海底捞（6862 HK）未来可能实现店面和利润率的增长来源主要包括：公司数据，彭博社，CMBIGM估算盈利。
2024财年业绩略好于预期，主要得益于总利润率的扩大。销售额同比增长3%达到人民币428亿元，但低于BBG/CMBI的4%/10%预测。这主要是由于门店关闭幅度超出预期（尤其是在高端城市）。然而，净利润同比增长5%达到人民币47亿元，超出BBG/CMBI的4%/2%预测，这得益于预计更强的毛利率扩张，达到62%（高于CMBI预测的60%），这得益于精细化的投入成本和供应链标准化及效率的进一步提升。股息回报也是一个亮点，2024财年股息支付比率高达95%。因此，我们认为当前收益率约为5%，下行风险在一定程度上得到保护。
2025财年预期，尽管同店销售额可能仅稳定增长，但我们对其温和的复苏充满信心，这得益于潜在店铺扩张加速和毛利率提升（更好的输入成本、更高效的供应链以及多店铺管理的更大采用等）。基于18倍2025财年市盈率（由于扩张加快和行业重估，从16倍提升），维持“买入”评级，并将目标价上调至20.20港元。此外，鉴于2025财年预期6%的股息收益率，我们预计下行空间有限。
2025财年预计的店铺扩张可能加速。海底捞在财年24年开设了59家自营店和3家加盟店；然而，由于同时关闭了70家店铺，它记录了19家店铺的净减少，略多于我们的预期。然而，我们相信该趋势很可能会在财年25E中得到改善。尽管管理层维持了软性店铺开业指南（店铺数量增加，约60-70），但关闭的店铺数量可能更少（CMBI估计约为20），因此财年25E的净增加可能为40家，相当于约3%的同比增长。更重要的是，在我们看来，“红毛丹”项目旨在鼓励当前的海底捞店铺经理在另一个品牌下开设更多新餐厅。截至财年24年，已有11个新品牌下的74家店铺，管理层表示，在财年25E上半年度可能还会引入3到4个新品牌。我们相信，这些基础（设置适当的激励机制、供应链和选址能力等）在财年24年已成功建立，新品牌有可能加快店铺扩张。在这些品牌中，颜庆烧烤餐厅表现突出，每家店铺的月销售额可达到超过80万元人民币，其中大部分40家店铺已经实现了盈亏平衡。
预计在财年25E中可以实现更光明的未来，但这主要归功于利润率扩张。尽管我们认为店铺扩张可能会加速，但我们同样相信SSSG可能会保持轻微的正面增长（即使1月和2月SSS下降了LSD），这得益于ASP（自2024年第4季度以来，某些商品的价格已提高；折扣和产品组合也应有所改善）的逆转以及桌位周转率的稳定改善，达到约4.1倍到4.2倍（得益于新开业店铺桌位周转率的良好反弹）。在利润方面，我们预计毛利率至少保持稳定（得益于供应链能力的进一步提升和输入价格的更多锁定），由于员工成本的各种改善，如采用更多多店铺管理（121位店铺经理管理超过1家店铺，这些店铺在2024财年的等级持续提高）以及更多数字化和AI技术的应用（以实现更好的员工排班或生产力等），我们预计营业利润将有所改善。总的来说，我们现在预计2025财年E的销售增长为4%，净利润增长为10%。
维持买入评级，并将目标价上调至20.20港元。我们下调了我们的2025财年/2026财年净利润预测，下调幅度分别为10%和14%，以反映超出预期的店铺关闭和更加保守的同店销售增长率，但毛利率好于预期。尽管股价表现平稳（16倍2025财年市盈率）并获得6%的2025财年收益保护，我们相信海底捞可能将经历店铺扩张速度的加快（随后销售和净利润增长可能跟进）以及可能的重新估值。因此，我们维持买入评级，目标价20.20港元，基于18倍2025财年市盈率。
