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今日概览 重磅研报 【固定收益】首支数据中心REIT——南方润泽科技数据中心REIT简评——20250326 【国防军工】科思科技（688788.SH）-传统战争的终结者—AI+无人装备集群作战——20250326 【医药生物】美年健康（002044.SZ）-AI赋能中短期降本增效，中长期激活C端生态圈——20250326 【银行】渝农商行（601077.SH）-营收、利润增速双正，拨备环比提升——20250326 【银行】招商银行（600036.SH）-全年业绩增速回正，分红比例提升——20250326 研究视点 【建筑装饰】全国碳市场大举扩围，钢铁、水泥、铝行业革故鼎新—— 20250326 【煤炭】瑞众人寿举牌中国神华H，长线资金视角分析煤炭板块投资价值——20250326 【建筑装饰】三维化学（002469.SZ）-Q4业绩显著提速，分红率大幅提升表现亮眼——20250327 【建筑材料】中国巨石（600176.SH）-销量高增，结构优势保障盈利韧性——20250326 【计算机】东方财富（300059.SZ）-年报业绩符合预期，妙想AI赋能金融生态——20250326 【计算机】广联达（002410.SZ）-数字成本保持韧性，高质量经营效益已现——20250326 【家用电器】长虹美菱（000521.SZ）-长虹及小米空调线上高增，以旧换新有望刺激行业需求——20250326 【食品饮料】农夫山泉（09633.HK）-业绩稳健增长，茶饮表现突出—— 20250326 【纺织服饰】申洲国际（02313.HK）-销量持续快速增长，盈利表现符合预期——20250326 【建筑装饰】中材国际（600970.SH）-盈利能力持续改善，运维服务转型提速——20250326 重磅研报 【固定收益】首支数据中心REIT——南方润泽科技数据中心REIT简评 对外发布时间: 2025年03月26日 2025年3月21日，南方润泽科技数据中心封闭式基础设施证券投资基金在深交所公募REITs信息平台上的审核状态更新为已受理。作为首支受理的数据中心，其业务形态、资产特征及投资逻辑受到投资者广泛关注。本文就其底层资产情况及特征、估值情况进行分析。 风险提示：与正式稿存在差异、行业变化超预期、政策边际变化超预期、本报告不构成对相关产品的推荐建议。 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 张明明 分析师 S0680523080006 zhangmingming3653@gszq.com 【国防军工】科思科技（688788.SH）-传统战争的终结者—AI+无人装备集群作战 对外发布时间: 2025年03月26日 科思科技在无人装备集群作战领域拥有非常核心的卡位，在AI+军工的大浪潮下，未来高速成长可期。科思科技已经搭建AI+指控无人装备集群作战的核心框架，其核心卡位体现在： 1、AI指挥控制系统方面：深耕指控超20年，已经积累大量通过实际比测、演练的核心数据，掌握AI军工稀缺的数据资源以及应用场景经验。公司提供的电子信息装备是指挥控制系统的“大脑”，公司产品在竞标中，多次获得中标/唯一入选和第一。数据、算法、应用场景经验是其能够实现AI指挥控制系统的核心支撑。 2、集群组网作战方面，自研的通信自组网芯片非常稀缺，Anduril也是联手Silvus建立自组网，实现各类复杂环境下的无人装备间信息传输。公司无线自组网通信芯片是集群组网的核心支撑。科思科技持续迭代自组网芯片，新一代智能无线电基带处理芯片已流片成功，关键指标较上一代产品大幅提升，无线自组网能力将实现翻倍增长，组网规模相比公司上一代产品成倍增长。产品已应用于宽带自组网终端、**自组网电台、无线自组网智能驾驶计算平台等多项无线通信整机产品中，并在无人车、无人机等智能无人装备的领域加速拓展应用。 