品价格面临抬升压力，对消费需求产生抑制效应。全球投资活动延续低迷态势。加征关税引发通胀反复风险，将美联储降息进程面临较大不确定性，这不利于投资增速的恢复。特朗普挥舞“关税大棒”，签发《美国优先投资政策》备忘录，全球跨境投资不确定性上升。政府支出表现分化。美国政府致力于降低公共债务压力，财政支出增速可能放缓，加大关税征收幅度对财政收入改善的作用有限。欧盟成员国大概率加大军费开支力度，德国新政府组阁完成后，将摆脱“债务刹车”机制约束，加大财政刺激力度。 供给端继续承压。制造业复苏面临成本冲击。2025年二季度，特朗普加征关税政策将相继落地。“对等关税”框架下，美国主要贸易伙伴大多将面临更高关税，这将通过出口订单效应对全球制造业复苏态势形成抑制。服务业逐渐回归长期趋势水平。一方面，在新一轮科技革命下，数字化、智能化和自动化 等服务需求仍具有较好增长前景。另一方面，居民就业和收入增长预期转弱，将减少休闲娱乐和旅游等支出。全球贸易增速放缓、保护主义升温，将限制国际商务、航运和物流等配套服务业活动。预计2025年二季度，全球实际GDP增速在2.6%左右；全年实际GDP增速在2.4%左右（表4）。 （二）全球通胀：下降速度放缓，反弹风险上升 全球通胀降幅放缓。2025年2月，主要经济体通胀水平回落，但降幅整体放缓。分地区看，美国CPI同比增速降低0.2个百分点至2.8%，油价以及交通、住房等服务价格下降带动通胀下行。2025年2月，欧元区CPI同比增速下降0.1个百分点至2.4%，主要经济体德国、法国、意大利和西班牙通胀率分别为2.3%、0.9%、1.7%和2.9%，能源和服务价格增幅均放缓。日元贬值推高进口成本、劳动力不足推动薪资上涨，2025年1月，日本CPI同比增速升至4.0%。受需求大幅下滑影响，2025年2月韩国CPI降至2.0%，连续3个月上涨后首次下降。 展望2025年二季度，特朗普加征关税政策将陆续落地，这将一定程度加剧美国通胀压力，通胀抬升幅度与美元汇率走势紧密相关。其他出口导向型经济体可能由于外部需求下降导致通胀率走低。如果这些国家采取反制措施加征关税，将抬高物价水平推高全球通胀。2025年3月，欧洲央行行长表示，加征关税以及欧洲增加国防军费支出的计划将加大保持通胀稳定的难度。预计2025年二季度，全球CPI同比增速在3.3%左右；全年CPI增速在3.6%左右（表4）。 （三）全球贸易：特朗普关税政策将引发新一轮“贸易战” 2025年一季度，特朗普关税政策对全球贸易的影响已初步显现。特朗普在一季度明确落地的关税政策主要包括：对进口中国商品自2月4日起加征10%关税，3月4日起额外加征10%；对进口加拿大、墨西哥产品中不符合《美墨加协定》原产地规则的商品自3月6日起加征25%关税；对进口钢铝产品自3月12日起加征25%关税，并不再豁免加拿大、墨西哥、欧盟和韩国等国家和地区。主要经济体出口表现受特朗普关税政策的影响存在分化。亚太地区出口导向型经济体、钢铝等资源产品出口国的出口出现不同程度下滑，2025年前2个月，韩国、印度、巴西的出口同比降幅分别达到4.9%、6.8%、3.6%（表5）。部分国家或地区存在关税政策落地前的“抢出口”行为，2025年1月，加拿大、墨西哥的出口同比增速分别为20.3%、5.5%。根据联合国贸发会议3月的最新预测，2025年一季度全球商品贸易规模环比增速为0.25%，较2月预测值下调1.38个百分点。 展望2025年二季度，特朗普关税政策可能引发新一轮全球“贸易战”。《美 国优先贸易政策》审查报告将于4月1日发布，“对等关税”政策细节将进一步明朗。“对等关税”政策目标是解决美国与所有贸易伙伴的非互惠贸易关系，包括对美关税、增值税、非关税贸易壁垒、汇率以及任何“不公平限制”。2024年美国前15大贸易伙伴中，所有贸易伙伴的简单平均关税税率都高于美国。特朗普“对等关税”政策冲击的国家和地区将进一步增多，加拿大、墨西哥和对美依赖度较高的出口导向型经济体面临更大贸易冲击。一方面，欧盟、韩国、加拿大、墨西哥、印度、巴西等经济体均寻求与美国加强贸易磋商，尝试以部分领域扩大自美进口或降低对美关税的让步来缓解贸易摩擦。3月16日，美国国务卿卢比奥表示，美国将在对其主要贸易伙伴征收关税后，与各国就新的贸易安排进行双边谈判。另一方面，受影响经济体加速出台关税反制措施。加拿大已于3月4日宣布对300亿美元进口美国商品加征25%关税，第二轮计划对1250亿美元进口美国商品加征25%关税。欧盟于3月12日宣布对价值260亿欧元的进口美国商品征收反制关税，相关措施将在4月中旬统一生效。墨西哥总统曾表示将通过关税和非关税措施捍卫墨西哥利益，但未具体公开墨西哥将针对哪些美国商品采取措施。新一轮全球主要经济体关税政策博弈将加速演进并造成外溢影响，全球贸易风险将加速累积。 （四）全球财政政策：政策立场分化，收支失衡问题依然突出 2025年以来，主要经济体财政政策出现较大调整。特朗普第二次上任后，美国积极调整财政收支政策。收入端，美国通过加征关税、推出定价500万美元移民金卡等政策增加财政收入。支出端，特朗普政府设立美国政府效率部（DOGE）。2月末，DOGE声称已实现550亿美元支出削减，涉及合同取消或重新谈判、资产出售、拨款取消、裁员、项目调整等。特朗普政府关闭了美国对外援助机构国际开发署（USAID），该机构年预算占美年度财政预算的1%。尽管采取了一系列财政紧缩政策，但特朗普财政政策效果并未显现。2025财年1前5个月，美国联邦政府财政赤字达1.15万亿美元，较2024财年同期增加约0.32万亿美元，为历年同期最高值（图2）。由于美国对俄乌冲突立场出现转变，欧盟将实施“重新武装欧洲”计划，调动近8000亿欧元财政开支打造防务，财政政策大幅转向。德国联盟党和社民党开启组阁谈判，将推行减税政策提振经济。3月18日，德国联邦议院通过《基本法》修正案，同意联盟党和社民党的财政方案，将调整“债务刹车”条款，为国防等大规模支出提供资金支持， 并同意设立5000亿欧元基建相关特别基金。2024年三季度，德国政府财政赤字率为2.3%，预计在减税与军费开支增加的影响下，财政赤字率将显著上升。2025年2月，法国通过2025年国家财政预算草案以及社会保障预算草案第一部分。根据草案，法国政府提出的国家财政预算目标是将法国2025年财政赤字率降至5.4%。为实现预算目标，法国将提高对高收入家庭和大企业征税力度，并削减政府部门开支。2025年1月，法国政府预算赤字缩小至173亿欧元，较去年同期257亿欧元有所下降，总收入同比增长17%达到241亿欧元。 展望2025年二季度，特朗普政府希望通过对内减税与支出结构调整、对外加征关税的政策组合，推动美国财政