2025年3月24日,央行公告MLF将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式操作,3月25日开展4500亿元1年期MLF操作。回顾2016年央行公开市场操作,2016年9月央行下调28天OMO利率5BP,但资金利率仍持续上行,10年国债收益率上行73BP。2025年至今资金利率DR007持续回升,高于7天OMO利率20BP,但债市反应不敏感,可能原因包括市场对央行持乐观态度及对2022-2023年资金收紧后反弹的学习效应。维持债市观点:10年国债收益率目标2.5%以上。2025年4-5月或为全年债市和转债胜负手,若海外利空有限、出口正常,二季度GDP保持良好,央行或维持资金利率高于OMO利率,10年国债利率或为2.2%-2.5%。债市收益率上行或“三步走”第二步:降息预期退潮。转债市场二季度或将确认盈利拐点,风格切换至大盘转债。风险提示:政策变化超预期;经济变化超预期。