3、先发优势显著：公司累计投入超10亿元研发费用，2020~2024年研发费用均在2亿元左右，400余人研发团队深度布局AI＋军工，智能无人产品形态可覆盖海陆空天。 4、未来成长空间极大。AI+指控N个无人装备集群，军事方面可以打造无人军团，民用方面可以用于应急救援、安保等领域。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为2.34/5.02/10.21亿元，对应PS估值分别为32X/15X/7X。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品研制进展；订单低于预期；行业发展低于预期。 余平 分析师 S0680520010003 yuping@gszq.com 【医药生物】美年健康（002044.SZ）-AI赋能中短期降本增效，中长期激活C端生态圈 对外发布时间: 2025年03月26日 体检行业的特殊属性带来AI技术强赋能可能，贯通体检前-中-后全流程。体检数据量庞大，是天然流量入口。公司旗下分院总数600余家，在覆盖城市、分院、年体检人次总量上均稳居行业第一位，作为流量的入口，拥有得天独厚的优势，且发力AI较早，已推出多个落地产品，未来有望凭借健康数据体量在现有产品的基础上实现深耕，开发全新的健康管理估值空间。相比于其他行业，体检行业劳动力密集并且劳动重复性高。考虑到体检行业的特殊性，需要大量劳动力的堆积，包括主检医生、导诊人员等等，而这部分操作是可以通过当下的AI技术进行效率提升的，有望在短期实现降本增效。公司每年近3000万体检人次产生的海量大数据既可以用来开发产品，也有望作为数据资产实现更多价值。我们预测，2024-2026年公司实现营业收入108.26亿元、120.99亿元、130.98亿元 ， 分别同比-0.6%/+11.8%/+8.3%， 归母净利润3.26亿元 、6.17亿元 、8.13亿元 ， 同比-35.5%/+89.2%/+31.7%，PE为74X/39X/30X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：AI应用落地不及预期的风险；医疗质量风险；市场竞争加剧风险；连锁化经营带来的经营管理风险。 张金洋 分析师 S0680519010001 zhangjinyang@gszq.com 胡偌碧 分析师 S0680519010003 huruobi@gszq.com 徐雨涵 分析师 S0680524040006 xuyuhan@gszq.com 【银行】渝农商行（601077.SH）-营收、利润增速双正，拨备环比提升 对外发布时间: 2025年03月26日 投资建议：渝农商行有望受益于成渝双城经济圈建设，在贷款增长提速、强化降本增效管理、资产质量向好等因素下继续保持基本面持续改善，在高股息银行中具有性价比优势。预计渝农商行2025-2027年归母净利润增速分别为5.72%/ 5.99%/6.53%，25年对应P/B 0.50x，股息率5.33%，维持前次“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量进一步恶化。 马婷婷 分析师 S0680519040001 matingting@gszq.com 陈惠琴 分析师 S0680524010001 chenhuiqin@gszq.com 【银行】招商银行（600036.SH）-全年业绩增速回正，分红比例提升 对外发布时间: 2025年03月26日 招商银行2024年利润增速回正，彰显业绩韧性。中长期来看，公司已经形成“低成本-低风险-高ROE-内生补充资本”良性循环，基本面仍保持同业领先，仍是中长期优秀投资品种，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量进一步恶化。 