复调增长亮眼，小B挖潜初具成效

3月25日公司发布业绩，24年实现营收65.4亿元，同比增长6.38%；实现归母净利润7.39亿元，同比下降13.28%；其中，24 H2 实现营收36.13亿元，同比增长2.30%；实现归母净利润4.31亿元，同比下降12.88%。 龙虾料回暖+其他B端布局，中式复调 H2 加速成长。关联方 H2 受高基数拖累，新增其他B端客户驱动增长。24年关联方/第三方/其他餐饮客户收入分别为19.74/43.82/1.84亿元 ， 同比-1.83%/+8.22%/+110.10%（24H2分别同比-12.3%/+6.7%/+120.5%）。 分产品来看，随着公司对产品价格、渠道考核等调整见效，方便速食、中式复调 H2 延续双位数增长，火锅底料受关联方高基数影响承压 。24年火锅底料/#中式复调/方便速食收入分别为40.85/7.87/16.05亿元，分别同比-0.15%/+26.59%/+15.68%（24H2分别同比-4.09%/+29.75%/+11.07%）。 费投加大+非经因素扰动，全年利润率承压。24年公司毛利率/净利率分别为31.28%/11.31%，同比-0.29pct/-2.53pct。分渠道来看，受竞争加剧影响，面向关联方售价有所下调，24H2关联方/第三方毛利率分别为14%/41%。同比-3.09pct/-0.02pct。全年公司加大电商平台投放，24年销售/管理费用率分别为11.8%/4.23%，同比+2.21pct/-0.25pct。此外24年政府补助+汇兑损益合计同比-2553.3万元，下半年有所回补。 产品+渠道双向驱动，看好25年业绩修复。产品端，公司完善品类布局，丰富口味、合理定价，复调主业有望持续提升终端铺市率。速食和预制菜等业务探索新的消费场景，有望通过创新挖掘第二曲线。渠道端，公司加快小B客户拓展及零售端多元化布局，持续看好后续餐饮复苏带来的业绩弹性。 考虑到公司24年业绩受关联方影响较大，我们下修25-26年业绩9%/7%，预计公司25-27年归母净利分别为8.2/9.3/10.5亿元，同比+11%/13%/13%，对应PE为16x/15x/13x,维持“买入”评级。 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。