【二季报】铜：美铜溢价扰动贸易流，矿短缺推升铜价

——2025铜二季报 ◼内容摘要 撰写人：王伟伟期货从业资格号：F0257412交易咨询从业证书号：Z0001897 预计LME铜市2025年2-4季度运行区间9400-11000美元/吨。国内市场需参考汇率波动： 对应人民币汇率7.3，【77000，88000】元/吨； 对应人民币汇率7.0，【74000，87000】元/吨。 ◼核心观点 审核人：吴玉新期货从业资格号：F0272619交易咨询从业证书号：Z0002861 2025年在高铜价的刺激下，铜精矿供应小幅增长。不过依据目前已公布的主要铜矿企业2025年产量指引，新增供应恐低于市场之前的预估。尤其是巴拿马科布雷铜矿不复产的情况下，缺口影响将长期存在。 1.全球铜矿供应：预计增加约40万吨。2.全球精铜冶炼：2025年长协TC处于历史低位，现货TC一季度跌入负值区域，减产/检休/停产等增多，冶炼端的增长将面临诸多的不确定因素。预计2025年精炼铜产量增长45万吨左右。3.全球精铜消费：2025年贸易保护主义卷土重来，拖累经济增长。全球铜消费增速预计约2.3%（约63万吨）。 报告制作时间： 2025年3月25日 一德期货交易咨询业务 资 格 ： 证 监 许 可〔2012〕38号 2025年铜精矿依然面临严峻的供需缺口，精炼铜过剩量将缩小。随着美国对铜展开调查并加征关税，美铜溢价套利将吸引大批铜流入美国市场。除美国外其他地区精铜将转为紧缺。 目录 1. 2025年一季度铜市场回顾...................................................................................................................1 2. 2025年全球经济：贸易割裂拖累经济增长.....................................................................................1 2.1美国：加征关税抑制消费，经济前景不确定性增加....................................................................1 2.2中国：科技进步，财政赤字提高提振市场信心............................................................................2 3.铜矿紧张加剧，铜贸易流向美国，加剧供需矛盾...........................................................................2 3.1全球铜精矿供应..................................................................................................................................3 3.2全球精炼铜供应..................................................................................................................................5 4.全球精铜需求分析.................................................................................................................................6 4.1全球铜市场需求分析（长期）..........................................................................................................6 4.2全球铜市场需求分析（2025年）....................................................................................................7 5.供需平衡及结论.....................................................................................................................................9 免责声明.....................................................................................................................................................12 1. 2025年一季度铜市场回顾 2025年1季度，全球铜精矿紧张不断加剧，加工费TC大幅走低，冶炼大面积亏损。其中，自由港印尼公司铜精矿出口配额于2024年底到期后，直到3月下旬获批颁发6个月铜精矿出口许可证配额约127万吨。3月巴拿马批准出售第一量子矿业公司旗下科布雷巴拿马铜矿的铜精矿（约12万吨）。印尼和巴拿马新批额度有望暂时缓解紧张的铜精矿供需，但长期供需紧张依然存在。 资料来源：wind、一德期货 资料来源：wind、一德期货 此外，市场聚焦于美国对铜进口贸易展开调查并可能加征关税。Comex-LME铜溢价大幅走高，南美、非洲、LME铜贸易向美国流动，在关税落地前加剧了除美国外的其他地区铜紧张。 2. 