马婷婷 分析师 S0680519040001 matingting@gszq.com 陈惠琴 分析师 S0680524010001 chenhuiqin@gszq.com 研究视点 【建筑装饰】全国碳市场大举扩围，钢铁、水泥、铝行业革故鼎新 对外发布时间: 2025年03月26日 全国碳市场首次扩围工作进入实施阶段，碳定价机制逐步完善。碳市场推动行业加速更迭，头部企业或显著受益。 投资建议：近年来生环部围绕碳市场扩围开展大量工作，包括开展高排放行业温室气体排放核算和核查工作，发布行业核算报告和核查指南，升级改造碳市场管理平台、注册登记系统和交易系统等，彰显国家坚定推动碳市场建设、实现碳中和目标决心，相关行业预计持续收益。 建议关注1.钢铁、水泥、铝冶炼绿色生产水平头部的宝钢股份、海螺水泥、中国铝业。2.受益碳排放检测、核算、跟踪需求增多的国检集团、华测检测、谱尼测试。3.高碳排行业低碳技改龙头中钢国际、中材国际。 风险提示：全国碳市场扩围进度不及预期、碳排放监管力度不及预期、企业履约执行力度不及预期等。 何亚轩 分析师 S0680518030004 heyaxuan@gszq.com 池之恒 分析师 S0680524040002 chizhiheng6@gszq.com 【煤炭】瑞众人寿举牌中国神华H，长线资金视角分析煤炭板块投资价值 对外发布时间: 2025年03月26日 事件：3月25日，香港交易所信息显示，瑞众人寿保险有限责任公司在中国神华的持股比例于03月20日从4.97%升至5.00%，平均股价为31.9153港元。中国神华H作为煤炭行业龙头，其被险资举牌的背后，折射出长线资金对传统能源行业的价值重估逻辑。从险资的长线配置需求出发，结合煤炭行业的核心优势，分析煤炭板块投资价值的底层支撑。 （一）财务报表优异，低资本开支&现金流充裕，具备“高分红、高股息”资产特征 煤炭企业基本以央国企为主，自2016年供给侧改革以来，在行业高景气度背景下，历史负担已明显减轻，截止2024年H1，多数公司账面货币资金远大于有息负债，且经营性现金流良好，资产负债率低（2024年末中国神华资产负债率仅23.4%），具备“增持、回购、加大现金分红”能力。 此外，“一利稳定增长，五率持续优化”政策，推动央企效益稳步提升，利润总额、净利润和归母净利润协同增长。 在此要求下，考虑到煤价属周期波动，煤炭企业或通过加大成本管控力度，使得利润得以明显释放，保证企业效益稳步提升。2024年中国神华拟派发现金红利人民币449亿元（含税），分红比例为76.5%（（2023年度75.2%），截至3月25日收盘，中国神华H股股息率为7.5%。 （二）一二级市场倒挂，煤炭板块具备估值折价与资源稀缺性的双重吸引力 2024年以来，山西省通过网上挂牌出让方式，实现多宗煤炭市场探矿权市场化配置，6宗煤炭探矿权出让，成交价约800亿元，此6宗煤炭探矿权单位竞拍成交均价12.2元/吨，我们结合截至2023年底主要煤炭上市公司资源储量和市值比值来看，即使不考虑后续探转采手续费用以及单吨煤炭产能建设成本，多数煤炭企业单位储量价值远低于目前一级市场竞拍价格，煤炭行业一二级市场倒挂严重，价值重估远未结束。 同时，煤炭企业多具备全产业链布局优势，如中国神华通过自营铁路、港口和电力业务实现“煤电运”一体化，有效对冲煤价波动风险，进一步增强了整体业务的抗风险能力。 煤炭是中国能源安全的“压舱石”，根据中国电力报数据，2024年国内煤炭消费量占能源比重仍超过50%，虽面临能源转型压力，但在能源安全中的战略地位仍不可动摇、龙头企业的资源垄断优势及高股息特性，为长线资金提供配置价值。 （三）煤价底部压力测试，股价先于煤价企稳反弹 当前煤炭市场正处于底部压力测试阶段，但我们认为此轮煤炭价格底部支撑逻辑明确：1）进口煤面临减量。我们一直强调“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，本轮国内煤价跌速、跌幅均大于海外，目前进口煤利润已现倒挂趋势，进口煤数量面临下滑；2）现货、长协面临全面倒挂，或倒逼煤矿被动减产&下游开启现货采购；3）煤价跌破成本，减产概率逐步加大。根据我们早前发布的《成本——上市煤企全解析》报告，我们以