2025年全球经济：贸易割裂拖累经济增长 2.1美国：加征关税抑制消费，经济前景不确定性增加 2025年1季度美国总统特朗普对加拿大、墨西哥等国加征关税，推高美国企业成本和通胀压力，抑制消费。3月美国消费者信心指数为57.9，环比下降10.5%，同比下降27.1%，低于市场普遍预期。消费者对未来1年的通胀率预期为4.9%，较2月数据增加0.6个百分点，是自2022年11月以来的最高值。消费者对未来5年的通胀率预期为3.9%，较2月数据增加0.4个百分点。 美联储3月会议将基准利率维持在4.25%-4.5%，连续第二次暂停降息，美联储表示经济前景不确定性增加，自4月起将放缓证券持有者的减持速度。会议纪要中下调了2025、2026、2027年GDP增速预测。同时上调了美国2025年的核心通胀预期，基 准利率依然维持3.9%的指引。2025年预计美国预计降息2次。 资料来源：wind、一德期货 2.2中国：科技进步，财政赤字提高提振市场信心 2025年，第十四届全国人民代表大会第三次会议和中国人民政治协商会议第十四届全国委员会第三次会议在北京胜利召开。2025年GDP增长目标设定为5%左右，延续了2024年的设定。不仅显示政策协调性，也体现政策稳预期的决心。全国31个省份中20个将地区目标定在5%以上。 财政赤字率从3%上调至4%，广义财政支出规模超11万亿元，包括4.2万亿元地方政府专项债、2万亿元超长期特别国债(其中6000亿用于支持“两新”领域)，以及1万亿元特别国债补充银行资本金，重点投向基建、消费以旧换新和科技创新。 2025年随着DeepSeek等AI模型的推广和应用，以高科技进度为代表的新质生产力发力，恒生科技1季度跑赢全球市场。全球主要机构上调了对中国2025年经济增长的预期，显示出对中国经济的发展前景和信心。成功召开的两会从货币和财政两个方面托底经济，财政赤字提高有助于政府主导的财政项目加快落地。 3.铜矿紧张加剧，铜贸易流向美国，加剧供需矛盾 ICSG数据测算，全球铜矿产量铜矿产量过去十年复合平均增长率约2.1%。2023年底巴拿马35万吨科布雷铜矿（Cobre Panama）的关停，对2024年铜矿实际产量造成一定拖累，2025年复产难度较大。 2023-2026年精炼铜冶炼产能进入扩张高峰期，增速快于矿山和消费端。突出的表现为铜矿资源紧张，加工费TC下降/冶炼利润压缩，精炼铜过剩。 ICSG统计显示，2024年全球铜精矿产量2288万吨，同比增加50万吨；原生精炼铜产量2305万吨，同比增加104万吨；再生铜产量458万吨，同比增加9万吨；精炼铜消费量2733万吨，同比增加77万吨。 2025年长协大幅下行，冶炼企业亏损扩大。2025年精炼铜实际产量增长将低于产能扩张速度，海外炼厂成本高于中国，更易引发减/停产。 3.1全球铜精矿供应 2024年，全球17家主要铜矿生产企业产量合计1388万吨（注：波兰铜业2024 年Q4为预测数据），同比增加46.2万吨。其中，洛阳钼业、紫金矿业、泰克资源、五矿资源、必和必拓新增贡献居前，第一量子、英美资源和嘉能可出现了减产。 根据各家公司2025年产量指引，新增铜精矿产量较之前预估有所下调。其中新增贡献主要集中在智利铜业、紫金矿业、五矿资源；产量下滑的企业包括必和必拓、英美资源、自由港等企业。 长期跟踪来看，铜矿潜在增量多，但短期大多无法释放，而且难有大矿出现。 资料来源：ICSG、一德期货 资料来源：ICSG、一德期货 3.2全球精炼铜供应 考虑到2023年产能的爬产，2024年国内/外产能增量合计200多万吨，远高于精矿供给，2025年现货TC再度降至负值区域。 2024年铜精矿紧张并未完全有效传导至冶炼端，部分原因是大冶炼厂签的长单价格可以保证冶炼盈利，长单的占比高；另一方面就是废铜的补充。 2025年长单TC价格每吨21.25美元处于历史最低水平，国内冶炼厂TC盈亏平衡大致30美元/吨。随着冶炼无利润，精铜产量扰动开始增加。同时由于美铜溢价抬升，1-2月中国精铜进口量较去年同期有所回落（见图3.6）。 资料来源：ICSG、一德期货 资料来源：ICSG、一德期货 资料来源：SMM、一德期货 资料来源：SMM、一德期货 4.全球精铜需求分析 4.1全球铜市场需求分析（长期） 长角度来看，在传统消费领域增速缓慢的背景下，未来拉动铜需求的主要包括两方面： （1）新兴产业的快速发展，包括光伏、新能源车等碳中和产业以及Al等的科技产业；AI算力基建爆发：数据中心建设（单机柜用铜量20-40kg）+AI服务器渗透率提升（铜用量较传统服务器高30%）可能成为超预期增量。据IDC预测，2025年全球 AI基础设施投资将突破500亿美元，年复合增速29%。AI的广泛应用，2025年全球数据中心铜需求占比将提升至1.9%，2030年将达到3.5%，5年增量超过50万吨。必和必拓首席执行官预测：预计到2050年，仅数据中心对铜的需求就将增加6倍，从现在的每年约50万吨攀升至每年近300万吨。 （2）海外供应链重构，像是美欧的再工业化、印度等新兴国家的崛起等。 4.2全球铜市场需求分析（2025年） 4.2.1新能源成为铜消费主要增长点 2024年全球光伏、风电和汽车板块用铜量新增67.8万吨，其中光伏、风电、汽车分别贡献42.2万吨、7.7万吨和17.9万吨。 2025年全球光伏、风电和汽车板块预计用铜量新增45万吨，其中光伏、风电、汽车分别贡献12.7万吨、7.5万吨和24.6万吨。 4.2.2房地产竣工承压，用铜负增长 统计局最新公布的地产数据显示，2024年房屋竣工面积累计同比下降27.7%。2024年地产用铜量由正转负，同比增速-20%（下滑约30万吨）。展望2025年，由于竣工 落后新开工约30个月，2025年竣工难有起色，预估竣工同比下滑-20%，用铜量下降15万吨。 资料来源：wind、一德期货 资料来源：wind、一德期货 4.2.3以旧